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瑞银：东南亚互联网：外卖和电商收据持续显示增长动能

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原标题：Food delivery and e-commerce receipts continue to show sustained growth momentum

摘要

瑞银基于Evidence Lab的外卖和电商收据数据，分析了2026年1月东南亚外卖和电商行业趋势。Grab的外卖订单量同比增长约25%，较2025年11-12月的27-31%有所放缓，部分受印尼宏观疲软和泰国政府刺激结束影响。Shopee的电商GMV同比增长约26%，同样较11-12月的27-34%放缓，主要受季节性因素影响。竞争强度在2026年1月有所缓解，折扣减少，配送费上升。瑞银维持对Grab和Sea的买入评级，目标价分别为6.90美元和160美元。

主要观点

  • Grab的外卖订单量（GMV加权日均订单）2026年1月同比增长约25%，较2025年12月的27%和11月的31%放缓。
  • 泰国“Kon La Krueng Plus”共付计划到期导致泰国订单量增速从11-12月的35-40%降至1月的12%。
  • 印尼订单量同比下降1.4%，受宏观疲软影响。
  • Grab的客单价（AOV）同比持平，公司继续推动可负担产品以支持三年内调整后EBITDA翻三倍的目标。
  • Grab在马来西亚和新加坡相对于Foodpanda的市场份额增加了70-170个基点。
  • Shopee的电商GMV同比增长25.5%，较12月的27%和11月的34%放缓，主要因季节性因素。
  • Shopee订单量同比增长37%，但AOV同比下降8.4%。
  • 外卖竞争强度缓解：Grab的折扣占AOV比例在东南亚（除泰国）环比下降20-145个基点，泰国因共付计划结束下降834个基点；Foodpanda折扣环比下降15-55个基点。
  • 电商竞争强度缓解：Shopee资助的折扣在印尼、马来西亚和泰国环比下降45-170个基点；卖家资助的折扣在所有市场（除新加坡）环比下降6-25个基点。
  • 新加坡是唯一折扣上升的市场：Shopee资助折扣环比上升89个基点，卖家资助折扣环比上升31个基点，但可能为12月大幅下降后的正常化。

论述逻辑

瑞银通过Evidence Lab的收据数据追踪Grab和Shopee的订单量、GMV、AOV及折扣变化，发现2026年1月两者增长依然强劲但较前两月放缓，主要受泰国刺激到期、印尼宏观疲软和季节性因素影响。同时，年末假期后折扣减少、配送费上升，表明竞争强度有所缓解。基于此，瑞银认为Grab的可负担策略推动结构性增长，Shopee凭借物流、规模和ShopeeVIP会员计划持续超越市场，因此维持买入评级。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出Grab的目标是三年内将调整后EBITDA翻三倍，以及Shopee通过ShopeeVIP等差异化策略巩固市场地位。风险方面未具体说明。

推荐标的

  • Grab (GRAB)：买入，目标价6.90美元。理由：可负担策略扩大TAM，推动结构性增长，巩固东南亚领先外卖平台地位。
  • Sea (SE)：买入，目标价160美元。理由：Shopee持续超越电商市场，物流、规模和ShopeeVIP形成护城河。

关键图表

Figure 1: Grab ASEAN avg daily orders MoM %

Figure 2: Grab ASEAN total orders YoY %

Figure 3: Grab's avg daily orders MoM % across markets

Figure 4: Grab's total orders YoY % across markets

Figure 5: Grab's MoM AOV across markets

Figure 6: Grab's YoY AOV across markets

Figure 7: Shopee's ASEAN avg daily GMV MoM %

Figure 8: Shopee's ASEAN GMV YoY %

Figure 9: Shopee's ASEAN avg daily orders MoM %

Figure 10: Shopee's ASEAN total orders YoY %

Figure 11: Shopee ASEAN AOV MoM %

Figure 12: Shopee ASEAN AOV YoY %

Figure 13: Shopee's ASEAN MoM GMV across countries

Figure 14: Shopee's ASEAN YoY GMV across countries

Figure 15: Shopee's ASEAN MoM total volumes across countries

Figure 16: Shopee's ASEAN YoY total volumes across countries

Figure 17: Shopee's ASEAN AOV MoM% across countries

Figure 18: Shopee's ASEAN AOV YoY % across countries

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