2026-09-28 · Bernstein · 公司/行业基本面

伯恩斯坦航空航天与国防和美国电信SpaceX：星联的住宅宽带业务·能做多大？大！

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摘要

伯恩斯坦在本篇研究电话会报告中自下而上测算SpaceX旗下Starlink的全球住宅固定宽带机会：基准情形下2031年用户达168m、消费者/SMB宽带收入约$64bn，较此前估计的$66bn小幅下调。 Starlink宽带用户在过去四年每年大约翻倍、今年预计再度翻倍，正同时抢占传统卫星宽带（SBB）以及FWA、cable、DSL等非光纤技术的份额。 9月28日SpaceX计划在Starship第14次发射中部署首批V3卫星（发射窗口美东时间8:15 AM开启，FAA已于9月26日批准首次Starship轨道飞行），单颗V3卫星容量为V2 mini的十倍，规划星座多达34,400颗、单星1 Tbps，报告判断容量不会成为约束——按20%毛容量损失与60%利用率，美国净V3下行吞吐量约1,189 Tbps，对应约29.7 million家庭理论容量、约25%的美国家庭。测算基于四项假设：基本100%承接SBB存量（全球卫星及other固定宽带约13 million用户）、从非光纤技术分流用户、连接全球近半数未联网家庭、容量无约束。情景A对应年收入$4 billion至$7 billion，情景B对应50-75 million用户与$12 billion至$21 billion，更可能的情景C对应约$27B至$65B年度住宅订阅收入；叠加ARPU随全球扩张下行（模型定价较当地市场折让约20%），2031年消费者宽带服务收入区间为略低于$50 billion到略高于$70 billion，报告取中点作为Connectivity分部预测基础。模型更新后FY26摊薄EPS从($0.20)改善至($0.19)，FY27从$1.30上调至$1.37；SpaceX维持Outperform评级、一年期目标价$248，报告同时给出AT&T $25、Comcast $28、T-Mobile US $220、Verizon $47、Charter $150的目标价。参照FWA在美国五年内夺取约10%市场份额的经验，报告认为Starlink在全球住宅宽带取得有意义的份额是现实结果。

主要观点

报告预计Starlink所在的Connectivity业务2031年收入约$64bn，较此前估计的$66bn略有下调；基准情形2031年用户达168m。

Starlink宽带用户过去四年每年大约翻倍、今年预计再翻倍，不仅抢占传统卫星宽带（SBB）份额，也日益从FWA、cable、DSL等其他宽带技术分流用户。

9月28日SpaceX计划在Starship第14次发射部署首批V3卫星（发射窗口美东时间8:15 AM开启），FAA已于9月26日批准首次Starship轨道飞行；每颗V3卫星容量为现有V2 mini的十倍，星座规划多达34,400颗、单星1 Tbps，报告认为容量不会成为用户增长的实质约束。

机会测算基于四项关键假设：Starlink在其运营市场基本100%承接SBB用户；从FWA、cable、DSL等非光纤技术夺取份额；连接目前未联网家庭（全球近一半家庭仍无连接）；容量不构成约束。

美国容量测算：扣除20%毛容量损失并按60%平均利用率，净V3下行吞吐量约1,189 Tbps；按每用户400 Mbps、10x超分比折算峰值需求约每户40 Mbps，对应约29.7 million家庭理论容量，约相当于全美家庭的25%。

定价方面，Starlink美国中档套餐约$85/月（不含CPE成本），下行200-300 Mbps、上行25-50 Mbps；模型假设定价较当地市场价折让约20%，对增量未联网家庭用户池假设较各国宽带ARPU折让20-40%。

传统GEO卫星宽带已实际过时，美国主要GEO卫星宽带商Hughes上月申请破产；全球卫星及other固定宽带存量用户约13 million，构成最易承标的情景A基础。

情景分析：情景A（承接全部存量卫星及other用户）对应$4 billion至$7 billion年收入；情景B（叠加未联网家庭新渗透）对应50-75 million住宅用户与$12 billion至$21 billion年收入；更可能的情景C对应约$27B至$65B年度住宅订阅收入。

综合用户与ARPU情景，2031年消费者宽带服务收入区间为略低于$50 billion到略高于$70 billion；报告以中点作为SpaceX Connectivity分部预测基础，基准情形2031年收入约64B（Exhibit 20）。

Starlink可服务市场中超过50%的已占用家庭仍无固定宽带，主因无服务可得、价格不可负担或仅有移动替代（Exhibit 11）；测算剔除Starlink未获批准的中国、俄罗斯、叙利亚、朝鲜、南非、白俄罗斯与阿富汗。

参照FWA这一可比产品在美国仅五年即夺取约10%市场份额的经验，报告认为Starlink在全球住宅宽带取得有意义的份额是现实结果；本报告不含企业/政府分部与D2D移动分部。

模型更新反映更快的近期Connectivity建设节奏：FY26摊薄EPS从($0.20)改善至($0.19)，FY27从$1.30上调至$1.37。

论述逻辑

供给端推演：V3卫星单颗容量为V2 mini十倍、星座规划多达34,400颗→扣除20%毛容量损失并按60%利用率，美国净V3下行吞吐量约1,189 Tbps→按每用户400 Mbps与10x超分比折算，理论容量约29.7 million家庭（约25%美国家庭）→支撑容量不是约束的核心假设。

需求端测算：自下而上盘点全球住宅宽带市场结构、各接入技术份额、各国渗透率与ARPU→套用四项关键假设（100%承接SBB、分流非光纤用户、连接近半数未联网家庭、容量无约束）→构建情景A/B/C逐级放大机会池。

规模落点：情景A约13 million用户对应$4 billion至$7 billion年收入→情景B对应50-75 million用户、$12 billion至$21 billion→情景C对应约$27B至$65B→叠加ARPU随全球扩张下行，得到2031年消费者宽带服务收入区间略低于$50 billion至略高于$70 billion→取中点得基准情形168m用户、约$64bn收入。