礼邦医药 B：剑指全球高磷血症市场的肾病领先者

摘要

华泰证券首次覆盖礼邦医药-B (9637 HK)，给予“买入”评级，目标价 51.86 港币。 公司是国内稀缺的全球化肾病生物制药企业，核心管线 AP301 和 AP306 锚定竞争格局优秀的全球高磷血症市场，该市场预计 2035 年规模将达 64 亿美元。 AP301 处于中国 NDA 阶段，预计 2030 年中国及美国风险调整后销售峰值约 35 亿元人民币。 AP306 已与 R1 Therapeutics 达成 BD 合作，预计 2035 年中国销售峰值约 17 亿元人民币，2034 年美国销售峰值约 14 亿美元。 商业化产品美信罗®预期 2034 年于中国实现约 10 亿元销售峰值。 报告预测公司 2026 至 2028 年营业收入分别为 1.28、1.29 和 7.13 亿元人民币，采用 DCF 估值法（WACC 10.3%，永续增长率 3.0%）得出公司合理估值为 181 亿港元。

主要观点

• 礼邦医药是国内稀缺的聚焦肾病领域的生物制药企业，拥有研发、生产与销售垂直整合平台。

• 首次覆盖给予公司“买入”评级，目标价 51.86 港币，DCF 估值达 181 亿港元。

• AP301 凭借差异化给药与强效降磷疗效主攻高磷血症市场，预计 2030 年中美风险调整后销售峰值约 35 亿元人民币。

• AP306 已授权给海外优秀伙伴 R1 Therapeutics，预计其中国及美国销售峰值分别达 17 亿元人民币和 14 亿美元。

• 现有商业化产品美信罗®用于慢性肾病贫血，预计 2034 年在中国实现约 10 亿元人民币销售峰值。

• 报告预测公司 2026/2027/2028 年营业收入分别为 1.28/1.29/7.13 亿元人民币，尚处亏损期。

• AP301 III 期临床数据表现优异，其血磷应答率（66.7%）高于碳酸司维拉姆组，且日服药剂量更低。

• AP306 IIa 期临床显示出优于司维拉姆的血磷控制能力，最常报告的不良事件为轻至中度腹泻（发生率 44.4%）。

• AP308 为潜在全球首创基因工程重组 IgA 蛋白酶，旨在实现 IgA 肾病的功能性治愈。

• CKD 领域 BD 交易高度活跃，2020 年以来金额排名前十的交易总规模已达 854 亿美元。

论述逻辑

• 全球高磷血症药物市场扩容（2035 年达 64 亿美元）且仅有两款活跃创新管线 → AP301 差异化设计抢占市场 + AP306 解决磷结合剂控制不佳的痛点 → 协同开拓全球格局优秀的高磷血症市场。

• 核心管线的临床推进与 BD 合作为收入爆发奠定基础 → 预测 2028 年营收增至 7.13 亿元人民币 → 采用 DCF 估值法 → 得出 181 亿港元估值及 51.86 港币目标价。

关键展望

• AP301 预计 2027E 在中国上市，2028E 在美国上市。

• AP306 计划于 2027 年启动用于向 FDA 申请上市的 III 期多区域临床试验。

• 罗氏预计将在 2H27 解决美信罗®的供应瓶颈，以支撑 2028 年销量的快速爬坡。

推荐标的

• 礼邦医药-B (9637 HK)：首次覆盖给予“买入”评级，目标价 51.86 港币。