2026-06-25 · Goldman Sachs · 公司/行业基本面

高盛：诺和诺德（NOVOb.CO）2Q26预期略低于VA共识，Wegovy口服药势头持续，ZEUS试验或支撑心血管产品组合但风险较高

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原标题：Novo Nordisk (NOVOb.CO) - GSe slightly below VA cons for 2Q26, Wegovy pill momentum continues, ZEUS could anchor a CV portfolio but high risk

摘要

高盛在诺和诺德8月5日2Q26业绩前更新预测，2Q26预期略低于Visible Alpha共识，主要因毛利率承压至80.4%（VA共识81%），导致营业利润预期低于共识约1%。Wegovy口服药势头持续，预计贡献约34亿丹麦克朗收入（VA共识约30.5亿），其中约5000万美元来自库存补货（1Q26为1.5亿美元）。预计诺和诺德将在2Q26上调全年指引至CER收入增长-8%至-3%（此前-12%至-4%），但指引中点隐含约1%的下行风险。ZEUS试验（ziltivekimab在ASCVD中）预计3Q26读出，高盛认为成功/失败情景下DCF影响分别为+7%/-4%，但试验风险较高。目标价从305丹麦克朗上调至310丹麦克朗，维持中性评级。

主要观点

2Q26预期：高盛预测调整后收入/EBIT/稀释EPS分别比VA共识高0%/低1%/持平，主要因毛利率预期80.4%低于共识81%。
Wegovy口服药：预计2Q26收入约34亿丹麦克朗（VA共识约30.5亿），高盛领先约10%，其中约5000万美元来自库存补货（1Q26为1.5亿美元）。
全年指引：预计诺和诺德将FY26 CER收入增长指引上调至-8%至-3%（此前-12%至-4%），FX影响-2%不变；营业利润指引同样上调至-8%至-3%（此前-12%至-4%），FX影响-3%不变。
指引风险：新指引中点隐含FY26调整后收入/营业利润较VA共识低约1%。
2H展望谨慎：因礼来Foundayo直接面向消费者广告活动早于预期，以及Medicare上市速度不确定性。
ZEUS试验：预计3Q26读出，高盛认为12% MACE获益即可达到统计学显著性（Exhibit 11）。
ZEUS风险：CANTOS试验显示降低hsCRP/IL-6可减少心血管事件，但ZEUS人群风险更高且ASCVD类型不同，直接类比困难。
ZEUS成功意义：若成功，ziltivekimab可作为心血管产品组合基石，降低对semaglutide专利到期的长期集中风险。
ZEUS峰值销售预测：40%成功率下预测峰值销售40亿美元/250亿丹麦克朗。
股价表现：过去两个月诺和诺德股价上涨约21%（SXDP约6%），主要受Wegovy口服药乐观情绪推动。
目标价：上调至310丹麦克朗（此前305丹麦克朗），基于FY26-30盈利预测上调约1%（2027年后主要受FX影响），营业利润上调1-3%。

论述逻辑

高盛基于最新处方数据、2H临床读出预期及汇率更新，调整2Q26预测。处方数据显示Wegovy口服药强劲增长，但毛利率因价格压力和产品组合变化承压，导致2Q26营业利润低于共识。预计诺和诺德将上调全年指引，但指引中点仍低于共识，反映对下半年礼来竞争和Medicare上市速度的谨慎态度。ZEUS试验若成功，可降低长期集中风险，但试验设计差异使成功概率不确定。股价近期上涨已部分反映乐观预期，上行空间有限。