公司深度报告公司为粘胶短纤、有机硅行业双龙头，电子化学品新项目打开新成长空间

摘要

开源证券发布三友化工（600409.SH）深度报告，维持"买入"评级。 公司为粘胶短纤、有机硅行业双龙头，截至2025年底拥有纯碱、粘胶短纤、PVC、烧碱、有机硅年产能分别为340万吨、80万吨、52.5万吨、62.8万吨、40万吨。 报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.66、12.82、17.79亿元，EPS分别为0.42、0.62、0.86元/股，当前股价5.61元对应PE为13.4、9.0、6.5倍。 粘胶短纤方面，2025年有效产能降至496.5万吨，未来仅盐城金光50万吨规划产能预计2027年6月投产；需求端2025年表观消费量410万吨同比+0.43%，截至2026年7月3日开工率89.5%、库存仅7.12万吨约4.6天，行业CR3高达69.8%。 有机硅方面，2025-2026年新增产能十分有限，2025年表观消费量201万吨同比+10.7%，下游电子电器占比25.5%，新能源汽车及光伏等新兴领域有望贡献重要增量。 公司依托"三链一群"产业布局向高端新材料转型，电子化学品一期已试生产、二期2026年4月审议通过，10万吨电池级碳酸钠试生产中，钠离子电池一期预计2026年底投产。 可比公司2026-2028年平均PE为16.3、12.3、10.3倍，公司PE低于行业平均水平。

主要观点

• 公司维持"买入"评级，预计2026-2028年归母净利润8.66/12.82/17.79亿元，EPS 0.42/0.62/0.86元/股，当前股价5.61元对应PE 13.4/9.0/6.5倍

• 截至2025年底，公司纯碱、粘胶短纤、PVC、烧碱、有机硅年产能分别为340万吨、80万吨、52.5万吨、62.8万吨、40万吨

• 粘胶短纤供给端：2021年产能达峰513万吨后，2025年有效产能降至496.5万吨，较2021年下降3.22%；自2020年累计淘汰或退出46.5万吨/年产能；未来仅盐城金光50万吨规划产能预计2027年6月投产

• 粘胶短纤需求端：2025年表观消费量410万吨同比+0.43%，净出口量11.05万吨较2024年增加8.04万吨；产量421.5万吨同比+2.38%

• 截至2026年7月3日，粘胶短纤开工率89.5%处于历史较高水平，行业库存7.12万吨仅约4.6天，处于历史较低水平

• 粘胶短纤行业集中度高，CR3高达69.8%，其中赛得利36.63%、中泰化学17.05%、三友化工16.09%

• 有机硅供给端：2025-2026年新增产能十分有限，2026-2027年计划投建产能合计215万吨但投产进度存在较大不确定性

• 有机硅需求端：2025年表观消费量201万吨同比+10.7%，下游电子电器占比25.5%；新能源汽车用胶量是普通乘用车近7倍，单车用量超20kg；光伏装机1GW用胶量约1200-1500吨

• 有机硅出口稳步增长，2025年出口量55.9万吨同比+2.4%，进口量降至9.3万吨；出口前五去向为韩国17.3%、印度15.1%、越南5.5%、美国5.3%、土耳其5.1%

• 电子化学品一期已试生产，二期2026年4月审议通过；2026年6月12日公司拟以3亿元增资全资子公司唐山三友电子化学品

• 三链一群"重点项目推进：精细化工一期试生产、海水淡化一期生产调试中、10万吨电池级碳酸钠试生产中、钠离子电池一期预计2026年底投产

• 2026上半年粘胶短纤价格上涨、价差走扩，受中东冲突推升大宗商品及化工辅料涨价影响，成本强力托底

• 可比公司2026-2028年平均PE为16.3/12.3/10.3倍，公司PE 13.4/9.0/6.5倍低于行业平均水平

论述逻辑

• 公司依托两碱一化循环经济形成成本优势——蒸汽完全自给、工业用水高度自给、2025年原盐采购成本降幅约19%，奠定盈利基础

• 粘胶短纤供给刚性收缩（2021年见顶513万吨→2025年有效产能496.5万吨，累计淘汰46.5万吨）叠加需求扩容（涡流纺扩产+纺服复苏+棉花价差扩大）→供需错配→价格价差上涨→行业景气上行

• 有机硅2025-2026年新增产能十分有限+反内卷管控→供给收缩；地产企稳+光伏/新能源汽车新兴需求+出口增长→供需改善→2026年开始盈利水平或将修复

• 公司PE低于可比公司平均→全闭环成本优势+高端新材料打开长期盈利空间→维持"买入"评级

关键展望

• 粘胶短纤价格价差具备继续上涨动力，2026上半年价格已上涨、价差走扩

• 有机硅行业盈利水平2026年开始或将随之修复

• 盐城金光50万吨粘胶短纤规划产能预计2027年6月投产

• 钠离子电池生产线一期预计2026年底投产

• 风险提示：需求恢复不及预期、投产项目进度不及预期、原材料价格大幅波动

推荐标的

• 三友化工（600409.SH）：买入（维持），当前股价5.61元，2026-2028年PE 13.4/9.0/6.5倍低于可比公司平均16.3/12.3/10.3倍