国金证券 9月行业信息回顾与思考金九旺季的供需裂口 2026 10 10

摘要

9月制造业PMI回升0.3个百分点至50.1%，但拆分结构显示生产与需求分化显著，生产指数大幅回升1.3个百分点至51.7%创年内新高，而新订单指数与在手订单指数分别回落至50.5%和46.0%，“新订单-生产”缺口扩大至1.2个百分点。 生产端改善主要受到季节惯性、政策脉冲以及外需拉动的叠加支撑，内需修复尚处初期，传统旺季供需共振机制正在弱化。 终端需求受制于居民收入与就业预期偏弱（8月就业预期指数仅76.8）及房价调整（9月百城二手住宅均价同比-6.9%），电商大促亦前置分流了消费需求。 行业层面，煤炭供需偏紧价格上移，工业金属小幅走强，新房供应环比激增103.6%但成交同比下降20.1%，汽车与商用车延续“内冷外热”，AI算力高景气带动出口与硬件需求。 四季度核心变量在于政策能否及时有效托举内需，若内需接棒不足，经济或从“生产强、需求弱”滑向生产被动调整与需求更深调整。

主要观点

• 9月制造业PMI重回荣枯线上方，但供需景气裂口走扩，生产改善尚未获终端需求验证。

• 生产与需求驱动力发生分离，生产靠季节惯性、政策脉冲和外需，需求端受就业与房价压制。

• 煤炭产地供给约束持续且价格上涨，工业金属小幅走强，美联储加息致贵金属回落。

• 新房供应因房企赶在政策落地前集中推盘而单月翻倍，但销售回升有限，旺季成色不足。

• 建材旺季需求仅小幅改善，水泥与玻璃库存压力犹存，钢铁表观需求改善幅度有限。

• 金融市场交投低迷，8月社融及信贷增量双双低于市场预期。

• 工程机械与商用车延续内外销分化，海外需求韧性显著强于国内。

• 消费板块整体增速收窄，家电低基数下排产微增，乘用车呈现明显的“内冷外热”。

• AI大模型迭代提速并验证商业化与算力消耗，海外硬件大厂业绩指引强劲。

• 新能源锂电排产小幅上行，光伏国内新增装机增速提升但产业链价格低位盘整。

论述逻辑

• 季节惯性、政策性资金投放及集装箱吞吐量等外需支撑驱动生产指数升至51.7%的高位。

• 收入预期保守、百城二手房价持续下跌叠加电商大促前置分流，导致终端消费意愿受压，新订单指数与订单需求未能匹配生产。

• 生产扩张与终端需求验证缺位导致“新订单-生产”缺口走阔至1.2个百分点，若缺乏强政策接棒内需，供需错位将转化为下一阶段的库存累积与价格下跌压力，迫使生产端被动回落。

关键展望

• 四季度经济走势取决于政策能否及时托举内需，若力度不足则面临更深调整风险。

• 车市传统旺季冲量意愿减弱，乘联会预计9月狭义乘用车总市场同比下降约24.7%。

• AI资本运作将形成情绪催化，Anthropic预计最早于2026年11月挂牌交易。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 图表 1: 9 月制造业 PMI50.1%，重回荣枯线以上

图2. 图表 4: 9 月 50 大中城市新房供给面积显著放量

图3. 图表 7: 9 月港口完成集装箱吞吐量同比增速较优

图4. 图表 9: 9 月铜、铝价格（美元/吨）小幅走强

图5. 图表 12: 9 月能源与资源板块高频数据跟踪

图6. 图表 15: 螺纹钢表观消费量（万吨）处于近年来低位

图7. 图表 18: 冷轧表观消费量（万吨）处于近年来高位

图8. 图表 21: 8 月挖掘机销量同比增速维持平稳

图9. 图表 24: 9 月国内、国际执行航班量同比低个位数增长

图10. 图表 26: 8 月家用电器零售额同比低基数下转正

图11. 图表 29: 9 月 TMT 板块高频数据跟踪

图12. 图表 32: 9 月新能源板块高频数据跟踪