高盛：台湾铜箔基板：更好的定价前景与超预期的AI项目订单；买入EMC/TUC，目标价上调约15%

原标题：Goldman Sachs TAIWAN CCL：Better pricing outlook and the stronger-than-expected AI projects orders; Buy on EMC/TUC, with ~15% TP upward revision

摘要

高盛于2026年2月5日发布报告，指出台湾CCL（铜箔基板）行业定价前景改善且AI项目订单超预期。EMC（台光）1月营收108.63亿新台币（月增25%，年增55%），TUC（台燿）1月营收35.33亿新台币（月增9%，年增75%），分别已达彭博一致预期1Q26营收的41%和39%，预示1Q26业绩将大幅超预期。报告认为，强劲增长主要源于中低端CCL产品（1Q26季增10-15%）和高端CCL产品（季增5-10%）的提价，以及AWS T3需求改善（2026年TAM超7亿美元）。预计EMC和TUC在2026年AWS AI服务器CCL市场合计份额达100%（EMC 70%，TUC 30%），贡献各自2026年营收的16%和20%。报告维持对EMC和TUC的买入评级，并将目标价分别从2250新台币上调至2585新台币（上调15%），从650新台币上调至740新台币（上调14%）。

主要观点

• EMC 1月营收108.63亿新台币，月增25%，年增55%，已达1Q26彭博一致预期的41%。
• TUC 1月营收35.33亿新台币，月增9%，年增75%，已达1Q26彭博一致预期的39%。
• 营收超预期主要源于中低端CCL产品1Q26季增10-15%，高端CCL产品季增5-10%的提价。
• AWS T3需求改善，2026年TAM超7亿美元，支持1Q营收。
• T3 CCL订单自2025年12月以来每周持续改善，预计3月底/4月初开始量产，推动2Q26动能。
• EMC和TUC在2026年AWS AI服务器CCL市场合计份额预计达100%（EMC 70%，TUC 30%），贡献各自2026年营收的16%和20%。
• 新产能爬坡顺利，对毛利率影响极小。
• 除AI服务器客户外，LEO和通用服务器客户需求也支撑新产能利用率和高毛利率。
• 高端/高速CCL行业供应不足，EMC和TUC预计在未来保持满产。
• 报告下调EMC 2025年盈利预测1%（因铜价上涨），但2026/27年盈利预测基本不变；上调TUC 2026/27年盈利预测5%/1%。
• EMC目标价2585新台币基于25倍2H26-1H27E市盈率（与过去3年AI组件供应商峰值市盈率一致）。
• TUC目标价740新台币基于20倍2H26-1H27E市盈率（高于过去3年行业平均市盈率2个标准差）。

论述逻辑

报告从1月营收数据超预期出发，指出提价（中低端+10-15% QoQ，高端+5-10% QoQ）和AWS T3需求改善是主要驱动力。T3 CCL订单持续改善并即将量产，将带动2Q26增长。新产能爬坡顺利且需求多元化（AI、LEO、通用服务器），支撑高利用率和高毛利率。行业供应不足背景下，EMC和TUC有望维持满产，提价和产品组合改善将推动2026年及以后盈利增长。基于此，上调目标价并维持买入评级。

关键展望

• 1Q26营收超预期已由1月数据验证，2Q26动能取决于T3 CCL量产（预计3月底/4月初开始）。
• 铜价持续上涨可能带来1-2个月的毛利率稀释风险。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• EMC（台光）：买入，目标价2585新台币（较当前价有33%上行空间），基于25倍2H26-1H27E市盈率。
• TUC（台燿）：买入，目标价740新台币（较当前价有42%上行空间），基于20倍2H26-1H27E市盈率。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。