摩根大通：欧洲金属、采矿与钢铁：中国金属活动追踪：评估2026年初中国铜、铝、锌库存

原标题：J P M O R G A N: European Metals, Mining & Steel: China Metals Activity Tracker: Assessing China copper, aluminium & zinc inventories at start of 2026

摘要

摩根大通发布截至2026年1月16日当周的中国金属库存高频追踪。报告显示，2025年末至2026年初，中国基本金属出现显著补库，铜、铝、锌库存均以高于历史均值的水平开局。铜库存达293kt，为2021年以来同期最高；铝库存处于历史区间上沿；锌库存110kt，为2021年以来最高。报告认为补库周期可能延续至春节，短期内铜现货市场难以收紧。中国12月M2同比增8.5%，央行宣布多项宽松措施，包括结构性政策工具降息25bp。EMEA金属与采矿团队维持对全球铜需求和铜矿股的积极展望，并重申铜替代品在2030年前难以填补供应缺口。钢铁方面，1月上旬日均产量环比增23%，但同比降5%；钢企利润虽在12月有所恢复，但仍处于亏损状态，铁矿石价格超105美元/吨可能进一步挤压利润。钢材库存同比增24%，铁矿石港口库存约150Mt，处于5年区间上沿。

主要观点

• 截至2026年1月16日当周，中国铜库存（SHFE+保税区）为293kt，为2021年以来同期最高水平。
• 铜库存大幅增加主要发生在2025年末和2026年初，补库周期预计延续至春节，短期内铜现货市场难以收紧。
• 铝库存同样处于历史区间上沿，锌库存110kt，为2021年以来最高。
• 中国12月M2同比增8.5%，央行宣布对所有结构性政策工具降息25bp，并推出多项再贷款计划，重点支持科技、绿色、养老、普惠金融等政策驱动领域。
• EMEA金属与采矿团队维持对全球铜需求和铜矿股的积极展望。
• 报告重申铜替代品在2030年前难以填补供应缺口（“替代品不太可能‘搅局’”）。
• 中国15个五年计划期间电网投资预算达4万亿元人民币，较上一个五年计划增长40%。
• 中国钢铁产量年化运行率为905Mt，1月上旬日均产量环比增23%，但同比降5%。
• 钢企利润在12月有所恢复，但仍处于亏损状态；铁矿石价格超105美元/吨可能进一步挤压利润。
• 钢材库存截至1月15日当周环比持平，同比增24%，年初库存水平相对较高。
• 铁矿石港口库存约150Mt，处于5年区间上沿。

论述逻辑

报告通过高频库存数据追踪中国金属消费趋势。铜、铝、锌库存均高于历史均值，表明下游需求短期偏弱，部分原因是铜半成品生产商因订单减少而暂停生产，以及铜价上涨期间套保困难。但EMEA团队认为，中国货币供应量扩张（M2增速回升）与工业金属价格及矿业股表现存在正相关，叠加电网投资大幅增长，中期需求前景依然积极。钢铁方面，产量季节性回升但同比下滑，利润仍承压，库存偏高。

关键展望

• 补库周期预计延续至春节，短期内铜、铝、锌现货市场难以收紧。
• 中国货币宽松政策（降息、再贷款）对政策驱动行业（科技、绿色、养老、普惠金融）的支撑效果。
• 铜替代品在2030年前难以填补供应缺口。
• 铁矿石价格超105美元/吨可能进一步挤压钢企利润。
• 报告未明确给出未来价格或评级变化的时间窗口。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。覆盖公司列表包括：Acerinox、Anglo American、Aperam、ArcelorMittal、BHP Group、Glencore、Harmony Gold、Impala Platinum、Kumba Iron Ore、Northam Platinum、Outokumpu、Rio Tinto、SSAB、Salzgitter、Sibanye-Stillwater、ThyssenKrupp、Valterra Platinum、voestalpine等，但未提供具体评级或目标价。

关键图表

Figure 1: 2025年铜库存变动——中国可见铜库存（SHFE+保税区）周度变化

Figure 2: 截至2026年1月16日当周中国可见铜库存总量（SHFE+保税区）

Figure 3: 2025年铝库存变动——中国可见铝库存（SHFE+保税区）周度变化

Figure 4: 截至2026年1月16日当周中国可见铝库存总量（SHFE+区域仓库）

Figure 5: 2025年锌库存变动——中国可见锌库存（SHFE+保税区）周度变化

Figure 6: 截至2026年1月16日当周中国可见锌库存总量（SHFE+区域仓库）

Figure 7: 中国钢铁产量年化运行率905Mt：1月10日止10天CISA日均产量环比+23%（同比-5%）

Figure 8: 中国钢企利润12月恢复但仍亏损；铁矿石价格创纪录高位（>105美元/吨）可能进一步挤压利润

Figure 9: 截至1月15日当周中国钢材库存环比持平，同比+24%；年初库存水平相对较高

Figure 10: 中国港口铁矿石库存约150Mt，处于5年区间上沿

Figure 11: 截至2026年1月16日当周中国可见铜库存（SHFE+保税区）

Figure 12: 截至2026年1月16日当周中国可见铝库存（SHFE+区域仓库）

Figure 13: 截至2026年1月16日当周中国可见锌库存（SHFE+区域仓库）