高盛：福建万辰生物（300972）：通过股权转让增强合作伙伴与品牌经理的利益一致性

原标题：Goldman Sachs Fujian Wanchen Food (300972): Enhanced alignment of partners and brand managers with stake transfer

摘要

高盛于2026年4月23日发布报告，点评福建万辰生物（300972.SZ）拟进行的股权转让。2026年4月22日，公司宣布从两个一致行动人载体向关键合作伙伴兼核心管理层张海国转让5.5%的股份（1050万股），转让价格为每股164.26元（较最新收盘价209元折价21%），总对价17.28亿元，锁定期12个月。高盛认为此举具有战略意义，能增强不同品牌的关键合作伙伴/管理层与上市公司股东的利益一致性，支持公司中长期增长前景。转让完成后，实际控制人及一致行动人合计持股将从58.09%降至49.89%，张海国持股将从0.06%升至5.56%，成为主要股东之一。高盛维持12个月目标价278元（基于2027年预期市盈率21.5倍，折现至2026年底），较当前股价208.98元有33%上行空间。报告还预览了2026年第一季度业绩，预计销售增长41%，净利润（归母）同比增长127%。

主要观点

• 股权转让将增强关键合作伙伴/管理层与上市公司股东的利益一致性，支持中长期增长。
• 转让方为福建汉春农业发展有限公司和漳州金万辰投资有限公司（均由实际控制人王泽宁控制），受让方为张海国（万辰集团关键合作伙伴兼核心管理层，核心子公司万好总经理）。
• 转让股份占已发行总股本的5.5%（1050万股），其中2.54%来自福建汉春，2.96%来自漳州金万辰。
• 转让价格为每股164.26元，较2026年4月22日收盘价209元折价21%，总对价17.28亿元，资金来源于自有/自筹资金。
• 锁定期为自股份转让获批之日起12个月。
• 张海国是好想来的联合创始人（2011年与彭德建共同创立），在食品饮料价值零售商领域拥有超过十年经验，负责公司战略制定和运营执行。
• 转让完成后，实际控制人及一致行动人合计持股从58.09%降至49.89%，控制权保持稳定；张海国持股从0.06%升至5.56%，成为主要股东之一。
• 2025年8月，张海国曾以每股128.3元向周鹏（另一关键合作伙伴，来优品品牌创始人）转让0.5476%股份，同时FAD和漳州金万辰分别转让5.27%和1.09%股份，以更紧密地绑定周鹏与上市公司利益。
• 高盛预计2026年第一季度销售增长41%，得益于春节期间的强劲表现（1-2月平均每店GMV同比增长9%，3月仍保持同比正增长），净开店约1700家，总门店数接近2万家（截至2026年2月底为1.95万家）。
• 预计2026年第一季度净利润（不含少数股东权益）同比增长106%，利润率5.3%，较2025年第三季度略有提升；归母净利润同比增长127%，受益于2025年12月的少数股权收购。

论述逻辑

高盛从股权转让事件出发，认为此举通过将关键管理层的利益与上市公司股东绑定，增强了利益一致性，从而支持公司中长期增长。报告回顾了2025年8月类似的股权转让案例，进一步印证公司持续通过股权激励核心人才。随后，高盛预览了2026年第一季度业绩，基于门店扩张和同店销售增长数据，预计收入与利润均将实现强劲增长，从而支撑其正面评级。

关键展望

• 2026年第一季度业绩：预计销售增长41%，净利润（不含少数股东权益）增长106%，归母净利润增长127%。
• 门店扩张：预计净增约1700家，总门店数接近2万家。
• 风险：市场竞争加剧及价格可持续性；加盟模式风险及扩张复杂性；并购风险；供应链、食品安全及物流风险。

推荐标的

• 福建万辰生物（300972.SZ）：评级为买入（Buy），12个月目标价278元（基于2027年预期市盈率21.5倍，折现至2026年底，折现率8.2%），当前股价208.98元，上行空间33%。目标市盈率较鸣鸣很忙集团有中等个位数折价，参考了过去两年Dollar Tree相对于Dollar General的NTM市盈率平均差距，考虑到万辰相对较慢的网络扩张速度和较差的单位经济效应（较低的单店GMV，但利润由高比例的小品牌/白牌驱动）。

关键图表

Exhibit 1: 价值零售商月度门店开业表（数据可能与实际存在时间/滞后差异）

Exhibit 2: 平均每店GMV汇总（高盛估计）