摩根士丹利：星宇股份：2030年中国市场份额目标20%以上：管理层上调海外收入目标

原标题：Aiming for 20%+ market share in China by 2030: Management targets domestic

摘要

摩根士丹利更新星宇股份（601799.SS）报告，管理层在4Q25业绩电话会上上调海外收入目标：2026年海外收入目标Rmb10-15亿（同比>58%，此前指引Rmb6-7亿），2027年Rmb20亿，2030年Rmb70-80亿（此前指引Rmb60亿）。管理层预计2026年新项目中标额Rmb100亿（2025年Rmb40-50亿），这些订单将从2028年起转化为实质性海外收入增长。国内方面，管理层目标市场份额从2025年的约15%（在中国约Rmb900亿的乘用车车灯市场中）提升至2030年的20%以上（在Rmb1200-1300亿市场中），得益于内容价值更高的项目中标。关于自动驾驶是否需要车灯，管理层认为车灯对基于视觉的自动驾驶至关重要。毛利率方面，4Q25同比上升2.4ppt、环比上升0.2ppt，得益于更好的项目组合（如蔚来ES8和极氪9X）。但由于原材料成本上升，部分供应商已要求提价，仍在谈判中；管理层预计从2Q26起面临毛利率压力，但将通过产品设计优化和本地供应商替代来缓解。星宇股份当前评级为Overweight，目标价Rmb176.00，较3月20日收盘价Rmb124.10有42%上行空间。

主要观点

• 管理层上调海外收入目标：2026年Rmb10-15亿（同比>58%，此前Rmb6-7亿），2027年Rmb20亿，2030年Rmb70-80亿（此前Rmb60亿）。
• 海外收入增长由项目中标支撑：管理层预计2026年新项目中标额Rmb100亿（2025年Rmb40-50亿），这些订单将从2028年起转化为实质性海外收入增长。
• 国内市场份额目标：从2025年的约15%（在约Rmb900亿市场中）提升至2030年的20%以上（在Rmb1200-1300亿市场中）。
• 管理层认为车灯对基于视觉的自动驾驶至关重要，回应了自动驾驶是否仍需车灯功能的疑问。
• 4Q25毛利率同比上升2.4ppt、环比上升0.2ppt，得益于蔚来ES8和极氪9X等更好项目组合。
• 原材料成本上升导致部分供应商要求提价，仍在谈判中。
• 管理层预计从2Q26起面临毛利率压力，但将通过产品设计优化和本地供应商替代来缓解。
• 星宇股份评级Overweight，目标价Rmb176.00，较3月20日收盘价Rmb124.10有42%上行空间。
• 估值基于DCF，关键假设包括WACC 12%（股权成本14.5%，债务成本6%）和终端增长率3%。
• 上行风险：新项目中标、中国ADB渗透率提升、新ADAS产品推出和订单、AR-HUD技术突破。
• 下行风险：中国汽车销售恶化、ADB渗透率放缓、原材料价格上涨。

论述逻辑

报告从4Q25业绩电话会管理层指引出发：海外收入目标上调→由2026年Rmb100亿项目中标额支撑→订单从2028年起转化为收入→国内市场份额从15%提升至20%以上→车灯对自动驾驶不可或缺→毛利率短期受益于项目组合但2Q26起承压→通过设计优化和本地供应商替代缓解→维持Overweight评级和Rmb176目标价。

关键展望

• 海外收入增长从2028年起加速。
• 毛利率压力从2Q26开始显现。
• 2026年新项目中标额目标Rmb100亿。
• 2030年国内市场份额目标20%以上。
• 上行风险：新项目中标、ADB渗透率提升、ADAS/AR-HUD突破。
• 下行风险：中国汽车销售恶化、ADB渗透率放缓、原材料价格上涨。

推荐标的

• 星宇股份（601799.SS）：评级Overweight，目标价Rmb176.00，较3月20日收盘价Rmb124.10有42%上行空间。行业观点In-Line。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。