野村 亚洲洞察：中国：新一轮支持性措施不足以支撑增长

摘要

2026年9月29日，中国央行、财政部与国家金融监督管理总局联合推出新一轮政策宽松组合，旨在降低融资成本并加大央行信贷投放；由于国务院前一日会议纪要已提前吹风，此次宣布并不令市场意外。 组合的核心内容包括：PSL利率下调25bp至1.5%（自1.75%）、PSL支持范围扩大至六大网络（水网、新型电网、算力、下一代通信、城市地下管道与物流）、央行再贷款额度合计上调RMB700bn，以及正式落地房贷利息补贴计划。 野村预计其影响有限，因为这些措施要么规模偏小、要么未能有效解决真实的增长障碍。 四项结构性工具调整还包括：科技创新与技术改造再贷款额度上调RMB200bn至RMB1.4trn、支持比例统一从60%提至100%；支农支小再贷款再贴现额度上调RMB500bn至RMB4.85trn，其中民营企业再贷款增加RMB300bn至RMB1.3trn。 野村同时提醒，结构性货币政策工具额度只是上限而非承诺，在私人信贷需求疲弱下未必足额使用，先贷后借机制下流动性与信贷效果取决于实际贷款需求。 要终结仍在持续的房地产下行，北京需要清理与地产相关的庞大不良债务；而要彻底解决当前经济疲弱，财政与社会保障体系的部分结构性改革被视为必要。

主要观点

• 央行、财政部与国家金融监督管理总局今日联合推出新宽松包，PSL利率下调25bp至1.5%（自1.75%）、PSL支持范围扩至六大网络、再贷款额度合计上调RMB700bn，并正式推出房贷利息补贴计划。

• 政策宣布并非意外，国务院前一日会议纪要已提前预告。

• 央行公布四项货币政策工具调整，全部涉及结构性货币政策工具（SMPIs）；首项是1年期PSL利率下调25bp至1.50%，以鼓励政策性银行向实体经济放贷。

• PSL适用范围扩展至六大网络建设（水网、新型电网、算力、下一代通信、城市地下管道与物流），以扩大有效投资和内需；这是上周发布的央行三季度货币政策委员会例会声明新增的结构性政策重点。

• 科技创新与技术改造再贷款额度上调RMB200bn至RMB1.4trn，支持比例统一从60%提至100%，面向中小科技企业贷款和设备更新投资。

• 支农支小再贷款再贴现额度上调RMB500bn至RMB4.85trn，其中民营企业再贷款增加RMB300bn至RMB1.3trn，以鼓励地方银行向涉农和小微企业尤其是民营中小企业放贷。

• 野村预计本轮政策影响有限：措施要么规模偏小，要么未能有效解决真实增长障碍。

• 央行将目标定位为稳定增长和金融市场的支持性货币环境并承诺充裕流动性，但野村指出SMPI额度只是上限而非承诺，私人信贷需求疲弱下未必足额使用；先贷后借设计下，流动性与信贷效果均取决于实际贷款需求。

• 要终结仍在持续的房地产下行，野村认为北京需要清理与地产相关的庞大不良债务（参考其2026年9月16日专题报告）；要完全解决经济疲弱，还需推进财政与社会保障体系的部分结构性改革。

• PSL利率下调基本符合野村此前预期。

论述逻辑

• 政策事件（9月29日三部门联合宣布宽松包）→ 逐项拆解四项结构性工具的规模与机制（PSL利率下调25bp至1.50%并扩围六大网络；科技再贷款+RMB200bn至RMB1.4trn、支持比例60%→100%；支农支小再贷款+RMB500bn至RMB4.85trn、其中民营再贷款+RMB300bn至RMB1.3trn；房贷利息补贴落地）→ 传导评估（SMPI额度仅是上限而非承诺，先贷后借下效果取决于实际贷款需求，而私人信贷需求疲弱）→ 结论（措施或规模偏小、或未触及真实增长障碍，房贷补贴年节省仅RMB20-30bn，对增长提振有限）→ 政策含义（终结地产下行需清理地产相关庞大不良债务，彻底解决疲弱需财政与社保结构性改革）。

关键展望

• 报告提出的条件性政策路径（非确定性预测）：要终结仍在持续的房地产下行，北京需要清理地产相关庞大不良债务；要完全解决当前经济疲弱，财政与社会保障体系的部分结构性改革被视为必要。

• PSL利率下调与野村此前预期大体一致，属于已被其提前预判的政策动作。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。本报告为宏观经济点评（Economics - Asia ex-Japan），全文未涉及个股评级、目标价或推荐证券。

关键图表

图1. 二手房价格：正在形成的K形分化

图2. 今年新增按揭贷款大幅萎缩