摩根大通 耐克（NKE.US）疼痛增加=混合第一季度，Sequential 第二季度下半年软化和会计年度2028 出血；维持减持评级W 目标价至33

摘要

摩根大通对耐克（NKE US）维持减持（Underweight）评级，并将2027年12月目标价从40美元下调至33美元，基于约23倍其CY28E EPS 1.45美元，较公司疫情前27倍三年均值折让。 1Q27公司EPS为0.48美元、好于市场预期的0.44美元，但收入按固定汇率下滑5%（报告口径-4.3%，低于一致预期的-3.2%），毛利率虽同比扩张60bps至42.8%，管理层仍指出占比超过50%的Sportswear缺乏“energy”、陈旧运动服饰/鞋类售罄率低于计划。 管理层首次给出FY27调整后EPS指引1.15-1.35美元，中点较一致预期1.61美元低约22%，对应收入高个位数下滑（低于Street的-2.5%）与mid-20s税率（高于Street的21%）。 摩根大通将2Q27 EPS下调30%至0.37美元（低于一致预期0.50美元），预计收入双位数下滑（低于一致预期-5.2%），因2Q面临约400bps的同比增量逆风：EMEA促销减少并叠加Cyber Week高基数、以及一年前北美批发发货与Jordan发售频率的高基数。 分区域看，北美方面Jordan（占总收入13%、1Q下滑mid-teens）主动转向“稀缺”模式带来“outsized”近期逆风；Greater China收入在1Q同比下滑26%后预计年内逐季进一步恶化；EMEA、Greater China与APLA整体仍处于marketplace reset、全球售罄表现承压。 该行将FY27/FY28调整后EPS预测分别下调21.2%与28.4%至1.22/1.23美元；股价年初以来绝对下跌44.8%、相对下跌56.8%，现价35.15美元。

主要观点

• 1Q27业绩“喜忧参半”：EPS 0.48美元高于市场预期0.44美元，但收入按固定汇率下滑5%（报告口径-4.3%，低于一致预期的-3.2%）。

• 盈利质量好于预期：毛利率同比扩张60bps至42.8%（高于Street 42.5%与管理层“slightly positive”指引），EBIT margin 7.9%（高于Street 7.1%），SG&A美元同比下降2.6%。

• 管理层将收入疲弱归因于陈旧运动服饰/鞋类售罄低于计划，Sportswear（占mix超过50%）出现“缺乏能量”，影响客流与未来订单簿。

• 管理层首次给出FY27调整后EPS指引1.15-1.35美元，中点较一致预期1.61美元低约22%；对应收入高个位数下滑（低于Street的-2.5%）、毛利率同比“持续承压”、EBIT美元降幅大于收入、以及mid-20s税率（高于Street的21%）。

• 摩根大通将2Q27 EPS下调30%至0.37美元（低于一致预期0.50美元），自下而上模型指向收入双位数下滑（低于一致预期的-5.2%）。

• 1Q收入受益于世界杯同比顺风，潜在退出增速低于-5%；2Q面临约400bps的同比增量逆风，按重要性排序为EMEA促销减少（Cyber Week高基数影响放大）与一年前北美批发发货及Jordan发售频率的高基数。

• 北美承压突出：Jordan品牌（占总收入mix的13%、1Q下滑mid-teens）主动减量并降低Retro发售频率以回归“稀缺”模式，且该品牌销售向北美高占比倾斜，将加大后续北美收入压力。

• Greater China：1Q收入同比下滑26%，且预计全年余下时间收入将逐季进一步恶化。

• 供应链成本与采购成本等重大固定成本计入COGS，2Q及2H27收入环比显著走低将持续构成毛利率压力因素。

• 该行将FY27/FY28调整后EPS预测从1.55/1.72美元下调至1.22/1.23美元（-21.2%/-28.4%），FY27E/FY28E收入预测为42,776/41,592百万美元（同比-7.8%/-2.8%）。

• 投资论点：Sport Offense战略在北美与跑步品类初现greenshoots，但EMEA、Greater China与APLA等国际区域仍在reset市场、全球售罄表现承压，收入增长拐点与双位数营业利润率回归的时点被拉长；北美DTC关店与Greater China线上渠道变化构成对一致预期的额外下行风险。

• 估值与风险：目标价由40美元降至33美元，基于约23倍CY28E EPS 1.45美元（较NKE疫情前27倍三年均值折让）；约50%收入来自美国以外，美元走弱与东南亚关税缓和构成预测/目标价的上行风险。

论述逻辑

• 财报事件（1Q27 EPS 0.48美元超预期但收入固定汇率-5%、占mix>50%的Sportswear“缺乏能量”）→ 管理层首设FY27 adj. EPS $1.15-$1.35指引（中点较一致预期1.61美元低约22%，隐含收入高个位数下滑、毛利率持续承压、税率mid-20s）→ 摩根大通自下而上拆解2Q/2H27：剔除世界杯顺风后1Q退出增速低于-5%，2Q叠加约400bps同比逆风（EMEA促销收缩+Cyber Week高基数、北美批发发货与Jordan减量）→ 分区域恶化：北美Jordan回归“稀缺”模式（占总收入13%、1Q mid-teens下滑）、Greater China 1Q -26%且逐季走弱、EMEA/Greater China/APLA仍在reset → 下调2Q27 EPS 30%至0.37美元、FY27/FY28 EPS分别下调21.2%/28.4%至1.22/1.23美元 → 结论：维持减持（Underweight），目标价由40美元降至33美元（约23倍CY28E EPS 1.45美元，较疫情前27倍三年均值折让）。

关键展望

• FY27验证点：管理层指引调整后EPS 1.15-1.35美元（中点较一致预期1.61美元低约22%）、收入高个位数下滑、毛利率同比“持续承压”、EBIT美元降幅大于收入、mid-20s税率。

• 2Q27路径：该行预测EPS 0.37美元（一致预期0.50美元）、收入双位数下滑（一致预期-5.2%）；FY27季度EPS路径为Q2 0.37、Q3 0.29、Q4 0.08。

• 区域验证点：北美Jordan减量与Retro发售频率下降、Greater China收入年内余下时间逐季恶化（1Q为-26%）；EMEA促销收缩的影响在2Q同比放大。

• 目标价时间窗口与估值基准：Dec-27目标价33美元（前值40美元），基于约23倍CY28E EPS 1.45美元，较NKE疫情前27倍三年均值折让（对应更慢的收入增长与更低的EBITDA利润率）。

• 评级与目标价的上行风险：家庭支出超预期回升、美元走弱（约50%收入来自美国以外）、东南亚制造敞口下关税/贸易政策缓和改善产品成本。

推荐标的

• NIKE, Inc.（NKE US）：维持减持（Underweight）评级，目标价由40美元下调至33美元（Dec-27）；现价35.15美元（2026年10月1日）；52周区间未能从报告文本确认；理由：1Q喜忧参半、2Q/2H27环比走软与FY28“失血”，该行盈利预测持续低于一致预期。

关键图表

图1. 金额单位：百万美元（每股数据除外） 实际值 JPMe 一致预期 总营收 $11,213 $11,265 $11,331 | 毛利润 $4,798 $4,813 $4,813