民银证券 应习文 投资策略 市场策略 美国呈“无就业式增长”，联储加息预期延后

摘要

民银证券海外宏观周报（2026年第30期）聚焦美国7月非农就业爆冷：新增非农就业-2.3万人，远低于市场预期的8.0万人，且5、6月合计下修10.3万人，令市场加息预期延后，CME“美联储观察工具”显示9月加息概率跌破50%至43%。 报告认为美国经济呈现“无就业式增长”：增长主动力源于AI相关设备、数据中心、软件资本开支叠加高收入群体财富效应，呈“K型”分化，而政府就业连续两个月减少（7月-5.3万人）、休闲酒店业减少4万人、零售业减少1.94万人，失业率反而因劳动供给收缩降至4.09%，劳动参与率61.4%与就业率58.9%均创疫情以来最低。 7月时薪同比+3.2%为2021年5月以来最低，或减轻核心通胀压力，但中东局势推升油价构成输入型通胀风险，本周公布的7月CPI数据对美联储下一步行动至关重要。 欧洲方面德国贸易顺差收窄至+154亿欧元、法德核心CPI升高；日本家庭消费支出疲软（6月实际同比-3.3%）但薪资增速升至+3.4%，政府通过食品消费税从8%下调至1%的减税政策；其他地区韩国央行暗示可能进一步加息。 大类资产上周表现：标普500周涨3.58%、纳斯达克涨5.19%、伦敦现货黄金涨7.67%至4335.55，布伦特原油跌7.16%至89.67，美元指数微跌0.19%至99.5996。

主要观点

• 美国7月新增非农就业-2.3万人，远低于市场预期的8.0万人，5、6月合计下修10.3万人，3个月移动平均由11.1万人降至2.0万人，就业趋势意外掉头向下。

• 政府就业连续两个月减少，7月政府新增就业减少5.3万人，创去年10月政府停摆以来最高纪录；财政压力（关税退款收入流失、国债利息创新高、国防预算挤压）引发政府用工降温。

• 休闲与酒店业就业减少4万人、零售业减少1.94万人，世界杯赛事红利完全被内生消费降温抵消；金融业减少1.4万属AI替代效应的趋势性收缩。

• 失业率小幅下降至4.09%主因劳动供给收缩：劳动参与率降至61.4%、就业率降至58.9%，均为疫情以来最低；劳动力人口减少26.4万人，U6失业率维持7.9%。

• 7月整体时薪同比+3.2%，为2021年5月以来最低；服务部门薪资增速由3.2%回落至2.9%，或再次减轻工资—通胀螺旋和核心通胀压力。

• 6月JOLTS职位空缺735.9万人低于预期，劳动力市场缺口26.5万人保持紧平衡；裁员率1.1%低位、雇佣率降至3.3%，企业既不轻易招聘也不轻易裁员，呈供需双紧格局。

• “无就业式增长”成因：经济增长主动力源于AI相关设备、数据中心、软件资本开支叠加高收入群体财富效应，呈“K型”分化；企业谨慎增岗、移民政策致劳动力退出、政府财政压力削减用工共同造就该格局；亚特兰大联储GDPNow预计三季度GDP环比折年增速或超5%。

• 加息预期延后：CME“美联储观察工具”显示9月加息概率跌破50%至43%，但10、12月仍高于50%；就业数据公布后美元指数由99.8快速跌至99.4，黄金、美股走升，但长端美债收益率随后回升，反映市场对通胀数据仍有担忧。

• 欧洲：德国6月贸易顺差收窄至+154亿欧元（前值+194亿），进口同比+8.4%加速；7月法国核心CPI同比+1.5%（前值+1.2%）、德国核心CPI同比+2.6%（前值+2.5%）升高，欧元区零售销售减速。

• 日本：6月多人家庭消费支出名义同比-1.5%、实际同比-3.3%，价格平减指数+1.9%；劳动现金收入同比+3.4%、实际工资+1.6%，薪资增速持续上升；政府通过食品消费税减税政策，2027年4月起两年内税率由8%降至1%，两年累计减少约10万亿日元收入。

• 美国重要事件：伊朗与阿曼就霍尔木兹海峡谈判接近达成协议，但能否重新开放取决于美国弥补违反备忘录行为；美参议院以90:6通过临时拨款法案维持政府运转至12月11日；特朗普对进口多晶硅设定最低进口价格并加征15%关税（2026年12月4日生效）；特朗普再次挑战美联储独立性，向理事库克发出免职考虑通知。

• 美联储官员观点分化：卡什卡利主张最早9月开始渐进加息；哈马克、卡什卡利解释7月支持加息25个基点；威廉姆斯、戴利认为无需急于行动；库克表示若通胀回落趋势未恢复将准备支持加息。

• 其他地区：韩国央行会议纪要显示除最近加息外可能还需进一步行动；刚果（金）埃博拉疫情累计确诊3674例、死亡1621例，为该国最大规模疫情。

• 大类资产周度表现（截至2026-08-07）：10Y美债收益率4.65（周变动-10.0 bp）、2Y美债收益率4.19（周变动-9.0 bp）；标普500涨3.58%至7757.64、纳斯达克涨5.19%；伦敦现货黄金涨7.67%至4335.55、布伦特原油跌7.16%至89.67；美元兑日元升3550 pips至157.7950。

论述逻辑

• 报告推理链条为：7月非农就业爆冷（-2.3万人 vs 预期8.0万）→ 政府就业连续收缩（财政压力）与服务业用工下滑（消费降温）→ 但失业率下降源于劳动供给收缩（参与率61.4%疫情以来最低）而非就业改善 → JOLTS显示供需双紧（裁员率1.1%、雇佣率3.3%）→ 经济不衰退（GDPNow三季度或超5%、PMI强劲）而就业疲弱 → 结论是AI资本开支与财富效应驱动“K型”分化下的“无就业式增长” → 薪资增速降至3.2%缓解核心通胀压力 → 市场加息预期延后（9月加息概率跌破50%至43%）→ 但油价与中东风险带来输入型通胀隐忧 → 本周7月CPI数据成为美联储下一步行动的关键验证点。

关键展望

• 本周关键验证点：美国7月CPI（8月12日）、PPI与英国二季度GDP（8月13日）、美国7月零售销售与密歇根大学调查（8月14日）；报告强调7月通胀数据对美联储下一步行动决策至关重要。

• 利率路径：CME“美联储观察工具”显示9月加息概率跌破50%至43%，但10月、12月加息概率仍高于50%；多位联储官员（卡什卡利等）倾向最早9月开始渐进加息，若通胀数据偏热沃什已准备好支持上调利率。

• 风险提示：中东局势再度紧张、霍尔木兹海峡重新封锁推高国际油价，将加大输入型通胀和非核心通胀压力，构成通胀数据上行风险。

• 美国财政与政策不确定性：四季度政府“停摆”风险需两院协调临时拨款法案；数据中心税收优惠撤销浪潮（已有四个州取消或暂停、九个州研究中）正推高AI基建成本，或对科技巨头扩张计划形成不确定性。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。本周报为宏观策略研究，未覆盖个股评级、目标价或价格点位建议；事件部分提及多晶硅关税、数据中心税收等产业政策，但均未构成证券推荐。