[国外研报] 摩根大通 亚太区股票衍生品策略：中国超大规模云服务商财报受关注，偏斜信号指向非拥挤持仓；腾讯业绩迎头赶上；联想波动率货币化；香港结构化产品需求回升

摘要

摩根大通指出，随着 AI 受益方向从硬件向超大规模云厂商扩展，加之 7 月政治局会议释放对互联网平台公司的政策支持，投资者焦点正转向中国互联网财报。 报告重申中国超大规模云厂商的轮动交易，指出主要中国互联网股票的 3 个月看涨期权偏斜度并未随股市上涨而显著变动，表明市场持仓相对不拥挤。 随着财报季到来，恒生科技指数和恒生国企指数成分股中约有 45% 的市值集中在 8 月中旬披露业绩，隐含波动率高企，报告建议通过 HSCEI/HSTECH 看涨期权价差或做多阿里/腾讯/百度对比 HSCEI 的波动率来布局。 针对腾讯，分析师 Alex Yao 维持看好，建议通过 10 月看涨期权价差或敲出看涨期权捕捉其股价追赶恒生科技指数的机会。 对于联想，鉴于隐含波动率相对历史水平偏高，建议通过出售 9 月看跌期权或使用累购期权来货币化高波动率。

主要观点

• AI 领导力从硬件向超大规模云厂商扩展，HSTECH 自 6 月底以来保持韧性，回报率为 8.6%，而中国半导体指数下跌约 20%。

• 7 月政治局会议重申对互联网平台运营商的支持，并提出 2027 年 AI 代理应用渗透率达到约 70%、2029 年超过 90%、2030 年工业 AI 渗透率约 40% 的目标。

• 8 月 10 日起港股进入财报最繁忙的一周，约 30 家公司公布财报，占恒指和恒生国企指数总市值约 45%。

• 报告重申中国超大规模云厂商的轮动交易，认为期权偏斜度表明市场持仓尚未拥挤，建议通过 HSCEI/HSTECH 看涨期权价差或 JPCHINTE 指数看涨期权价差进行布局。

• 对于波动率投资者，建议做多阿里巴巴、腾讯和百度对比 HSCEI 的波动率，通过跨走廊波动率互换表达该观点。

• 腾讯基本面仍具韧性，分析师 Alex Yao 维持看好，近期股价已从低点反弹约 10%，建议通过 10 月看涨期权价差或敲出看涨期权布局其追赶行情。

• 联想 8 月 13 日财报的隐含波动率相对历史较高，建议通过出售 9 月看跌期权或使用累购期权来货币化高波动率。

• 香港结构化产品发行在 7 月回升，发行主要集中在阿里巴巴、腾讯、美团和小米等高流动性股票。

• 南向投资者在 7 月净买入 80.5 亿美元香港股票，此前 6 月净流入 35 亿美元。

• 香港单股期权未平仓合约在 7 月底进一步下降至约 830 亿美元，表明尽管结构化产品发行回升，期权市场指标依然相对疲软。

论述逻辑

• 全球 AI 领导力转向超大规模云厂商 + 中国政策支持互联网平台 → 投资者焦点转向中国互联网财报 → 期权偏斜度显示仓位不拥挤且隐含波动率较高 → 基本面有望驱动轮动行情，建议通过看涨期权价差和做多个股对比指数的波动率获利。

• 腾讯股价从低点反弹且基本面稳健，但年内表现落后恒生科技指数 → 财报将成为追赶行情的催化剂 → 直接买入期权成本较高 → 建议通过看涨期权价差或敲出看涨期权以更具成本效益的方式获取上行收益。

• 联想股价大幅重估且南向资金流入强劲 → 财报隐含波动率相对实际波动率偏贵 → 直接做多上行空间吸引力不足 → 建议出售看跌期权或使用累购期权以赚取权利金并在回调时设定纪律性买入水平。

关键展望

• 即将到来的财报季（8月中旬起）是验证中国互联网公司基本面并推动市场进一步轮动的潜在催化剂。

• 7 月政治局会议设定的 AI 政策目标（如 2027 年 AI 代理应用渗透率约 70%、2030 年工业 AI 渗透率约 40%）为 AI 在经济中的渗透提供了更长的发展跑道。

• 尽管结构化产品发行量回升，但外国投资者对中国股本依然保持谨慎，海外上市的中国股票 ETF 在 7 月净流出 9 亿美元。

推荐标的

• 腾讯（700 HK）：评级为“跑赢大盘”，目标价 690 港元；建议买入 10 月 105%-125% 看涨期权价差或带有 125% 障碍的敲出看涨期权。

• 联想集团（992 HK）：评级为“跑赢大盘”，目标价 30 港元；建议出售 9 月 90% 看跌期权或使用杠杆累购期权。

• 建议买入 9 月 18 日到期的 HSTECH OOF 106%-120% 看涨期权价差（报价 1.56%）或 9 月 29 日到期的 JPCHINTE 指数看涨期权价差（报价 2.15%）。