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瑞银：美国有线与电信服务：营销资料

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原标题：U.S. Cable & Telecom Services: Marketing Deck

摘要

瑞银发布美国有线与电信服务营销资料，覆盖电信、有线、媒体娱乐、通信基础设施、加拿大电信及互动游戏板块。报告核心观点是2025年电信运营商在宽带市场占据主导，预计2026年这一趋势延续。FWA（固定无线接入）仍将吸纳行业全部宽带用户增长，但AT&T是唯一积极推动FWA增长的MNO，FWA净增用户将略有回落。光纤部署加速，光纤净增用户开始显著抵消DSL流失，电信运营商整体仍是宽带市场份额攫取者。报告提供了覆盖公司的估值比较表，包括评级、目标价、EV/EBITDA、P/E等关键指标。

主要观点

  • 电信运营商在2025年宽带市场占据主导，预计2026年这一趋势延续。
  • FWA仍将吸纳行业全部宽带用户增长，但AT&T是唯一积极推动FWA增长的MNO，FWA净增用户将略有回落。
  • 固定电话宽带（光纤减去DSL流失）应能抵消FWA净增的环比下降，导致有线宽带用户流失略增。
  • 美国DSL用户基数在2025年底约为700万，预计持续流失，但光纤增长今年开始显著超过DSL下降。
  • 预计2026年AT&T光纤净增约265万，高于2025年的约255万。
  • AT&T和Verizon预计在2026年占据行业光纤净增的约75%，新覆盖区域提供进一步增长机会。
  • 报告提供覆盖公司估值比较表，涵盖电信、有线、媒体娱乐、通信基础设施、加拿大电信和互动游戏板块。
  • 覆盖公司包括AT&T（评级B，目标价$31）、Verizon（评级N，目标价$48）、T-Mobile US（评级B，目标价$300）、Comcast（评级N，目标价$32）、Charter（评级N，目标价$235）等。
  • 媒体娱乐板块覆盖迪士尼（评级B，目标价$138）、Netflix（评级B，目标价$130）、Roku（评级N，目标价$103）等。
  • 通信基础设施板块覆盖American Tower（评级B，目标价$248）、Crown Castle（评级B，目标价$105）、Equinix（评级B，目标价$1,010）等。

论述逻辑

报告从2025年电信运营商宽带市场主导地位出发，分析FWA和光纤两大驱动力。FWA虽仍吸纳全部行业增长，但AT&T主导下增速放缓；光纤部署加速，净增用户开始显著抵消DSL流失，使电信运营商整体继续夺取市场份额。有线运营商则面临用户流失加剧。报告通过行业宽带净增图表和公司层面数据支撑这一逻辑，并给出2026年预测。

关键展望

  • 预计2026年FWA净增用户略有回落，但固定电话宽带（光纤）增长将抵消下降。
  • 预计2026年AT&T光纤净增约265万，AT&T和Verizon合计占行业光纤净增约75%。
  • 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

报告覆盖以下公司并给出评级和目标价（截至2026年3月19日）：

  • AT&T（T）：评级B，目标价$31，收盘价$27.74
  • Verizon（VZ）：评级N，目标价$48，收盘价$49.48
  • T-Mobile US（TMUS）：评级B，目标价$300，收盘价$206.59
  • Lumen（LUMN）：评级N，目标价$6，收盘价$6.76
  • Cogent（CCOI）：评级N，目标价$18，收盘价$20.02
  • Comcast（CMCSA）：评级N，目标价$32，收盘价$28.98
  • Charter（CHTR）：评级N，目标价$235，收盘价$211.63
  • Optimum（OPTU）：评级N，目标价$2，收盘价$1.33
  • Walt Disney（DIS）：评级B，目标价$138，收盘价$99.20
  • Netflix（NFLX）：评级B，目标价$130，收盘价$91.74
  • Roku（ROKU）：评级N，目标价$103，收盘价$95.86
  • Fox（FOXA）：评级B，目标价$78，收盘价$57.68
  • Paramount Skydance（PSKY）：评级S，目标价$10，收盘价$8.96
  • Warner Bros Discovery（WBD）：评级N，目标价$30，收盘价$27.63
  • AMC Networks（AMCX）：评级S，目标价$6，收盘价$6.64
  • Spotify（SPOT）：评级B，目标价$760，收盘价$482.52
  • Warner Music Group（WMG）：评级B，目标价$40，收盘价$23.90
  • Live Nation Entertainment（LYV）：评级B，目标价$181，收盘价$154.19
  • Formula One（FWONK）：评级N，目标价$107，收盘价$83.41
  • TKO Group（TKO）：评级B，目标价$238，收盘价$197.31
  • American Tower（AMT）：评级B，目标价$248，收盘价$182.76
  • Crown Castle（CCI）：评级B，目标价$105，收盘价$85.07
  • SBA Communications（SBAC）：评级B，目标价$256，收盘价$182.28
  • AST Spacemobile（ASTS）：评级N，目标价$85，收盘价$94.09
  • Equinix（EQIX）：评级B，目标价$1,010，收盘价$974.76
  • Digital Realty（DLR）：评级B，目标价$205，收盘价$179.85
  • Fermi Inc.（FRMI）：评级B，目标价$30，收盘价$7.87
  • BCE（BCE-TSE）：评级N，目标价C$33，收盘价C$35.35
  • Rogers（RCI.B-TSE）：评级B，目标价C$63，收盘价C$53.12
  • TELUS（T-TSE）：评级N，目标价C$21，收盘价C$18.08
  • Electronic Arts（EA）：评级N，目标价$210，收盘价$200.69
  • Roblox（RBLX）：评级N，目标价$74，收盘价$57.52
  • Take-Two（TTWO）：评级B，目标价$300，收盘价$201.75
  • Playtika（PLTK）：评级N，目标价$4，收盘价$2.84

关键图表

  • Coverage: Valuation Comps
  • EV/Sales 2027E
  • EV/EBITDA 2027E
  • EV/EBITDA/Growth
  • P/FCF
  • U.S. Broadband: FWA still capturing all of industry’s sub growth
  • U.S. Broadband: Fiber adds beginning to offset DSL losses
  • U.S. Broadband: AT&T continues to ramp fiber net adds

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