高盛 密尔克卫（603713）财报回顾：26年第二季度业绩基本符合预期；客户组合优化是提前观察的关键；维持买入评级

摘要

2Q26收入42.3亿元（+14% yoy），高出高盛预期6%，五大业务分部全线正增长，其中运输MRT +42%、仓储MRW +25%、全球货代MGF +11%。 净利润1.97亿元创单季新高（+10% yoy），小幅低于预期约1%；毛利率10.6%（-0.7ppt yoy）低于预期1.1ppt，受低毛利大客户占比上升、原材料成本上涨及新仓库爬坡拖累。 经营费用同比持平且低于预期22%（减值转回），推动EBIT 3.19亿元（+11% yoy）超预期5%，汇兑损失约2300万元构成EBIT以下主要拖累。 客户组合优化是核心看点：1H26新能源+半导体贡献21%收入但29%毛利，半导体收入占比升至6%以上（2025年不足5%），相关仓储毛利率接近50%。 现金流显著改善，经营现金流入2.5亿元、FCF 1.87亿元，但净负债率仍高于80%，8月可转债全部转股有助降杠杆。 管理层重申全年净利润+15%指引（内部目标更高），看好化工复苏与新能源出口动能，高盛认为客户组合优化是后续关键观察点。

主要观点

• 2Q26收入42.3亿元、同比+14%，高出高盛预期6%，五大业务分部全线正增长，主要由新能源出口、化工行业复苏与大客户放量驱动。

• 在汇率环境不利背景下，2Q26净利润1.97亿元创单季新高（+10% yoy），基本符合预期、小幅低于GSe约1%。

• 毛利率10.6%（同比-0.7ppt）低于高盛预期1.1ppt，受低毛利大客户占比上升、原材料成本上涨及新仓库爬坡三重因素压制。

• 分部收入全线增长：MGF全球货代+11%（海运货量创历史新高）、MGM移动配送+10%、MRW仓储+25%（储能与半导体客户导入及光伏需求）、MRT运输+42%、MCD化工分销+9%。

• 分部毛利率分化：MGM因利用率提升与运价上涨同比/环比+6ppt；MRW环比继续下滑但预计3Q26显著改善，新能源储能与半导体客户仓储毛利率接近50%；MCD同比/环比-2ppt（主动让利冲量+中东地缘冲突扰动原材料成本）；MGF -0.3ppt；MRT持平。

• 经营费用同比持平、低于预期22%（主要因减值损失转回），EBIT率7.5%（-0.2ppt yoy）符合预期，EBIT 3.19亿元（+11% yoy）超预期5%。

• 汇兑损失是EBIT以下最大拖累：2Q26约-2300万元（2Q25为-900万元），净利率4.7%（-0.2ppt yoy）低于预期0.3ppt。

• 现金流显著改善：经营现金流入2.5亿元（1Q26为-4800万元），资本开支收窄至6200万元（此前单季超2亿元），FCF达1.87亿元；但净负债率仍高企于80%以上，8月可转债全额转股将有助降杠杆。

• 客户组合切换是核心看点：1H26化工占收入54%（占比持续下降）、占毛利43%；新能源+半导体合计贡献21%收入、29%毛利，盈利能力显著更优，其余来自快消、日化与医药。

• 半导体业务加速：1H26收入占比超6%（2025年不足5%），毛利率显著高于传统业务；公司正将约10%仓储资源从化工客户转配至半导体客户，服务范围由原材料物流扩展至设备、溅射靶材、前驱体进出口物流、原辅材与设备分销及废料回收。

关键展望

• 仓储毛利率预计3Q26显著改善：新仓库有2-3个月爬坡期，且新能源储能与半导体客户仓储毛利率接近50%。

• 半导体新订单的增量影响预计在2H26更明显。

• 管理层重申全年净利润+15% yoy指引，且内部目标更高。

• 8月可转债全额转股后有助降低净负债率（2Q26末仍高于80%）。

• 12个月目标价80.7元（自82.0元下调），隐含23%上行空间，维持买入评级。