2026-10-02 · JPMorgan · 宏观策略

摩根大通新兴市场边缘数据观察：当巨头行动，前沿坚守阵地

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摘要

摩根大通 2026 年 10 月 2 日 EM Edge Data Watch 周报指出，美债长端收益率升穿全球金融危机前高点、构成多年来最严重的美债抛售之一，但覆盖 34 个经济体的 EM Edge 板块仅受边际影响：主权利差仍较伊朗冲突前更紧，除乌克兰外多数发行人市场准入畅通，本币大体稳定、部分市场收益率甚至下行。韧性主要来自基本面改善、央行政策信誉与更健康的外部头寸，叠加前沿市场投资者池扩大带来的资金流入、高名义/实际收益率以及边缘央行审慎增厚的外汇储备。报告据此判断近期前沿市场出现大范围投降式抛售的可能性不大，但提示美元走强和/或全球增长同步放缓的风险在上升。预测上，EM Edge 整体实际 GDP 同比 2Q26 为 2.2%、4Q26 回升至 3.7%。国别焦点密集：巴基斯坦汽柴油价格同比上涨约 45%、燃油补贴成本预估两周内从 PKR300bn（GDP 的 0.2%）上调至 PKR500bn（GDP 的 0.4%）；越南 9 月汽油价格环比上涨约 20%；巴林 2Q26 经常账户顺差收窄至 US$40mn、年初至今财政赤字扩大至 GDP 的约 12.4%；埃及 4QFY26 经常账户逆差创纪录达 US$7.9bn；乌干达 9 月 CPI 升至 4.6%oya。拉美方面，巴拿马 Cobre Panama 铜矿（约占全球供给 1-2%）朝重新开放迈进一步，2026 年增长预测 5.5%，多米尼加预防性加息 25bp 至 5.50% 被视为一次性动作而非加息周期开端。

主要观点

美债收益率连续上行令市场措手不及，长端已升穿全球金融危机前高点，是多年来最严重的美债抛售之一；但本轮 EM Edge 板块仅受边际影响。

主权利差仍较伊朗冲突前更紧，几乎补偿了美债收益率上行的相当部分；除乌克兰外多数发行人市场准入保持畅通，部分基本面较弱的信用也能在外部市场融资；本币大体稳定，部分市场收益率甚至下行。

韧性主体来自基本面改善、央行政策信誉与更健康的外部头寸；另一部分是资金流入——EM 与 DM 投资环境更复杂背景下，前沿市场投资者池扩大带动配置增加，高名义与实际收益率亦有助益，多数边缘央行已审慎增厚外汇储备。

核心判断：近期前沿市场出现大范围投降式抛售的可能性不大；投资者的关键问题在于美债收益率的容忍阈值与美元是否会走强。

预测总览：EM Edge 整体实际 GDP 同比 2Q26 为 2.2%、3Q26 为 2.5%、4Q26 为 3.7%；政策利率（期末）从当前 11.88% 走向 3Q26 的 11.45h%、4Q26 的 11.50h%；本期周报覆盖 34 个经济体。

巴基斯坦：新定价公式下最新调整后汽柴油价格同比上涨约 45%；9 月推出摩托车及 800cc 及以下车辆燃油补贴，成本预估两周内从 PKR300bn（GDP 的 0.2%）上调至 PKR500bn（GDP 的 0.4%），执行风险突出。

越南：9 月汽油价格环比大涨约 20%、接近战后高点，柴油环比 7%；政府将原定 9 月底到期的燃油减税再延长三个月，并已通过 VND8trn（GDP 的 0.06%）预算注资支持油价。

巴林：2Q26 经常账户顺差 US$40mn（1Q26 为 US$686mn），为 2020 年以来最弱但仍为正；组合投资由 1Q26 流入 US$5.6bn 转为 2Q26 流出 US$2.2bn；财政追踪显示 8 月月度赤字占 GDP 的 1.9%、年初至今约 12.4%（去年同期 9.8%）；央行融资敞口占 GDP 约 30.6%（2025 年 12 月为 22.5%），该数字及其变动方向无法从文本确认。

乌兹别克斯坦：1-8 月工业生产同比 8.0%、8 月加速至约 8.7%；8 月服务业消费加速至约 19.3%oya，零售放缓至约 11.6%oya；基准效应下 3Q GDP 增速或略低于 1H26，但基本轨迹保持坚挺。

埃及：4QFY26 初值显示经常账户逆差扩大至 US$7.9bn（3QFY26 为 US$5.1bn），创有记录以来最大季度逆差，远超此前约 US$4-5bn 的预期；再投资收益从 4Q25 的 US$1.2bn 升至 US$2.1bn。

乌干达：9 月总体 CPI 升至 4.6%oya（前值 4.1%），食品与非酒精饮料环比 2.6%（预期 1.2%）为主要推手，核心通胀 3.7%；预计 2026 年通胀均值 3.8%y/y、3 月峰值 5.2%oya 突破央行 5% 目标后于 2027 年末回落至约 4.5%。

拉美焦点：巴拿马 Cobre Panama 铜矿（约占全球铜供给 1-2%、关停前贡献约 5% GDP 与逾 2% 就业）朝重新开放迈进一步，审计报告建议以矿山自身收入、历时 25 年的有序关闭方案推进，铜价已上涨近 70%；多米尼加央行预防性加息 25bp 至 5.50%，比索 DOP 年内已升值 6%。

论述逻辑

美债长端收益率升穿 GFC 前高点 → 按历史经验会抬高全球融资成本、削弱 EM carry、触发资本外流并迫使政策转向防御 → 但本轮 EM Edge 主权利差仍较伊朗冲突前更紧、除乌克兰外市场准入保持、本币大体稳定 → 归因于基本面改善、央行政策信誉与更健康外部头寸，叠加前沿市场投资者池扩大带来的配置流入、高名义/实际收益率吸引以及边缘央行增厚的外汇储备 → 结论：近期前沿市场出现大范围投降式抛售的可能性不大，但若美元进一步走强或全球增长同步放缓，风险将上升 → 短期热点与验证点落在厄瓜多尔噪音、塞尔维亚大选、CEMAC 调研笔记，以及巴基斯坦 IMF 审查（基准年底前完成）、塞尔维亚 10 月 8 日议息、巴拿马年末穆迪评级行动等国别事件。