高盛：泰格医药：减值拖累4Q25盈利，订单动能确认2026年复苏

原标题：Tigermed (3347.HK): Impairments weigh on 4Q25 earnings, while order momentum reaffirms 2026 recovery

摘要

泰格医药于2026年1月29日盘后公布2025年初业绩，收入中点Rmb7,170mn（同比+9%），高于高盛和Visible Alpha共识；经常性净利润中点Rmb410mn（同比-52%），低于预期，主要因高于预期的减值费用。报告净利润中点Rmb1,030mn（同比+154%），低于共识。4Q25收入同比约+40%（低基数），经常性净利润约Rmb84mn（vs 4Q24亏损Rmb37mn）。净新订单（剔除减值与取消）中点Rmb10bn（同比+18.7%），超出此前中个位数增长指引。高盛维持买入评级，A股12个月目标价Rmb82.5（此前Rmb78.7），H股目标价HK$66.4（此前HK$63.4），H股较A股折价35%。高盛认为泰格医药是中国临床CRO行业结构性增长的关键受益者，BD活动和融资复苏将驱动国内临床需求，跨国药企在中国增加概念验证临床试验提供进一步上行空间，有意义的合同转化可能从1H26开始出现。

主要观点

• 4Q25收入中点Rmb7,170mn，同比+9%，高于高盛预期Rmb6,797mn和VA共识Rmb6,765mn。
• 经常性净利润中点Rmb410mn，同比-52%，低于高盛预期Rmb492mn和VA共识Rmb550mn，主要因高于预期的减值费用。
• 报告净利润中点Rmb1,030mn，同比+154%，低于高盛预期Rmb1,455mn和VA共识Rmb1,317mn，可能反映公允价值变动和投资收益的时间差，部分可能转入1Q26。
• 4Q25收入同比约+40%（低基数），报告净利润约Rmb10mn（vs 4Q24亏损Rmb408mn），经常性净利润约Rmb84mn（vs 4Q24亏损Rmb37mn）。
• FY25经营现金流进一步改善至Rmb1.1bn–1.3bn（vs FY24的Rmb1.1bn），显示管理层持续关注应收账款回收。
• 净新订单（剔除减值与取消）Rmb9.5bn–10.5bn，中点同比+18.7%，超出此前中个位数增长指引（Rmb9bn–10bn）。
• 高盛预计投资者关注点将集中在1Q26订单获取和合同定价趋势，管理层此前表示1Q26新合同定价折扣正在收窄。
• 高盛认为泰格医药是中国临床CRO行业结构性增长的关键受益者，行业持续向全球研发标准靠拢。
• BD活动和融资从2025年起复苏将驱动国内临床需求，跨国药企在中国增加概念验证临床试验提供进一步上行空间，有意义的合同转化可能从1H26开始出现。
• 高盛更新FY25-27e盈利预测，分别下调29%/上调2%/上调2%，并微调利润率以反映FY26/27国内临床试验需求改善带来的定价变化。
• 下行风险包括：地缘政治风险（如美国更严格的监管审查或临床试验费用提高）、持续订单减值、前端需求和投资持续疲软、全球扩张慢于预期、市场整合滞后。

论述逻辑

泰格医药4Q25收入超预期，但经常性净利润因减值费用高于预期而低于预期，高盛认为这为2026年提供了更干净的盈利基础。净新订单增长强劲（同比+18.7%），超出此前指引，显示需求动能恢复。高盛据此认为，随着行业向全球标准靠拢、BD活动复苏以及跨国药企增加中国临床试验，泰格医药将受益于结构性增长，订单转化有望从1H26开始。基于此，高盛上调目标价并维持买入评级。

关键展望

• 1Q26订单获取和合同定价趋势是投资者关注焦点，管理层此前表示1Q26新合同定价折扣正在收窄。
• 有意义的合同转化可能从1H26开始出现。
• 下行风险包括地缘政治风险、持续订单减值、前端需求疲软、全球扩张慢于预期、市场整合滞后。

推荐标的

• 泰格医药 (3347.HK)：买入，12个月目标价HK$66.4（此前HK$63.4），当前价格HK$51.00，上行空间30.2%。
• 泰格医药 (300347.SZ)：买入，12个月目标价Rmb82.5（此前Rmb78.7），当前价格Rmb58.91，上行空间40.0%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。