航运港口行业专题研究：为什么看好干散货的增长？——供需改善行业上行

摘要

国海证券维持航运港口板块“推荐”评级，认为干散货航运供需两端同步改善、运价中枢有望上行。 需求端呈短中长期多货种共振：短期强厄尔尼诺或增加煤电补位需求并加剧巴拿马运河水文约束，叠加北美粮食发运旺季；中期几内亚西芒杜与巴西淡水河谷新增铁矿货量逐步兑现，测算西芒杜达产后若 1.2 亿吨全部运往中国并等量替代澳矿，可带来干散货航运需求增量约 2.7%；长期俄乌及中东潜在战后重建提供上行期权。 供给端截至 2026 年 8 月散货船在手订单占现有运力 14.2%，15 年以上船龄运力占 34.8%，老船退出对冲新船交付，有效运力增量有限。 运价端截至 2026 年 8 月 14 日 BDI 收于 2863 点，同比增长 40.1%，2026 年以来呈“5 月冲高、6 月回调、7 月修复、8 月走高”走势。 个股方面维持海通发展“买入”评级，其 2026 年上半年归母净利润 5.23 亿元、同比增长 502.60%，预计 2026-2028 年归母净利润 12.07、14.04、16.20 亿元，对应 PE 13、11、10 倍。 风险集中在西芒杜及煤炭、粮食需求不及预期、行业运力增长超预期、厄尔尼诺强度不及预期等。

主要观点

• 干散货航运利润框架：吨海里需求为基、弹性来自运价——需求由航运贸易量与运距共同决定，供给取决于船队规模及有效运力，供需共同决定运价并传导至利润；铁矿石、煤炭、粮食在全球干散货贸易周转量中 2011-2025 年占比分别稳定在 30%、18%、11%附近。

• 截至 2025 年末全球散货船共 14201 艘、合计运力 10.36 亿载重吨，好望角型、巴拿马型、大灵便型、灵便型运力占比分别为 38.72%、25.32%、23.62%、12.34%，大船承运长航线大宗散货、小船灵活匹配小宗散货。

• 短期需求看厄尔尼诺与北美粮运：2026 年厄尔尼诺预计持续走强、大概率达到强乃至超强水平，极端高温或使火电调峰及兜底需求提升；截至 7 月底美国新季大豆累计销售 837.3 万吨、同比增长 133.9%，预计 2026/27 年度美国大豆出口同比增长 9.2%。

• 厄尔尼诺还可能拉长航距：中美洲降雨偏少影响加通湖蓄水，巴拿马运河已下调船舶最大允许吃水，若旱情持续，减载、调整船期乃至绕航的可能性上升，运距弹性有望释放。

• 西芒杜进入货量兑现阶段：项目达产后每年可供应 1.2 亿吨高品质铁矿石，首船已于 2026 年 1 月抵达中国；2026 年上半年南部区块累计向中国发运铁矿石 220 万吨、其中二季度 160 万吨，矿山建设进度 77%、港口完成 85%、铁路已于 2026Q1 全面投运。

• 长航距货源放大吨海里需求：西芒杜到中国航程 10958 海里、澳大利亚到中国约 3524 海里，假设达产后 1.2 亿吨全部运往中国并等量替代澳矿，测算新增铁矿石运输需求约 0.89 万亿吨海里，对应铁矿石、干散货航运需求增量分别约 9.2%、2.7%。

• 淡水河谷货量同样兑现在途：2026 年二季度铁矿石产量 8430 万吨、同比增长 1%，销量 7970 万吨、同比增长 3%；Serra Sul 2000 万吨/年扩建项目已于 2026 年 7 月投运，配套紧凑型矿石破碎系统预计 2026 年第四季度投产。

• 长期看战后重建提供上行期权：世界银行 2026 年 4 月测算乌克兰未来十年恢复和重建需求约 5880 亿美元（交通、能源、住房占比分别 16.4%、15.4%、15.3%），加沙恢复及重建需求约 714 亿美元，有望带动钢材、水泥等原材料运输。

• 供给端有效运力增量有限：散货船造船周期约 3-4 年，截至 2026 年 8 月在手订单占运力比重 14.22%、造船意愿维持低位；15 年以上船龄运力占 34.8%、20 年以上占 11.9%，老旧船舶检修与运营成本更高，老船退出对冲新船交付，供给扩张相对温和。

