2026-09-14 · 国联民生证券 · 宏观策略

国联民生证券海外利率周报：如何量化拆解油价冲击与政策冲击

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。邮件登录

摘要

本周（2026年9月4日至9月11日）美债收益率全线上行，2年期+26bp至4.63%，10年期+18bp至4.96%，30年期+11bp至5.35%；9月10日沙特East-West pipeline遭袭、9月11日CPI公布后，CME FedWatch显示市场对9月FOMC会议加息25bp的预期升至87.29%。报告将Brent期限结构拆为两个因子——以2027年12月合约衡量长期油价中枢、以2026年12月与2027年12月合约价差衡量近端供应紧张，并以2026年2月24日至9月3日为训练期估计2Y和30Y的敏感度、计算油价因素之外的残差。模型对30Y的解释更稳定，2月末以来日度残差多数控制在5bp以内；本周30Y残差仅-0.01bp，而2Y残差约+13bp，即长端仍在交易油价、短端更多在交易Fed。 9月11日CPI公布后5Y和10Y BEI回落至事件前水平以下，说明市场并未视中长期通胀预期失锚，而是定价Fed将通过更紧政策限制后续通胀。宏观上，8月CPI同比3.4%、环比0.4%，汽油价格上涨3.9%贡献月度涨幅三分之一以上，PPI同比由4.8%升至5.4%，成屋销售年化398万户，初请失业金20.6万人、就业仍稳定。本周3年、10年、30年期美债拍卖表现均偏强，投标倍数分别为2.72倍、2.71倍、2.61倍。大类资产方面布伦特原油逆势上涨8.65%，韩俄股市上涨、多数主要股指回落，卢布、日元和韩元走强；风险提示为关税引发供应链断裂以及美联储独立性受到破坏。

主要观点

本周美债收益率全线上行且短端升幅更大：1个月期+14bp至3.93%，2年期+26bp至4.63%，5年期+24bp至4.78%，10年期+18bp至4.96%，30年期+11bp至5.35%。

市场焦点从就业数据重新回归能源通胀冲击：9月10日沙特East-West pipeline遭袭，9月11日CPI公布后，CME FedWatch显示市场对9月FOMC会议加息25bp的预期上升至87.29%。

原油风险仍集中在近端：Brent远期曲线由相对平坦转为显著backwardation，近端合约涨幅明显高于2027年末合约，市场定价的是短期供应受限而非长期油价中枢上修。

报告以2027年12月合约日收益率衡量长期油价中枢、以2026年12月与2027年12月合约价差的日变化衡量近端供应紧张，训练期估计2Y和30Y敏感度，实际与拟合之差即为油价因素之外的残差。

模型对30Y的解释明显更稳定，2月末以来30Y日度残差多数控制在5bp以内；2Y较大残差集中在9月11日、8月28日、7月14日、6月17日和6月5日，均对应Fed政策路径的快速重定价。

本周长短端分化加剧：按模型测算30Y实际变化与油价期限结构隐含变化几乎完全一致、残差仅-0.01bp，而2Y残差达到约+13bp，长端仍在交易油价、短端更多在交易Fed，政策冲击未明显向30Y传导。

BEI提供另一层印证：9月11日CPI公布后5Y和10Y BEI从前一日小幅上行中回落并降至事件前水平以下，名义利率上行而中长期通胀补偿未同步抬升，市场定价Fed以更紧政策限制通胀，而非通胀预期失锚。

本周三笔美债拍卖表现均偏强：3年期580亿美元、得标利率4.474%、投标倍数2.72倍；10年期390亿美元、得标利率4.834%、投标倍数2.71倍；30年期220亿美元、得标利率5.308%、投标倍数2.61倍。

宏观数据：8月CPI环比0.4%、同比3.4%，汽油价格上涨3.9%贡献月度涨幅三分之一以上；核心CPI环比0.3%、同比2.4%；PPI环比0.4%、同比由4.8%升至5.4%，柴油单月上涨24.1%；成屋销售年化398万户低于前值406万户；初请失业金20.6万人，失业情况尚未扩大。

欧日债市：德债全线上行且短端升幅大于长端（2年期+22bp至3.18%、10年期+17bp至3.51%），油价通胀担忧叠加欧洲央行再次加息；日债中长端上行、15年期+14bp，批发通胀高位强化日本央行进一步加息预期。

权益与大宗分化：韩国综合指数涨3.33%、俄罗斯MOEX涨1.22%；恒生指数跌3.30%、越南VN30跌2.43%、印度Sensex30跌2.27%；布伦特原油逆势上涨8.65%，焦煤指数跌4.89%、伦敦银跌4.48%。

外汇：卢布、日元和韩元走强（分别+3.14%、+0.94%、+0.72%），卢比、瑞郎及欧元走弱（分别-1.08%、-0.65%、-0.25%）；油价上涨支撑卢布，美国通胀数据强化加息预期支撑美元、压制瑞郎和欧元。

论述逻辑

沙特East-West pipeline遭袭与8月CPI公布 → 美债收益率全线上行、9月FOMC加息25bp预期升至87.29% → 报告用Brent期限结构两因子模型（2027年12月合约衡量长期中枢、近远月价差衡量近端紧张）分离油价冲击与政策冲击 → 30Y残差长期多在5bp内、本周仅-0.01bp，2Y本周残差约+13bp且历史异常日均为Fed重定价事件 → 长端在交易油价、短端在交易Fed，政策冲击未明显传导至长端 → 5Y/10Y BEI在CPI后回落至事件前水平以下，通胀预期未失锚、市场定价Fed以更紧政策限制通胀 → 油价对长端更像囊括地缘政治风险、需求风险、久期风险的代理变量。