瑞银：全球策略：交易增长冲击：何时买入债券下跌

原标题：Trading a Growth Shock: When to Buy the Dip in Bonds

摘要

瑞银认为，尽管过去24小时美伊冲突消息推动市场定价近期解决概率上升，但路径仍不确定。信用市场尚未定价增长冲击，自3月初以来，美国IG/HY利差仅扩大+5/+28bp，欧盟IG/HY扩大+12/+44bp。瑞银预计，在更严重的增长冲击下，Q2末美国IG/HY利差可能达到105-135bp/400-450bp，欧盟IG/HY达120-135bp/415-450bp。若冲突再次升级，瑞银建议在美国IG/HY达到115/415bp、欧盟IG/HY达到130/420bp时买入下跌。当前美国IG/HY为89/317bp，欧盟IG/HY为97/332bp。瑞银还启动两项新交易：做多10年期德国国债 vs. 欧盟IG，以及做空欧盟BBB vs. 欧盟A。

主要观点

• 信用市场尚未定价增长冲击：自3月初以来，现金利差仅温和扩大，美国IG/HY扩大+5/+28bp，欧盟IG/HY扩大+12/+44bp，接近Q1基线目标。
• 美国资金流向显示质量偏好：3月累计IG流入130亿美元，HY和LL分别流出60亿和20亿美元。
• 瑞银认为当前利差自满，仅定价了约10-25%的负增长冲击概率（基于与2022年比较）。
• 在两个月中断情景下，预计Q2末美国IG/HY利差峰值约105/400bp，欧盟IG/HY约120/415bp。
• 在尾部情景（霍尔木兹海峡正常通行2027年恢复）下，利差扩大幅度更大，与历史增长冲击一致。
• 买入下跌的入场点：美国IG/HY为115/415bp，欧盟IG/HY为130/420bp，约在当前水平上扩大25/100bp。
• 在这些入场点，IG和HY的预期超额收益在尾部情景下盈亏平衡，风险回报不对称正向。
• 这些水平对应过去5年均值上方约0.5-0.75个标准差，历史上突破后利差倾向于在3/6/12个月内收窄。
• 瑞银偏好中性信用风险，转向解压缩交易和相对价值交易，而非方向性多头。
• 关闭做多欧盟A vs. 欧盟AA交易，开启做空欧盟BBB vs. 欧盟A：BBB-A利差自1月底仅扩大约5bp，而历史上PMI走弱时平均扩大约85bp。
• 关闭欧盟IG金融 vs. 欧盟IG企业交易：金融板块自美伊冲突以来表现韧性，但下行风险不对称。
• 开启做多10年期德国国债 vs. 欧盟IG：利率在增长冲击或复苏中均应下降，该交易在两个月中断和尾部情景下分别回报0.85%和1.50%，基线情景下大致持平。

论述逻辑

美伊冲突升级风险 → 信用市场尚未定价增长冲击（利差仅温和扩大，资金流向显示质量偏好） → 瑞银认为当前利差自满，仅定价10-25%负增长概率 → 通过石油冲击情景分析（5周中断、2个月中断、尾部情景）预测利差峰值 → 确定买入下跌的入场点（美国IG/HY 115/415bp，欧盟IG/HY 130/420bp），这些水平在历史上预示利差收窄 → 鉴于不确定性，保持中性信用风险，通过解压缩交易（做空BBB vs. A）和利率对冲（做多10Y Bund vs. IG）来捕捉不对称回报。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出若冲突再次升级，利差可能达到买入下跌的入场点。
• 风险包括：美伊冲突解决路径不确定、增长冲击深化、AI颠覆和私人信用风险。

推荐标的

• 做多10年期德国国债 vs. 欧盟IG（新交易）
• 做空欧盟BBB vs. 欧盟A（新交易）
• 关闭做多欧盟A vs. 欧盟AA
• 关闭欧盟IG金融 vs. 欧盟IG企业
• 报告未给出具体公司或证券评级。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。