汇丰：新兴市场化工：地缘冲突引发的上涨

原标题：EM Chemicals: A disruption-fuelled rally

摘要

汇丰报告指出，自中东冲突爆发以来，新兴市场化工股上涨约16%，而同期新兴市场指数下跌13%。Platts化工指数自3月初以来上涨约60%。报告认为这是一次性利润提振，可持续1-2个季度，预计年底利润率将回归低谷。报告更新了供需模型，假设中东产能损失持续至4月，亚洲生产受原料限制至2026年第二季度末，全球运营率在3-4月峰值达约110%，随后在Q3/Q4回归至80%低段。报告调整了Alujain、APPC、Borouge、Orbia、Petkim、Rabigh、SIIG和Yansab的目标价，但维持所有评级不变。关键买入评级包括Alujain、Braskem、Orbia和Rabigh。

主要观点

• 新兴市场化工股自中东冲突以来上涨约16%，而EM指数下跌13%。
• Platts化工指数自3月初以来上涨约60%。
• 上涨由此前低配的资金轮动驱动，受石化基准价格飙升推动。
• 报告假设中东产能损失持续至4月，亚洲产能受原料限制至2026年第二季度末。
• 假设亚洲新增产能延迟一个季度。
• 全球运营率在3-4月峰值达约110%（大量库存消耗），支撑创纪录的价格上涨。
• 预计运营率在5月保持接近售罄，随后在Q3/Q4正常化至80%低段。
• 2026年全球运营率提高约500个基点至约86%，集中在Q1/Q2。
• 报告将2026年油价假设从65美元/桶上调至80美元/桶，与汇丰油气团队一致。
• 维持Alujain、Braskem、Orbia和Rabigh的买入评级；Tasnee和Petkim的减持评级；其余为持有。
• 关键风险是冲突延长，可能导致需求破坏和净负面影响。

论述逻辑

中东冲突导致中东产能损失和亚洲原料受限，引发供应冲击，推动石化价格飙升。价格飙升吸引资金轮动进入化工板块，推动股价上涨。但报告认为这是短期一次性事件：运营率在Q3/Q4回归正常，利润率在年底前回落至低谷。报告基于新的供需平衡和油价假设更新盈利预测，并相应调整目标价，但评级不变。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出如果冲突延长，暴利可能转为需求破坏，成为净负面影响。报告预计利润率在年底前回归低谷。

推荐标的

• Alujain (ALCO AB)：买入，目标价从SAR44.00下调至SAR34.00，当前价SAR28.30，上行20.1%。理由：聚丙烯价差周期性上行，无债务资产负债表提供下行保护。
• Braskem (BRKM5 BZ)：买入，目标价不变BRL16.00，当前价BRL9.40，上行70.2%。理由：运营和产品投放基本不受影响，石脑油供应相对充足。
• Orbia (ORBIA* MM)：买入，目标价从MXN24.00上调至MXN25.00，当前价MXN21.59，上行15.8%。理由：生产设施不间断运营，受益于更高产品价格。
• Rabigh (PETROR AB)：买入，目标价从SAR14.00下调至SAR13.00，当前价SAR10.53，上行23.5%。理由：重组计划推进，西海岸位置受冲突影响较小。
• Tasnee (NIC AB)：减持，目标价不变SAR8.00，当前价SAR9.22，下行13.2%。
• Petkim (PETKM TI)：减持，目标价从TRY11.00上调至TRY12.00，当前价TRY21.22，下行43.4%。
• APPC (APPC AB)：持有，目标价从SAR26.00下调至SAR25.00，当前价SAR25.26，下行1.0%。
• Borouge (BOROUGE UH)：持有，目标价从AED2.50上调至AED2.60，当前价AED2.60，持平。
• SABIC (SABIC AB)：持有，目标价不变SAR56.00，当前价SAR60.30，下行7.1%。
• Saudi Kayan (KAYAN AB)：持有，目标价不变SAR5.00，当前价SAR5.59，下行10.6%。
• SIIG (SIIG AB)：持有，目标价从SAR15.00下调至SAR14.00，当前价SAR13.23，上行5.8%。
• Sipchem (SIPCHEM AB)：持有，目标价不变SAR17.00，当前价SAR16.18，上行5.1%。
• Yansab (YANSAB AB)：持有，目标价从SAR28.00上调至SAR33.00，当前价SAR35.68，下行7.5%。

关键图表

• 冲突以来价格走势
• Platts指数——冲突以来上涨约60%
• 中东占全球产量份额
• 中东占全球出口份额