瑞银：2026年展望——大分化

原标题：2026 Outlook - The Great Bifurcation

摘要

全球可持续转型进入2026年，面临更复杂无序的阶段：政策协调减弱、地缘政治碎片化、AI驱动的电力需求激增、中国出口导向的绿色内卷。技术成本持续下降，但系统部署压力增大——AI带来密集且价格不敏感的负荷，气候影响推高韧性成本，中国全球扩张压缩上游制造利润。这些力量导致技术分化：低成本曲线解决方案通过价格通缩和AI光环规模化，而系统关键技术的价值转向可靠性、灵活性和集成能力。瑞银转向系统瓶颈受益者、集成层和稀缺性驱动资产，减少对稀释性增长敞口。更新亚太最佳创意清单，增持电网、AI电力基础设施、过渡材料、工业电气化和自动化，减持上游太阳能、部分乘用车OEM和核能。

主要观点

• 全球转型进入更复杂无序阶段，政策协调让位于地缘政治碎片化和政策不确定性。
• AI驱动电力需求成为新负荷，电网需扩展和现代化以支持电气化和AI负载。
• 储能成为管理波动和峰值压力的关键。
• 效率和冷却从优化变为必需，因电力约束趋紧。
• 工业电气化和自动化降低能源成本并减少进口依赖。
• 多模式电动车（两轮车、公交车、商用车队）成为经济耐用的交通电气化形式，乘用车面临利润率压力加剧。
• 可再生能源价值继续向下游平台、集成商和系统赋能者迁移，而非上游。
• 灵活发电在需要稳定容量、速度和可靠性的系统中保持重要性。
• 瑞银增持电网和AI电力基础设施，包括变压器、电力电子、冷却和控制系统（Hyosung Heavy、Delta Electronics、Envicool、Kehua、Jentech、Advantech）。
• 扩大过渡材料敞口：铜、锂、石墨、稀土（Zijin、Jiangxi、Capstone、Tianqi、Ganfeng、Lynas、Talga）。
• 深化工业电气化和自动化敞口（Keyence、Fanuc、Yaskawa Electric、Siemens、Thermax）。
• 减持上游太阳能，因供应整合预期未实现；对部分乘用车OEM和海运脱碳保持谨慎；对核能转为中性，认为西方市场及时按预算交付的证据有限。

论述逻辑

报告从宏观政策约束出发，指出全球转型进入更无序阶段，AI电力需求、气候韧性和中国绿色出口共同导致技术分化。低成本技术通过价格通缩和AI光环规模化，而系统关键技术（电网、储能、冷却、自动化）的价值转向可靠性和集成能力。瑞银据此调整投资组合：增持受益于系统瓶颈和稀缺性的资产（电网、过渡材料、工业自动化），减持竞争加剧或依赖政策的领域（上游太阳能、乘用车OEM、核能）。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出对核能持中性态度，认为西方市场核能项目及时按预算交付的证据有限，且估值已反映乐观部署假设，AI资本支出审查增加下行风险。

推荐标的

• Hyosung Heavy：电网和AI电力基础设施受益者。
• Delta Electronics：电网和AI电力基础设施受益者。
• Envicool：冷却和控制系统受益者。
• Kehua：冷却和控制系统受益者。
• Jentech：冷却和控制系统受益者。
• Advantech：冷却和控制系统受益者。
• Zijin：过渡材料（铜）。
• Jiangxi：过渡材料（铜）。
• Capstone：过渡材料（铜）。
• Tianqi：过渡材料（锂）。
• Ganfeng：过渡材料（锂）。
• Lynas：过渡材料（稀土）。
• Talga：过渡材料（石墨）。
• Keyence：工业电气化和自动化。
• Fanuc：工业电气化和自动化。
• Yaskawa Electric：工业电气化和自动化。
• Siemens：工业电气化和自动化。
• Thermax：工业电气化和自动化。
• 减持标的：Paladin、Dongfang、Harbin（核能EPC）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。