• 运价中枢持续抬升、整体波动上行：截至 2026 年 8 月 14 日 BDI 收于 2863 点，同比增长 40.1%，虽周环比回落 7.3%仍处年内较高水平；2026 年以来呈“5 月冲高、6 月回调、7 月修复、8 月走高”走势、主要由 BCI 驱动，伴随澳洲、巴西货盘恢复及区域运力收紧，运价中枢有望维持高位。

• 海通发展低估值稳增长：2026 年上半年归母净利润 5.23 亿元、同比高增 502.60%；2025 年境外业务毛利润 6.25 亿元、占公司毛利润 86.34%；截至 2026 年 8 月 15 日自有船队 66 艘，其中大灵便型 46 艘、运力 254.95 万吨、占自有运力 57.80%，并规划 2028-2029 年前后达成“百船计划”。

• 盈利预测与评级：预计海通发展 2026-2028 年营收 76.65、82.45、88.28 亿元（同比+72.52%、7.57%、7.07%），归母净利润 12.07、14.04、16.20 亿元（同比+159.57%、16.29%、15.44%），基于 2026 年 8 月 14 日收盘价对应 PE 13、11、10 倍；维持海通发展“买入”评级、航运港口板块“推荐”评级。

论述逻辑

• 起点：干散货航运运输铁矿石、煤炭、粮食等货种，需求由航运贸易量与运距（吨海里）共同决定，供给取决于船队规模及有效运力，供需共同决定运价并传导至利润，运价是利润弹性的来源。

• 需求端三段式推升：短期厄尔尼诺带来煤电补位与巴拿马运河绕航弹性、叠加北美粮运旺季；中期西芒杜（达产每年 1.2 亿吨）与淡水河谷新增长航距铁矿货源显著放大吨海里需求；长期俄乌、中东潜在重建提供期权式增量。

• 供给端受限：造船周期约 3-4 年，在手订单占运力 14.2%，15 年以上船龄运力占 34.8%，潜在拆解对冲交付节奏，有效运力扩张预计相对温和。

• 供需改善映射到运价验证：BDI 于 2026 年 8 月 14 日收于 2863 点、同比增长 40.1%，年内“5 月冲高、6 月回调、7 月修复、8 月走高”，报告据此判断运价中枢有望维持高位。

• 运价上行传导至标的：海通发展境外业务贡献主要利润、毛利润与运价走势高度相关，2026H1 归母净利润同比+502.60%，报告据此维持其“买入”评级并维持板块“推荐”评级。

关键展望

• 西芒杜下半年发运仍具增长空间，项目正由投产进入货量兑现阶段。

• 淡水河谷 Serra Sul 配套紧凑型矿石破碎系统预计 2026 年第四季度投产，支撑铁矿石产量进一步增长。

• 伴随澳洲、巴西货盘恢复及区域运力收紧，散运运价中枢有望维持高位。

• 预测窗口：海通发展 2026-2028 年归母净利润 12.07、14.04、16.20 亿元，对应 PE 13、11、10 倍；公司计划 2028-2029 年前后达成百艘自有船舶（“百船计划”）。

• 评级展望：维持海通发展“买入”评级、航运港口板块“推荐”评级。

• 报告明示的风险验证点：西芒杜铁矿石航运需求不及预期、煤炭粮食等货种航运需求不及预期、行业运力增长超预期、公司运力扩张不及预期、购船价格超预期、汇率波动、盈利预测不及预期、厄尔尼诺强度不及预期。

推荐标的

• 海通发展（603162.SH）：“买入”评级（维持）。2026H1 归母净利润 5.23 亿元、同比+502.60%；预计 2026-2028 年归母净利润 12.07、14.04、16.20 亿元、对应 PE 13、11、10 倍；推荐逻辑为低估值稳增长、境外业务贡献主要利润且毛利润与运价高度相关，以“百船计划”持续扩张，建议低位布局。

• 航运港口板块：“推荐”评级（维持），逻辑为长航距货源释放带动吨海里需求增长、叠加供给受限，散运运价中枢有望上行。