野村：名创优品：FY25 收入小幅超预期，营业利润符合预期；2M26 同店销售增长势头良好

原标题：Slight beat in FY25 revenue with in-line operating profit; 2M26 SSSG saw good momentum

摘要

野村维持名创优品（MNSO US）买入评级及目标价25.50美元（隐含52.6%上行空间）。FY25（截至2025年12月31日）收入约214.43亿元人民币（同比增长26%），略超野村预期的212亿元；调整后净利润约29亿元，略超预期的28亿元；调整后营业利润约36.7亿元，接近公司指引36.5-38.5亿元的下限。2M26（2026年1-2月）同店销售增长势头良好：中国业务（不含TOP TOY）GMV同比增长超25%，同店销售高个位数增长；美国业务GMV同比增长超50%，同店销售增长超20%（较3Q25的低十位数增速加快）。野村微调FY25F收入及调整后净利润预测（分别上调1%和4%），维持FY26F-27F预测基本不变，目标价基于17.5倍远期12个月市盈率。主要下行风险包括国内单店销售放缓、海外运营不确定性及竞争加剧。

主要观点

• FY25收入约214.43亿元，同比增长26%，略超野村预期的212亿元。
• FY25调整后净利润约29亿元，略超预期的28亿元。
• FY25调整后营业利润约36.7亿元，接近公司指引36.5-38.5亿元的下限，野村认为可能与美国扩张相关成本有关。
• 2M26中国业务（不含TOP TOY）GMV同比增长超25%，同店销售高个位数增长。
• 2M26美国业务GMV同比增长超50%，同店销售增长超20%，较3Q25的低十位数增速明显加速。
• 同店销售增长改善主要得益于持续调整门店策略（开大店、关小店）以及更积极地推出潮流产品（如自营IP产品YOYO）。
• 野村认为自营IP、多元化门店形态和本地化将是名创优品2026年的三大重点领域。
• TOP TOY分拆上市可能带来估值溢价，成为股价催化剂。
• 野村微调FY25F收入预测至214.43亿元（原212.44亿元），调整后净利润预测至28.95亿元（原27.89亿元）。
• 维持FY26F收入248.95亿元、FY27F收入281.34亿元预测基本不变。
• 目标价25.50美元基于17.5倍远期12个月市盈率，较3年平均远期市盈率高0.5个标准差，略低于可比公司平均交易倍数。

论述逻辑

名创优品FY25业绩整体符合预期，收入小幅超预期但营业利润处于指引下限，反映美国扩张成本压力。然而2M26同店销售增长显著加速（中国高个位数、美国超20%），显示门店策略调整和IP产品策略见效。野村据此微调FY25预测，但维持FY26-27预测不变，认为自营IP、门店形态多元化和本地化是2026年增长驱动力，TOP TOY分拆可能进一步催化股价。估值方面，17.5倍目标市盈率相对历史均值略有溢价，但上行空间仍达52.6%。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出自营IP、多元化门店形态和本地化是2026年三大重点。
• TOP TOY分拆上市可能带来估值溢价，但未给出具体时间。
• 主要下行风险：国内单店销售及收入增长放缓、海外运营不确定性、国内外竞争加剧。

推荐标的

• 名创优品（MNSO US）：评级买入，目标价25.50美元（2026年3月13日收盘价16.71美元，隐含52.6%上行空间）。估值基于17.5倍远期12个月市盈率。

关键图表

• Performance（1M/3M/12M绝对及相对纳斯达克表现）
• Income statement (CNYmn)
• Cashflow statement (CNYmn)
• Balance sheet (CNYmn)
• Valuations and ratios
• Growth (%)
• Liquidity (x)
• Per share
• Activity (days)
• Company profile
• Valuation Methodology
• Risks that may impede the achievement of the target price
• ESG
• Rating and target price chart (three year history)