野村 马来西亚消费：脉搏检查– 26年8月

摘要

野村对马来西亚消费行业进行8月脉搏检查，核心结论是商品价格持续上涨正挤压食品饮料与消费品公司的利润率：8月糖价环比上涨22%（正文详述部分为20%）、小麦涨18%、玉米涨17%、豆粕涨7%，可可与咖啡分别上涨14%和3%（三个月累计涨57%和29%），全脂奶粉涨3%、棕榈油涨2%，原油环比持平但维持在每桶90美元上方，将令全行业物流运输成本居高不下。 分品类看，糖与咖啡上涨利空咖啡供应商及咖啡馆运营商，全脂奶粉与可可利空Farm Fresh（中性），玉米豆粕涨价被蛋价回升部分抵消、对QL Resources（买入）为中性至略负面；7月A/B/C级鸡蛋价格环比分别上涨4%、5%、1%，若延续将利好鸡蛋收入占比约10%的QL Resources。 需求端，6月批发零售额同比增长10%至1710亿林吉特，7月通胀回落至1.8%、低于彭博预期的1.9%。 财政支持加码：STR第三期向530万受助者发放12亿林吉特、前三期累计36亿林吉特，叠加SARA月度援助后至8月最高可领取3300林吉特，野村视其为必需消费及99 Speed Mart（买入）的利好。 宏观面2Q26 GDP同比增长6.0%，但野村经济团队预计3Q/4Q放缓至5.1%和4.8%，对可选消费的冲击大于必需消费和食品饮料。 评级方面：买入99 Speed Mart（目标价4.00林吉特、上行18%）、QL Resources（5.40、41%）、Eco-Shop（2.00、38%），中性Mr D.I.Y.（2.00、45%）与Farm Fresh（2.25、10%）。

主要观点

• 总判断：8月大宗商品价格延续上涨，野村认为这对马来西亚食品饮料（F&B）及消费品公司的利润率构成负面影响。

• 8月商品环比涨幅（据Bloomberg）：糖+22%、小麦+18%、玉米+17%、豆粕+7%，可可+14%、咖啡+3%（三个月累计分别+57%和+29%），全脂奶粉+3%、棕榈油+2%；原油环比持平但高于每桶90美元；厄尔尼诺增强引发的天气担忧是主要驱动。

• 高油价将令所有马来西亚消费企业的物流与运输成本持续处于高位，构成全行业性的成本压力。

• 分品类传导：糖与咖啡上涨冲击咖啡供应商及咖啡馆运营商利润率；玉米、豆粕涨价被蛋价上涨部分抵消，对QL Resources（QLG MK，买入）等蛋企为中性至略负面；全脂奶粉涨价对Farm Fresh（FFB MK，中性）及其他马来西亚乳企利润率略负面；可可上涨亦利空Farm Fresh等F&B公司。

• 蛋价周期：2025年7月政府取消鸡蛋补贴后价格升至2025年10月的两年高点，2026年1月起回落、4月创一年低点，6月起随饲料成本上升再度上涨；7月A/B/C级鸡蛋环比分别+4%、+5%、+1%；若蛋价继续上涨，将利好覆盖标的QL Resources的收入与利润率（鸡蛋约占其收入10%）。

• 糖价详述：8月环比+20%，行业分析师已将2026/27年度平衡表修正为缺口，且缺口预计在2027/28进一步扩大；巴西（全球最大生产国）2026/27产量预计下降3%、乙醇生产分流甘蔗，印度面临厄尔尼诺产量风险与乙醇掺混扩张；利空Farm Fresh冰淇淋与Choco Malt业务，其他主要用糖企业包括MSM Malaysia、雀巢、F&N、Apollo Foods。

• 小麦详述：8月环比+18%，源于俄乌冲突升级引发的供应担忧，两国合计占全球小麦出口25%以上、出口量预计大幅下滑，叠加西亚冲突推升能源与运费，再度点燃食品通胀担忧；马来西亚主要食品生产商包括Oriental Kopi、雀巢马来西亚与Apollo Food。

