瑞银 稳懋半导体（3105.TWO）：LEO卫星驱动下一阶段增长

摘要

瑞银重申对稳懋半导体的“买入”评级，并将目标价从500.00新台币上调至725.00新台币。 报告指出，Starlink V3卫星及Mobile V2平台的升级周期将显著增加射频（RF）内容需求，预计每颗V3卫星的功率放大器（PA）和低噪声放大器（LNA）内容将增加约4-5倍。 公司凭借在砷化镓（GaAs）和氮化镓（GaN）代工领域的领先地位，预计基础设施业务占总销售额的比例将从2026年的约35%提升至2028年的约50%。 此外，光电业务的量产爬坡及稳健的蜂窝网络需求，预计将推动公司2027年和2028年每股收益（EPS）分别增长23%和31%。

主要观点

• Starlink V3卫星升级将带来约4-5倍的射频内容增长机会。

• V3卫星对GaAs和GaN材料的消耗量预计将增加约6-7倍。

• 基础设施业务占总销售额的比例预计在2028年达到约50%。

• 公司毛利率预计将从2026年的29.4%提升至2028年的37.1%。

• 光电业务预计在2028年占总销售额的18%。

• 预计2026年第四季度销售额将环比增长1%。

论述逻辑

• Starlink V3/Mobile V2卫星升级周期 -> 射频前端内容需求大幅增加（PA/LNA数量及材料消耗提升） -> 稳懋半导体凭借GaAs/GaN代工领先地位获得订单 -> 基础设施业务占比提升及产品组合优化 -> 毛利率扩张与EPS增长 -> 目标价上调。

关键展望

• 2027年和2028年EPS分别上调23%和31%。

• 2025-2030年EPS复合年增长率（CAGR）预计为44%。

• 第三季度业绩发布被视为下一个催化剂。

推荐标的

• 稳懋半导体（3105.TWO）：买入，目标价725.00新台币。

关键图表

图1. 星链V3与V2卫星关键规格对比

图2. 星舰V3载荷能力较前代提升4-5倍

图3. 星舰每次发射可新增的网络容量是猎鹰9号的20倍

图4. V3射频含量较V2提升约4-5倍

图5. 稳懋毛利率将随基础设施销售占比提升回升至接近40%的水平

图6. 稳懋产能利用率正从低点回升，基础设施与光通信业务逐步放量

图7. 瑞银与VA一致预期的基础设施/非基础设施销售额对比——我们预计低轨含量升级将带来更强的基础设施销售

图8. 稳懋自2013年以来的市盈率区间

图9. 稳懋2027年市盈率为39倍，交易水平低于同业