2026-07-10 · Morgan Stanley · 公司/行业基本面

摩根士丹利：亚洲暑期学校：中国金融业

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原标题：Morgan Stanley Asia Summer School：China Financials

摘要

摩根士丹利在2026年7月10日的报告中讨论了中国金融去风险与去杠杆周期的当前阶段，以及为何继续看到积极的金融发展循环。报告指出，十年金融清理已将高风险金融资产从2017年的62万亿元（占金融总资产30.2%）降至2025年的21万亿元（占4.9%），预计到2027年底进一步降至约15万亿元（占3%）。房地产相关损失在2021-2024年间已消化约7万亿元，其中金融体系承担约3.4万亿元。地方政府隐性债务在2024年收缩3.8万亿元至10.5万亿元，中央要求2028年底前全部化解。工业领域高风险信贷占比降至7.1%，年消化能力约1.3万亿元。家庭部门杠杆率在2021年后有所下降，但消费贷款和经营贷款仍需进一步去杠杆。报告认为，社会融资规模增速约6%是更可持续的中期水平，有助于支持更高效的信贷分配和市场驱动的金融资产收益率复苏。

主要观点

中国金融去风险与去杠杆周期已取得显著进展，高风险金融资产从2017年的62万亿元降至2025年的21万亿元。
预计到2027年底，高风险金融资产将进一步降至约15万亿元，占金融总资产约3%。
房地产相关损失在2021-2024年间已消化约7万亿元，其中金融体系承担约3.4万亿元，债券投资者、股权持有人和供应链各承担约1万亿元，银行额外计提拨备5000亿-1万亿元。
地方政府土地相关收入可能在2024年上半年见底，中央已设定2028年底前化解全部隐性债务的时间表。
2024-2026年每年发行2万亿元地方政府债券用于置换，并从2024年起每年从新增地方专项债中安排8000亿元用于置换隐性债务。
工业领域高风险信贷占比从历史高位降至2025年底的7.1%，年消化能力约1.3万亿元。
截至2026年5月，85.1%的工业行业（按负债计）资本开支增速较2024年上半年放缓，37.2%的行业利润趋势改善。
工业中长期贷款增速自2023年底持续放缓，制造业中长期贷款增速在2025年底降至6.6%。
家庭部门杠杆率在2021年后有所下降，剔除经营贷款后家庭杠杆率自2021年起实际下降。
家庭金融资产持续增长，但预计还需两年才能恢复到4-5%的年增长率。
零售信贷增长在2022-2025年显著低于此前水平，零售不良率有所上升。
消费贷款和经营贷款增速仍高于平均水平，面临进一步去杠杆压力。
2026年二季度出现多项信贷收紧措施，包括取消中小企业贷款量化增长目标、重申地方融资平台债务化解重要性等。

论述逻辑

报告从中国金融体系的历史风险积累出发，通过分析房地产、地方融资平台、工业和家庭四个部门的去风险进展，论证金融风险已大幅降低。房地产部门损失已基本消化，地方融资平台债务化解按计划推进，工业领域高风险信贷占比下降且资本开支增速放缓，家庭部门杠杆率稳定。报告进一步指出，社会融资规模增速与GDP增速的差距正在收窄，类似2016-2017年模式，这有利于银行股。报告认为，约6%的社会融资规模增速是更可持续的中期水平，能支持更高效的信贷分配和市场驱动的金融资产收益率复苏，同时使金融机构专注于风险消化而非低质量扩张。