• 可可详述：8月环比+21%、三个月累计+57%，因两大主产国科特迪瓦与加纳在天气担忧下下调产量预测，科特迪瓦主产季开局预计缓慢、到货将延迟数周。

论述逻辑

• 起点是天气与地缘事件：厄尔尼诺增强带来天气担忧，叠加俄乌战争升级与西亚冲突，共同推升8月糖、小麦、玉米、豆粕、可可、咖啡、全脂奶粉及棕榈油价格，并使原油维持高位。

• 商品涨价按品类传导至公司层面：糖与咖啡压缩咖啡供应商和咖啡馆运营商利润率；小麦、可可、全脂奶粉利空Farm Fresh等食品饮料与乳企；玉米豆粕涨价被蛋价回升部分抵消，对QL Resources为中性至略负面；高油价抬高所有消费企业的物流运输成本——共同构成利润率压力。

• 成本与需求压力随后在业绩和预期中兑现：7月彭博一致预期已计入2QCY26业绩及西亚冲突影响，Padini、F&N、Heineken Malaysia、Leong Hup的EPS被普遍下修，仅AEON与7-Eleven获上调，印证利润率承压。

• 需求侧对冲与结论：6月批发零售+10%、7月通胀回落至1.8%、STR/SARA现金援助扩围支撑必需消费，2Q26 GDP增长6.0%；但野村经济团队预计3Q/4Q GDP放缓至5.1%/4.8%，增长放缓主要冲击可选消费而非必需消费和F&B——由此偏好必需消费受益标的（买入99 Speed Mart、QL Resources、Eco-Shop），对成本受损的Farm Fresh维持中性。

关键展望

• 若蛋价继续上涨，野村认为将对QL Resources的收入与利润率构成正面推动。

• 糖市2026/27平衡表已转向缺口，且缺口预计在2027/28进一步扩大，成本压力或将延续。

• Heineken Malaysia的库存积压预计要到4Q26E年末节庆季才会回落。

• SARA基本援助计划确认仍为2027年预算的政府优先事项，将继续支撑必需消费需求。

• 12个月目标价：99 Speed Mart为MYR4.00（基于37.5x FY27F盈利）、Mr D.I.Y.为MYR2.00（基于25x FY26F盈利）、QL Resources为MYR5.40（DCF，WACC 6.3%、终值增长3%）。

推荐标的

• 99 Speed Mart（99SMART MK）：买入，目标价MYR4.00（基于37.5x FY27F盈利，对标全球消费零售中位FY27F市盈率28.8x），现价MYR3.40、上行空间18%；STR/SARA现金援助扩围利好其全马门店网络。

• QL Resources（QLG MK）：买入，目标价MYR5.40（DCF估值，WACC 6.3%、终值增长率3%），现价MYR3.83、上行空间41%；蛋价回升利好其鸡蛋业务（约占收入10%）。

• Eco-Shop Marketing（ECOSHOP MK）：买入，目标价MYR2.00，现价MYR1.45、上行空间38%。

• Mr D.I.Y. Group（MRDIY MK）：中性，目标价MYR2.00（基于25x FY26F盈利、与国际同业中位数一致），现价MYR1.38、隐含上行45%。

• Farm Fresh（FFB MK）：中性，目标价MYR2.25，现价MYR2.04、上行空间10%；全脂奶粉、糖、可可价格上涨对其利润率构成负面。

• 其余覆盖公司均为未评级（NR）：7-Eleven Malaysia、Padini、AEON、MyNews、雀巢马来西亚、F&N、Heineken Malaysia、Carlsberg、Leong Hup、Dutch Lady、Oriental Kopi、英美烟草（BAT）、味之素马来西亚、MSM Malaysia、Apollo Food、Kawan Food。