锡装股份(001332)深耕能源装备，受益能源变革

摘要

国投证券首次覆盖能源化工压力容器企业锡装股份，给予买入-A评级，6个月目标价45.16元，相当于2026年25倍动态市盈率（报告日股价31.39元）。 公司深耕压力容器40余年，为国家级专精特新小巨人企业，2024年营收15.34亿元、归母净利润2.55亿元，同比+22.85%、+54.64%，毛利率32.19%、净利率16.64%，盈利底部修复且能力居可比公司前列（2025年毛利率36.46%、净利率19.25%）。 行业层面，全球压力容器市场2030年将达2677亿美元（2022-2030年CAGR约5.5%），中国市场2027年有望达3045亿元（2022-2027年CAGR约10.1%），但CR5不足10%、原材料成本占比普遍超60%，呈大行业小公司的差序竞争格局。 核心看点一为传统油气石化业务：2024年石油石化收入同比+116.69%、占比62.18%、毛利率34.79%，高通量换热器列入壳牌EO/EG技术认可供应商名单，2025年外销占比回升至36.7%。 看点二至四为新赛道：SAF设备2030年全球需求约1800万吨、拉动近200亿美元设备投资，公司合资设立碳氢绿动布局；核聚变联合科研院所研发低温泵，预计2035年聚变带动约61亿美元低温泵需求、2026-2028年为招标采购集中期；固态电池等静压设备2030年有望带动37.4-60.8亿元投资需求。 报告预计公司2026-2028年净利润增速+24.0%/+21.8%/+20.9%，参照可比公司2026年平均32.72倍PE给予25倍得出目标价。 风险提示包括地缘政治宏观冲击、竞争加剧、控股股东减持等。

主要观点

• 国投证券首次覆盖并给予买入-A评级，6个月目标价45.16元，相当于2026年25倍动态市盈率

• 公司为能源化工领域压力容器领军企业、国家级专精特新小巨人，2021-2025年营收、归母净利润CAGR分别为3.91%、-0.22%；2024年营收15.34亿元、归母净利润2.55亿元，同比+22.85%、+54.64%，毛利率32.19%、净利率16.64%，盈利底部修复

• 行业空间广阔但格局分散：全球压力容器市场2030年将达2677亿美元（2022-2030年CAGR约5.5%），中国2027年有望达3045亿元（2022-2027年CAGR约10.1%），但CR5不足10%、原材料成本占比普遍超60%，头部企业依托细分利基市场差序竞争

• 公司盈利能力居国内可比公司上游：收入体量处中游，但2025年归母净利润2.27亿元仅次于森松国际，毛利率36.46%、净利率19.25%居可比公司前列

• 核心看点一：传统油气石化业务底部反转。2024年石油石化收入同比+116.69%、占比62.18%、毛利率34.79%（同比+5.09pcts且为各行业最高），2025年占比升至62.63%，2022-2025年该业务毛利率为40.29%/29.70%/34.79%/40.46%

• 出海逻辑强化：烧结表面多孔管换热器（2024年毛利率44.75%）已被列入壳牌EO/EG装置技术认可供应商名单，25年12月先后设立新加坡、韩国等海外子公司；2015-2024年我国换热器出口数量CAGR达25.7%，公司2024年外销收入同比+93.0%、2025年外销占比回升至36.7%

• 核心看点二：SAF业务。按IATA规划2030年全球SAF需求约1800万吨（CAGR 23.8%）而2030年全球供给仅1600多万吨，据测算2030年全球SAF规划投建产能有望拉动约200亿美元设备需求；公司通过与碳生万物合资设立碳氢绿动布局SAF装备及催化剂

• 核心看点三：核聚变业务。公司持有民用核安全制造2级、3级许可证，与国内权威科研院所联合研发聚变核心设备低温泵；截至2025年底全球聚变产业累计融资约97.66亿美元，BEST项目2025年下半年招标总规模达17.3亿元，预计2026-2028年为项目招标采购集中期，2035年聚变发电将带动约61亿美元低温泵需求

• 核心看点四：固态电池等静压设备。等静压设备是固态电池制备的瓶颈环节，2024-2034年全球等静压设备市场规模将从78亿美元增至141亿美元（CAGR约6.10%）；公司通过自研+与山东力德福战略合作推进样机研发，预计2030年固态电池新增出货93.6GWh、带动37.4-60.8亿元等静压设备投资需求

