瑞银：核心信念（多资产速览）

原标题：Core Convictions (Multi-Asset Rundown)

摘要

瑞银在2月23日的多资产速览中认为，关税现状变化不大：最高法院裁定IEEPA关税非法后，特朗普宣布通过1974年贸易法第122条征收15%全面关税，加权平均关税将从12.9%降至7.2%再回升至11.1%；若维持对华301调查关税，则约为12.4%。若国会未延长第122条关税，政府可能通过301和232调查对前十大贸易伙伴重新加征关税，净效果是PCE通胀降低0.1个百分点、增长提高0.1个百分点。AI颠覆仍是主导主题，市场波动率与个股相关性出现极端背离。瑞银建议买入AI采纳者，尤其是即使没有AI也有良好基本面理由的板块。信用方面，上调美国IG科技发行预测至3600亿美元（原3000亿），总IG供应至1.8万亿美元，下调美国LL发行至3600亿美元（原4500亿），HY维持3650亿美元不变。

主要观点

• 关税现状变化不大：最高法院裁定IEEPA关税非法后，特朗普宣布通过第122条征收15%全面关税，加权平均关税从12.9%降至7.2%再回升至11.1%；若维持对华301调查关税，则约为12.4%。
• 若国会未延长第122条关税（150天后），政府可能通过301和232调查对前十大贸易伙伴重新加征关税，净效果是PCE通胀降低0.1个百分点、增长提高0.1个百分点。
• AI颠覆仍是主导主题，市场波动率与个股相关性出现极端背离。
• 建议买入AI采纳者，尤其是即使没有AI也有良好基本面理由的板块，如休闲体验（廉价航空、酒店）、公用事业、制造业（部分资本品和建筑）、食品零售、基础设施和零售银行。
• 软件板块：6个标准差超卖，盈利动能与软件CDS利差出现创纪录背离；市盈率较正常水平折价30%，但调整股票薪酬和资本支出后自由现金流收益率不具吸引力。
• 利率：偏好久期，若风险情绪恶化则曲线趋平；美国10年期收益率目标3.8%，仍做多；英国5年期SONIA和30年期国债收息；日本2s10s陡化（6个月远期）。
• 外汇：AI颠覆对美元有双重影响，预计Q1美元走弱（EURUSD 1.22），随后复苏（EURUSD 1.14）；做多USDJPY（目标158，通过154.30看涨/162.10 RKO）。
• 信用：美国IG/HY/LL利差周度变化-1/-8/+2bp至77/272/494bp；上调美国IG科技发行至3600亿美元（原3000亿），总IG供应至1.8万亿美元，下调LL至3600亿美元（原4500亿），HY维持3650亿美元。
• 新兴市场：近期增持韩国股票和外汇，MSCI韩国上调至超配，做多KRW；UBS 2027年EPS预期较共识高40%。

论述逻辑

最高法院裁定IEEPA关税非法 → 特朗普宣布第122条15%全面关税 → 加权平均关税先降后升 → 若国会未延长，政府可能通过301/232调查重新加征 → 净效果通胀微降、增长微增。同时，AI颠覆导致市场波动率与个股相关性背离 → 建议买入AI采纳者。信用方面，AI资本支出推高IG科技发行，但AI颠覆和利差走阔抑制LL发行。

关键展望

• 本周（2月23-27日）关注：以色列利率决议、美国工厂订单/耐用品订单、德国IFO、美联储Waller讲话、匈牙利利率决议、日本PPI、中国LPR、美国消费者信心、韩国利率决议、日本CPI等。
• 外汇预测：EURUSD Q1 1.22，年底1.14；USDJPY Q1 158，年底152；USDCNY年底7.10。
• 利率预测：美国10年期年底4.00%，德国3.00%，日本2.75%。
• 股票预测：S&P 500年底7500，Stoxx 600 650，TOPIX 3500，MSCI EM 1510。
• 信用预测：美国IG OAS 85bp，HY OAS 325bp，欧盟IG OAS 80bp，HY OAS 260bp。
• 商品预测：黄金5600美元/盎司，ICE Brent（4Q平均）64美元/桶。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的，但提及以下覆盖和观点：

• MSCI韩国：超配，做多KRW。
• 美国10年期国债：做多，目标收益率3.8%。
• 英国5年期SONIA和30年期国债：收息。
• 日本2s10s陡化（6个月远期）。
• USDJPY：做多，目标158（通过154.30看涨/162.10 RKO）。
• 新兴市场：做多HUF（期权），收5年期ILS利率，付5年期PLN。
• 巴西：目标10年期NTNF收益率未来3-6个月下降100bp。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。