高盛：中国消费者仪表盘：2025年第四季度：收入和消费增长均有所回升

原标题：Goldman Sachs China Consumer Dashboard: 2025Q4: Both income and consumption growth increased

摘要

2025年第四季度，中国居民可支配收入同比增长4.8%（环比年化增长7.8%），高于第三季度的4.5%（环比年化4.2%）。居民名义消费支出同比增长4.0%，较第三季度的3.4%有所加快；经季节性调整后，人均名义消费支出环比年化增长7.5%，而第三季度为下降1.6%。消费增长加速主要受医疗保健、教育、文化和娱乐支出推动。劳动力市场温和改善，官方城镇调查失业率从9月的5.3%降至12月的5.1%（经季节性调整）。居民储蓄率从第三季度的32.4%微降至32.3%，仍高于疫情前趋势水平。消费者信心指数在2025年逐步上升，可能与股市反弹有关。2025年出生人数为792万，出生率为5.63‰，创历史新低。

主要观点

• 居民可支配收入同比增长4.8%，高于第三季度的4.5%。
• 居民名义消费支出同比增长4.0%，高于第三季度的3.4%。
• 经季节性调整后，人均名义消费支出环比年化增长7.5%，而第三季度为下降1.6%。
• 消费增长加速主要由医疗保健、教育、文化和娱乐支出推动。
• 官方城镇调查失业率从9月的5.3%降至12月的5.1%（经季节性调整）。
• 各类PMI就业分项指数的加权平均值在第四季度环比上升。
• 工资相关指标表现不一：官方工资收入同比增长从第三季度的4.2%降至3.8%；但长江商学院BCI调查中的劳动力成本分项指数暗示工资增长加快。
• 高盛工资追踪器的初步读数显示，第四季度城镇工资同比增长4.6%，高于第三季度的3.8%。
• 居民储蓄率从第三季度的32.4%微降至32.3%，仍高于疫情前趋势水平。
• 估计居民“超额存款”在第四季度达到59万亿元人民币。
• 中国人民银行调查显示居民投资意愿显著上升，表明股市反弹吸引了居民关注。
• 消费者信心指数在2025年逐步上升，可能与股市反弹有关。
• 2025年出生人数为792万，出生率为5.63‰，低于2024年的954万和6.77‰，创历史新低。
• 2025年前三季度结婚登记数量同比增长8.5%，部分得益于“双春年”和婚姻登记政策简化。

论述逻辑

报告基于国家统计局季度家庭调查数据，首先分析居民收入和消费增长在第四季度均有所加速，并指出消费增长主要由医疗、教育等特定领域推动。接着，通过失业率、PMI就业分项、工资指标等多维度数据论证劳动力市场温和改善。然后，计算储蓄率微降但仍高于趋势，并估算超额存款规模，结合央行调查和利率下降预期，提出居民可能从现金转向股票。最后，通过消费者信心指数上升、出生率下降和结婚登记增加等数据，分析消费者信心和人口趋势。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出：利率下降和预期股票回报上升可能在未来几年催化居民从现金转向股票的重大转变；结婚登记增加和新生儿补贴（每个新生儿每年3600元，持续三年）可能减缓出生率下降。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。