野村：金蝶国际：2026年上半年盈利预警：基本面稳健，无惧大语言模型担忧

原标题：1H26 profit alert: solid fundamentals against LLM concerns

摘要

野村维持金蝶国际（0268.HK）的买入评级和基于DCF的目标价18.49港元。公司发布2026年上半年盈利预警，预计收入介于36.08亿至36.39亿元人民币，同比增长13%-14%，得益于订阅收入持续增长和AI原生产品的强劲表现。管理层预计2026年上半年净利润为4000万至6000万元人民币，而2025年上半年为亏损9800万元，主要归因于订阅业务的规模效应和AI驱动的效率提升。经营活动现金净流入预计为1.3亿至1.5亿元人民币，而2025年上半年为净流出1800万元。野村认为，金蝶的核心云ERP业务依然稳健，AI解决方案将逐步推动收入增长加速和盈利能力改善，尽管大语言模型（LLM）的短期逆风可能持续，但公司正朝着“AI原生”企业方向迈进。

主要观点

• 金蝶发布2026年上半年盈利预警，收入预计为36.08亿至36.39亿元人民币，同比增长13%-14%。
• 订阅收入持续增长和AI原生产品强劲表现是收入增长的主要驱动力。
• 管理层预计2026年上半年净利润为4000万至6000万元人民币，而2025年上半年为亏损9800万元。
• 净利润改善主要归因于订阅业务的规模效应和AI驱动的效率提升。
• 经营活动现金净流入预计为1.3亿至1.5亿元人民币，而2025年上半年为净流出1800万元，反映运营效率和订阅商业模式的改善。
• 野村维持买入评级和基于DCF的目标价18.49港元，对应FY26F市销率8.7倍。
• 金蝶的核心云ERP业务依然稳健，将支撑可持续的收入增长。
• 尽管市场担忧大语言模型（LLM）公司可能颠覆其核心业务，但金蝶的AI解决方案将逐步推动收入增长加速和盈利能力改善。
• LLM逆风可能在短期内持续，但金蝶正朝着成为“AI原生”公司的方向前进，能够利用生成式AI技术实现更可持续的增长。
• 野村DCF估值假设WACC为11.1%，市场风险溢价7%，终端增长率4%，现金流折现至2024年底。
• 下行风险包括：云收入增长慢于预期、因竞争或额外研发投入导致云业务无法扭亏、来自现有ERP厂商的下一代云平台激烈竞争。

论述逻辑

金蝶发布1H26盈利预警，显示收入加速增长（+13%-14% y-y）和盈利能力持续改善（净利润转正至4000-6000万元，经营现金流由负转正至1.3-1.5亿元）→ 野村认为这验证了订阅业务规模效应和AI效率提升 → 尽管市场担心LLM颠覆，但金蝶的AI原生产品已贡献增长，且核心云ERP业务稳健 → 因此野村维持买入评级和18.49港元目标价，认为公司基本面足以抵御LLM担忧。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出LLM逆风可能在短期内持续，而金蝶正朝着“AI原生”公司方向迈进。

推荐标的

• 金蝶国际（268 HK）：评级：买入；目标价：18.49港元（基于DCF估值，对应FY26F P/S 8.7倍）；理由：1H26盈利预警显示收入加速增长和盈利能力改善，订阅业务和AI解决方案驱动可持续增长。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。