• 盈利预测：预计2026-2028年收入增速分别为+15.2%、17.0%、18.3%，净利润增速分别为+24.0%、+21.8%、+20.9%；核心假设为外销收入增速50%/30%/30%（毛利率42%）、内销增速-5%/5%/5%（毛利率32%）

• 估值：选取兰石重装、科新机电、蓝科高新、广厦环能为可比公司，2026年可比同行平均市盈率32.72，考虑公司盈利能力优于同行且主业进入拐点，给予2026年25倍PE，对应6个月目标价45.16元/股

论述逻辑

• 公司40余年压力容器积淀与三桶油、壳牌、埃克森美孚、BASF等国内外优质客户资源构成基本盘，2022年9月上市、2024年入选国家级专精特新小巨人

• 2024年营收与归母净利润双增（+22.85%、+54.64%）、毛利率大幅修复，且占比最大的石油石化收入同比+116.69%、毛利率34.79%为各行业最高，确认经营拐点与盈利底部反转

• 全球油气需求结构性景气（IEA预测2024-2030年全球石油日需求增长250万桶至约1.055亿桶/日）叠加国内设备出海加速（2015-2024年换热器出口数量CAGR 25.7%），公司借助壳牌EO/EG认证与新加坡、韩国子公司布局，外销占比回升至2025年36.7%、外销毛利率高于内销，驱动整体盈利上台阶

• 碳中和与能源变革催化三大新赛道打开远期空间：SAF 2030年拉动近200亿美元设备投资（合资碳氢绿动切入）、聚变2026-2028年迎招标订单潮（联合研发低温泵、2035年约61亿美元需求）、固态电池放量带动2030年37.4-60.8亿元等静压设备投资（自研+与山东力德福合作）

• 基于外销收入增速50%/30%/30%（毛利率42%）、内销-5%/5%/5%（毛利率32%）的分部假设，推得2026-2028年收入增速+15.2%/17.0%/18.3%、净利润增速+24.0%/+21.8%/+20.9%

• 公司盈利能力优于可比同行（可比公司2026年平均PE 32.72），且主业经营进入拐点、新业务布局广泛，故给予2026年25倍PE，首次覆盖买入-A、6个月目标价45.16元

关键展望

• 首次评级买入-A，6个月目标价45.16元，对应2026年25倍动态市盈率

• 2025-2035年被视为聚变商业化黄金十年：63%的企业预计在此期间实现首座商业示范电厂投运，57%的企业预计实现并网发电

• 2030年是国内外聚变项目商业化的重要时点，考虑项目建设周期1-3年不等，预计2026-2028年为项目招标采购集中期，核心设备制造商将迎来订单潮；BEST项目2025年下半年招标总规模达17.3亿元

• 预计到2035年聚变发电将带动约61亿美元低温泵需求；EAST、BEST、CRAFT、CFEDR项目合计投资约1393亿元，若等比计算可带动约111亿元低温泵需求

• SAF需求侧：按IATA规划2030年全球SAF需求约1800万吨（CAGR 23.8%），供给仅1600多万吨，供需困境明显；2030年规划产能投建有望拉动近200亿美元设备需求

• 固态电池设备侧：预计到2030年我国固态电池新增出货量达93.6GWh，带动37.4-60.8亿元等静压设备投资需求；2024-2034年全球等静压设备市场规模将从78亿美元增至141亿美元

• 股权激励考核目标为以2023年归母净利润或扣非归母净利润为基数，2024-2026年增速分别不低于15%/30%/45%，构成后续业绩验证点

• 风险提示：地缘政治宏观冲击、竞争加剧、海外项目建设工期不及预期、新品开发不及预期、盈利预测不及预期、控股股东减持

推荐标的

• 锡装股份(001332.SZ)：买入-A（首次评级），6个月目标价45.16元（2026年25倍动态PE）；理由为主业经营进入拐点、盈利能力优于同行、SAF/核聚变/固态电池设备等新业务布局广泛，2026-2028年净利润增速预计+24.0%/+21.8%/+20.9%

• 可比公司（估值对照，报告未给出评级）：兰石重装(603169.SH)、科新机电(300092.SZ)、蓝科高新(601798.SH)、广厦环能(920703.BJ)，2026年可比同行平均市盈率32.72