2026-08-21 · Nomura · 公司/行业基本面

野村李宁（2331.HK）：品牌投入加码致盈利承压

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摘要

野村重申李宁（2331.HK）“中性”评级，将目标价由16.00港元下调至13.80港元（基于不变的13.0倍FY26F目标市盈率），对应现价14.46港元隐含-4.6%空间。管理层在8月21日中期业绩会后下调FY26指引：收入增速由高个位数降至低个位数，净利率由高个位数降至中高个位数，归因于消费需求疲软、运动服饰竞争加剧，以及跑步品类1H26销售同比下滑3%等自身经营短板。 3Q26季度至今销售情绪仍在下行且无改善迹象，尽管2H25基数较低，跑步与篮球品类的低迷令2H26销售能见度不足。同时，Stephen Curry合作及赛事/国家队赞助费用计入后，经营利润率将持续承压。野村因此将FY26-28F盈利预测下调11-20%、收入下调1-2%：FY26F净利润由2,834百万元降至2,283百万元，EPS由1.10元降至0.88元，现价对应14.9倍FY26F市盈率。 1H26公司实现收入15,235百万元、净利润1,816百万元（同比+4.5%），毛利率50.9%、经营利润率16.1%、净利率11.9%。野村认为李宁的品牌投入将带来短期盈利压力而非销售增长，并在中国运动服饰板块继续偏好安踏（2020.HK，买入）。

主要观点

管理层下调FY26指引：收入增速由高个位数下调至低个位数，净利率由高个位数下调至中高个位数，理由是消费需求疲软、行业竞争加剧及公司自身经营短板

跑步品类动能减弱，1H26销售同比下滑3%，被管理层列为自身经营问题之一

3Q26季度至今销售情绪仍在下行，尚无改善迹象

尽管2H25基数较低，跑步与篮球品类表现低迷，2H26销售能见度不足

Stephen Curry合作及赛事/国家队赞助费用计入后，经营利润率将持续承压

下调FY26F盈利预测20%，目标价由16.00港元降至13.80港元（目标FY26F市盈率维持13.0倍不变），重申中性评级

FY26-28F收入/盈利预测分别下调1-2%/11-20%，主要反映更保守的利润率展望；现价对应14.9倍FY26F市盈率

1H26收入15,235百万元，其中鞋类8,284、服装5,905、器材配件1,147百万元；净利润1,816百万元（同比+4.5%），毛利率50.9%、经营利润率16.1%、净利率11.9%

李宁选择加码高调赞助（中国奥委会、无锡马拉松、成都马拉松）与精英运动员（最新的Stephen Curry合作）；安踏（2020.HK，买入）则收购定位成熟的卫星品牌并依托在华渠道运营覆盖大众至高端各消费层级

野村认可李宁持续投入品牌与产品的战略，但警示这些投入将拖累短期盈利，且在消费情绪疲弱、行业竞争激烈背景下可能无法带来合理回报

估值基于13倍F12M市盈率，略高于公司5年历史平均12个月远期市盈率的12倍，基准为恒生指数；上行风险为篮球/运动休闲复苏超预期及低线城市表现好于预期，下行风险为宏观疲软与经营效率不及预期

论述逻辑

1H26中期业绩略低于预期 → 管理层在8月21日业绩会上下调FY26指引（收入低个位数增长、净利率中高个位数）→ 归因于消费需求疲软、运动服饰行业竞争加剧及跑步品类1H26销售同比下滑3%等自身经营短板，且3Q26至今销售情绪仍无改善 → 尽管有2H25低基数，跑步与篮球品类的低迷令2H26销售能见度不足，同时Curry合作与赛事/国家队赞助费用计入后经营利润率持续承压 → 野村基于更保守的利润率展望将FY26-28F盈利预测下调11-20%（FY26F下调20%）、收入下调1-2% → 以不变的13.0倍FY26F目标市盈率乘以下调后的盈利，目标价由16.00港元降至13.80港元 → 结论是品牌投入带来短期盈利压力而非销售增长，维持中性评级，并在中国运动服饰板块继续偏好安踏

关键展望

3Q26季度至今销售情绪仍在下行，管理层称尚无改善迹象，后续季度销售表现为关键验证点

野村预期李宁的品牌投入将带来短期盈利压力而非销售增长

目标价为12个月时间窗口内13.80港元，对应现价14.46港元隐含-4.6%空间

上行风险：篮球与运动休闲品类复苏强于预期、低线城市表现好于预期；下行风险：宏观经济环境疲软、经营效率弱于预期

野村 李宁（2331.HK）：品牌投入加码致盈利承压

摘要

主要观点

论述逻辑

关键展望

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