瑞银：北京华峰测控（688200）：传统功率与模拟测试需求稳健，但高端SoC测试机放量仍需时日

原标题：UBS Beijing Huafeng Test & Control Tech（688200）Solid traditional P&T demand, but high-end SoC tester ramp-up still takes time

摘要

瑞银发布华峰测控2025年及2026年一季度业绩快评。Q126营收2.72亿元（同比+38%，环比-33%），归母净利润0.94亿元（同比+52%，环比-37%），低于瑞银预期。传统功率、模拟及混合信号芯片测试需求支撑2026年营收增长，预计2026年营收同比增长24%。高端SoC测试机STS8600仍处于客户认证阶段，大规模出货预计从2028年开始。瑞银维持中性评级，目标价306元（基于50倍2027年预期EPS）。当前股价324.02元，隐含-5.6%的预期价格下跌空间。

主要观点

• Q126营收2.72亿元，同比+38%，环比-33%，环比下降可能因春节导致收入确认延迟，但仍低于过去三年季节性均值（-28% QoQ）。
• Q126归母净利润0.94亿元，同比+52%，环比-37%，低于瑞银预期。
• Q126毛利率同比持平，环比+2.7ppt，主要受益于产品结构改善（高毛利率的传统模拟测试机STS8200收入占比提升）。
• Q126研发费用0.83亿元，同比+61%，主要因研发人员数量及薪酬增加。
• 预计2026年营收同比增长24%，主要驱动力为传统功率、模拟及混合信号芯片测试需求稳健。
• SEMICON China 2026调研显示，中国传统封装测试需求可能高于预期；尽管存储短缺和涨价抑制消费电子需求，但工控和汽车电子需求复苏、模拟芯片国产化率提升以及AI相关应用带来的传统封测产能利用率提高，共同支撑STS8200/STS8300测试机需求。
• STS8300受益于AI相关电源管理芯片需求增长。
• Q126存货从2025年末的3亿元增至3.85亿元（在途商品占存货价值17%，同比+19%），合同负债从2025年末的0.78亿元增至1.02亿元，均为收入先行指标。
• 高端SoC测试机STS8600仍处于客户认证阶段；尽管国内云客户可能扩大基于国产GPU/ASIC的AI服务器采购，但短期内大部分国产AI计算芯片（除昇腾外）的测试需求可由Advantest V93000满足。
• 预计华峰测控面向高端AI计算芯片的测试机大规模出货可能从2028年开始。
• 目标价306元，基于50倍2027年预期EPS。

论述逻辑

华峰测控Q126业绩低于预期，但传统测试需求强劲，存货和合同负债等先行指标向好，支撑2026年营收增长。然而，市场高度关注的高端SoC测试机STS8600认证进展缓慢，且短期内国产AI芯片测试需求可由竞争对手满足，因此大规模放量需等到2028年。估值方面，基于2027年EPS给予50倍PE，得出目标价306元，当前股价高于目标价，因此维持中性评级。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出STS8600客户认证进展及大规模出货时间（预计2028年）是重要观察点。
• 风险包括：半导体周期低迷、国内ATE市场竞争加剧导致ASP和利润率下滑、下一代测试机平台研发慢于预期。
• 上行风险包括：半导体周期强劲复苏、下一代测试机研发和商业化快于预期、海外市场拓展更快更广。

推荐标的

• 北京华峰测控（688200）：中性评级，目标价306元（基于50倍2027年预期EPS），当前股价324.02元（2026年4月28日）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。