伯恩斯坦：全球半导体设备——WFE 有望突破 2000 亿美元

原标题：Global Semiconductor Equipment: $200bn WFE in sight

摘要

伯恩斯坦大幅上调 2026-2028 年全球 WFE（晶圆制造设备）预测，主要基于内存扩张（尤其 DRAM）和中国需求超预期。2026 年 WFE 上调至 1480 亿美元（原 1410 亿），同比增长 21.4%；2027 年上调至 1750 亿美元（原 1580 亿），同比增长 18.2%；2028 年上调至 1980 亿美元（原 1640 亿），同比增长 13%。中国 WFE 在 2026-2028 年分别上调 23 亿、67 亿和 161 亿美元，主要受 YMTC 和 CXMT 扩产驱动。全球除中国外 WFE 增长主要由 DRAM 拉动，2027 年 DRAM WFE 上调 34 亿美元至同比增长 25%。报告维持对 AMAT、LRCX、KLAC 的 Outperform 评级，并上调 LRCX 目标价至 340 美元、KLAC 至 1975 美元，AMAT 维持 525 美元。日本半导体中偏好 Kokusai 和 Tokyo Electron，ASML 为欧洲首选，中国半导体设备看好 AMEC、NAURA 和 Piotech。

主要观点

• 2026 年全球 WFE 预测上调至 1480 亿美元（原 1410 亿），同比增长 21.4%（原 18%），主要因中国 DRAM 和晶圆级封装（WLP）展望改善。
• 2027 年 WFE 预测上调至 1750 亿美元（原 1580 亿），同比增长 18.2%（原 12%），DRAM 是主要驱动力，全球 DRAM WFE 上调 34 亿美元至同比增长 25%。
• 2028 年 WFE 预测上调至 1980 亿美元（原 1640 亿），同比增长 13%（原 4%），DRAM 贡献最大增量（+200 亿美元），NAND 次之（+72 亿美元）。
• 中国 WFE 在 2026-2028 年分别上调 23 亿、67 亿和 161 亿美元，中国内存是主要驱动力，YMTC 和 CXMT 扩产信号积极。
• 中国 DRAM 方面，预计中国需建设更多 DRAM 产能以支持本地 HBM 制造，CXMT IPO 将提供更多资金加速扩张。
• 全球除中国外 WFE 2026 年增长 25%，2027 年增长 21%，主要因 DRAM 预测上调；2027 年 IDM 逻辑和 NAND 资本支出各小幅上调 6 亿美元。
• 晶圆级封装（WLP）市场预计从 2025 年的 60 亿美元增长至 2028 年的 110 亿美元（基于 TechInsights 估计）。
• 主要半导体设备公司对 2026 年中国收入的指引为持平于 2025 年，好于此前下降的预期，未来几个季度可能进一步上调。
• 设备板块估值仍偏高，但报告对当前设备支出上升周期可能持续多年持更积极态度，认为 WFE 预测有继续上行潜力。
• 中国半导体设备公司中，AMEC 已将年度订单增长指引从 30% 上调至 50%，反映内存增长强劲；其他同行也可能上调。

论述逻辑

报告基于对内存（尤其 DRAM）和中国市场资本支出的乐观预期，上调 2026-2028 年全球 WFE 预测。首先，全球 DRAM 资本支出加速，2027 年 DRAM WFE 上调 34 亿美元至同比增长 25%，主要来自中国和海外 DRAM 厂商的扩产计划。其次，中国内存厂商（YMTC、CXMT）盈利能力改善且有望 IPO，从而获得更多资金用于产能扩张，渠道调研显示它们将在 2027 年各启动两个新晶圆厂，推动 2027-2028 年 WFE 增长。此外，晶圆级封装需求增长（2028 年达 110 亿美元）也贡献了部分上调。基于这些 WFE 上调，报告调整了覆盖设备公司的盈利预测和目标价，并维持对 AMAT、LRCX、KLAC 的 Outperform 评级，认为当前上升周期可能持续多年。

关键展望

• 2026-2028 年 WFE 预测有继续上行潜力，尤其若中国内存扩产超预期或全球 DRAM 资本支出进一步加速。
• 主要半导体设备公司对中国收入的指引可能在未来几个季度上调，因中国本地设备商的强劲订单增长将在 2027 年反映（订单到收入约 1 年交付周期）。
• 中国 WFE 上升周期可能比预期更持久，因本地化推动更积极。
• 风险方面，报告未明确列出。

推荐标的

• AMAT (Applied Materials)：Outperform，目标价 525.00 美元。拥有领先逻辑、DRAM 和封装的最大敞口，且三者中最便宜。
• LRCX (Lam Research)：Outperform，目标价 340.00 美元（原 325 美元）。受益于 GAA、封装、HBM 和 NAND 升级等关键拐点，CY26 评论支持。
• KLAC：Outperform，目标价 1,975.00 美元（原 1,875 美元）。结构性增长驱动、强大竞争地位、较低的中国替代风险。
• Tokyo Electron (8035.JP)：Outperform，目标价 59,200 日元。全球第四大 SPE 供应商，日元贬值后有望获得份额并扩大利润率。
• Kokusai (6525.JP)：Outperform，目标价 8,240.00 日元。批量 ALD 领导者，在先进节点（尤其 GAA）和 NAND 中受益。
• Screen (7735.JP)：Market-Perform，目标价 12,600 日元。估值最低但增长驱动最弱，中国收入下降带来利润率下行风险。
• Lasertec (6920.JP)：Outperform，目标价 50,000 日元。掩模检测主要供应商，ACTIS 200 HiT 进入市场有望推动收入增长加速。
• Advantest (6857.JP)：Outperform，目标价 39,200 日元。
• DISCO (6146.JP)：Outperform，目标价 85,000 日元。
• ASML (ASML.NA)：Outperform，目标价 1,700.00 欧元（美国上市目标价 1,971.00 美元）。首选股，预计 2025-2028 年收入 CAGR 23%，受先进逻辑和 DRAM 资本支出上升及光刻强度提高支撑。
• NAURA (002371.CH)：Outperform，目标价 680.00 人民币。国内 WFE 领导者，产品组合最广，受益于国产替代和份额加速增长。
• AMEC (688012.CH)：Outperform，目标价 500.00 人民币。聚焦干法刻蚀和沉积，技术最佳，全球认可度最高。
• Piotech (688072.CH)：Outperform，目标价 580.00 人民币。聚焦沉积设备，在先进封装混合键合领域扩张，产品创新记录良好。

关键图表

图1. 我们上调2026年WFE预测

图2. 我们现在预计2026年同比增长21%（18%）

图3. 在中国，我们现在预计同比增长15%/15%

图4. 我们将2026/2027年中国以外WFE上调至25%/

图5. 我们对2026年WFE同比增长21%（或1480亿美元）的预测略高于主要半导体设备公司的最新预测

图6. 我们现在估计2027/2028年WFE支出

图7. 对于逻辑/代工，我们维持2026-27年

图8. 我们预计未来两年WLP将强劲增长