吉祥航空(603885)航油成本高企拖累Q2盈利，量价齐升对冲部分成本压力

摘要

广发证券点评吉祥航空（603885.SH）2026年中报：上半年营业收入120.81亿元、同比增长9.16%，归母净利润1.50亿元、同比下降70.27%，其中单Q2归母净利润-2.90亿元、由上年同期盈利1.60亿元转为亏损。 亏损主因航油成本高企：上半年航油成本44.87亿元、同比增长37.1%，单位ASK燃油成本约0.16元、同比增长约36.3%，营业成本增速15.17%明显快于收入增速。 需求端展现韧性，上半年ASK、RPK分别同比增长0.57%、2.73%，客座率提升1.83个百分点至87.00%，其中国际线客座率大幅提升4.97个百分点至83.41%；燃油附加费上调推动客公里收益由0.45元升至0.48元，但增幅仍低于单位成本涨幅，单Q2毛利率同比下降约12.2个百分点至-2.0%。 汇兑收益约0.41亿元叠加利息费用下降，财务费用同比减少1.37亿元至4.26亿元，形成部分对冲。 考虑油价影响，报告将2026-2028年归母净利润下修至4.3/14.8/24.0亿元，预计2027-2028年随单位燃油成本下降21.38%/5.42%、运力增速回升至9.87%/10.22%，盈利逐步修复。 估值上给予2027年20倍PE、对应合理价值13.69元/股（当前价格10.25元），维持“增持”评级。

主要观点

• 单Q2转亏：上半年归母净利润1.50亿元、同比下降70.27%，单Q2营业收入61.01亿元、同比增长14.14%，但归母净利润-2.90亿元，上年同期为1.60亿元。

• 航油成本是盈利核心拖累：上半年营业成本112.37亿元、同比增长15.17%快于收入增速，其中航油成本44.87亿元、同比增长37.1%，单位ASK燃油成本约0.16元、同比增长约36.3%，单位ASK扣油成本约0.23元、同比增长约3.5%。

• 量价齐升部分对冲但不足：客座率提升及燃油附加费征收标准上调支撑收入端，客公里收益由上年同期0.45元提升至0.48元，但增幅仍低于单位成本增幅；单Q2营业成本同比增长29.7%，毛利率同比下降约12.2个百分点至-2.0%。

• 财务费用下降形成利润对冲：上半年汇兑收益约0.41亿元，叠加利息费用下降，财务费用同比减少1.37亿元至4.26亿元，对利润形成一定支撑。

• 运力投放趋于谨慎、利用率下降制约成本摊薄：上半年在册飞机日利用率同比减少0.20小时至9.64小时；预计2026年ASK仅同比增长2.06%，2027-2028年提速至9.87%、10.22%。

• 2026年成本承压、2027-2028年转向修复：在全年油价高位假设下，2026年单位ASK燃油成本同比增长38.34%、单位ASK总成本增长14.05%，高于单位收入约9.69%的增幅；2027-2028年单位燃油成本分别同比下降21.38%、5.42%，营业成本分别下降0.01%、增长6.52%，成本增速低于收入增速。

• 盈利预测下修后逐步修复：预计2026-2028年归母净利润分别为4.34亿元、14.84亿元、24.03亿元，对应增速-58.3%、242.2%、61.9%，EPS分别为0.20/0.68/1.11元，2028年ROE回升至15.9%。

• 估值采用可比公司区间上沿：公司依托上海和广州双基地，形成吉祥主品牌、B787洲际业务与九元低成本航空互补的利润结构，随普惠发动机返修、利用率回升、航线结构优化及票价修复，2027-2028年盈利弹性较高；可比公司包括华夏航空、中国东航、春秋航空、中国国航、海航控股。

• 评级与目标价：考虑2027年仍处于盈利加速恢复阶段，给予2027年20倍PE，对应合理价值13.69元/股，维持“增持”评级（前次评级增持，当前价格10.25元）。

• 风险提示：宏观经济与出行需求波动风险、航油价格与汇率波动风险、安全与运营风险。

论述逻辑

• 油价冲击→成本涨幅超过收入涨幅→Q2转亏：上半年航油成本同比增长37.1%、营业成本增速15.17%快于收入增速9.16%，单位ASK燃油成本同比增长约36.3%，导致单Q2毛利率降至-2.0%、归母净利润-2.90亿元。

• 需求韧性+燃油附加费上调→收入端获得支撑但不足以覆盖成本：客座率提升1.83个百分点至87.00%，客公里收益由0.45元升至0.48元，收入保持增长，但单位收益增幅仍低于单位成本增幅。

• 汇兑收益+利息费用下降→财务费用减少→部分对冲利润：H1汇兑收益约0.41亿元，财务费用同比减少1.37亿元至4.26亿元。

• 估值推演：盈利弹性较高（普惠发动机返修、利用率回升、航线结构优化及票价修复）+双基地多元利润结构（吉祥主品牌、B787洲际业务与九元低成本互补）→可采用可比公司估值区间上沿→给予2027年20倍PE→合理价值13.69元/股→维持增持。

关键展望

• 盈利预测：结合中报考虑油价影响，下修2026-2028年归母净利润至4.3/14.8/24.0亿元，对应增速-58.3%/242.2%/61.9%。

• 2027-2028年单位燃油成本预计分别同比下降21.38%、5.42%，扣油成本分别下降0.74%、2.27%；油价回落节奏是盈利修复的关键验证点（2026年预测基于全年油价处于高位假设）。

• 普惠发动机返修、飞机利用率回升、航线结构优化及票价修复是后续盈利弹性回升的观察变量。

• 评级与目标价：维持“增持”评级，合理价值13.69元/股（2027年20倍PE），当前价格10.25元，前次评级增持。

• 风险：宏观经济与出行需求波动、航油价格与汇率波动、安全与运营风险；油价大幅上涨将直接推高营业成本，人民币汇率波动影响汇兑损益。

推荐标的

• 吉祥航空（603885.SH）：维持“增持”评级，当前价格10.25元，合理价值13.69元/股（2027年20倍PE，前次评级增持）；理由为公司运营优势稳固、后续盈利能力有望逐步修复，2027-2028年盈利弹性较高，上海广州双基地形成多元利润结构。

• 可比公司（估值参照，盈利预测来自ifind预期、数据截至2026.9.4，广发未对其给出评级）：华夏航空、中国东航、春秋航空、中国国航、海航控股；报告认为吉祥航空可采用可比公司估值区间上沿水平。

关键图表

图1. 表2：可比公司估值