何翩翩 公司研究 业绩点评 SkHynix（000660）：短期情绪错杀，长期版图重塑

摘要

华泰证券发布研报指出，SK海力士26Q2营收79.3万亿韩元、营业利润60.5万亿韩元，均不及彭博一致预期，主因HBM与通用DRAM利润率倒挂导致产能倾斜HBM牺牲利润，以及LTA协议在市场情绪反转下引发价格触顶担忧。 分业务看，DRAM营收58万亿韩元占比73%，ASP环比增速放缓至约30%；NAND营收21万亿韩元占比27%超预期，321层产品已成主力。 财报发布后股价一度大跌，但随后因集团会长买入等提振在7/31收涨约30%。 分析师认为，短期非理性超卖凸显估值吸引力，截至7/30公司27E一致预期PE已压缩至约2.6倍，远低于历史正常水平7.0倍。 但中长期看，长鑫存储等破局者在通用DRAM领域的市占率已突破7%，或将重构行业竞争版图。 基于27E 7.0x PE，分析师下调目标价至290万韩元，下调26/27/28E净利润2%/1%/5%，维持“买入”评级。

主要观点

• 公司26Q2营收与利润双双不及市场预期

• 业绩不及预期主要归因于产能倾斜HBM以及LTA引发的价格触顶担忧

• DRAM业务收入不达标且ASP增速显著放缓

• NAND业务表现亮眼，营收超预期且高阶产品成主力

• 短期非理性超卖使得估值极具吸引力

• 长鑫存储的崛起或打破原有DRAM寡头垄断格局

论述逻辑

• 财报业绩miss导致股价重挫，根本原因在于HBM与通用DRAM的利润率倒挂及长期协议锁定

• 资金面扰动与悲观情绪过度放大了利空因素，导致股价超跌

• 短期AI产业迈入推理变现期，硬件基本面无实质变化，支撑估值修复

• 中长期行业格局改变，DRAM面临新入局者挑战，削弱了单纯涨价的利润红利预期

关键展望

• 公司指引Q3 DRAM与NAND出货量将持续环比增长

• HBM4已于Q2开始量产出货，下半年产能将逐步提升

• 321层NAND产品年底前在本土产能占比将大幅提高

• 面临存储行业竞争加剧、跨国监管及技术路线变更的风险

推荐标的

• 维持“买入”评级，下调目标价至290万韩元

• 下调2026至2028年净利润预测，并下调估值倍数至7.0x PE

关键图表

图1. 报告关键图表（第2页）

图2. 表 2

图3. 表 5

图4. 报告关键图表（第3页）

图5. 报告关键图表（第6页）

图6. 报告关键图表（第6页）

图表 3

图表 4

图表 5

图表 6