康明怡 宏观经济 海外经济 6月美国非农数据点评：非农平淡，部分实体就业小幅趋势上升

摘要

失业率好于预期主要源于劳动参与率的下降，非农就业数据与家庭调查口径的就业人数存在背离。 6月就业增长主要集中于专业和商业服务（3.6万）、社会辅助（2.5万）及医疗（2.2万），休闲餐饮则减少6.1万。 时薪与周薪同比进一步回落，主要受高收入人群收入快速下降拖累。 结构上，AI相关行业、非住宅类建筑业及耐用品制造业就业呈趋势性增长，体现出美国实体经济结构的系统性变化。 相反，非耐用品制造业及传媒行业就业持续收缩；可选消费中服饰零售增加，但旅游及住宿餐饮未现暑期季节性显著增长。 随着原油冲击系统性回落及5月岗位空缺数小幅反弹，单月非农疲软的系统性风险不大。 基于此，报告维持不加息但缩表的基准货币政策预期，并认为沃什的货币政策风格为鹰中略带鸽派。

主要观点

• 失业率好于预期与劳动参与率下降有关，导致就业率同步下降，且家庭调查口径的就业人数持续下降。

• 6月就业增长集中于专业和商业服务、社会辅助和医疗，休闲餐饮减少6.1万。

• 时薪和周薪同比进一步回落，主要受高收入人群收入同比的快速下降影响。

• AI相关行业及耐用品制造业就业呈现趋势性增长，非住宅类建筑业亦持续增长，体现出实体经济的结构性变化。

• 制造业中非耐用品就业持续回落，与耐用品就业呈反向趋势，其中服装上下游加速出清。

• 可选消费就业冷热不均，服饰零售及家庭辅助增速不减，但旅游及住宿餐饮业未出现暑期季节性显著增加。

• 5月岗位空缺数维持小幅反弹态势，且原油冲击系统性回落，因此单月非农不及预期不代表系统性风险。

• 维持不加息但缩表的基准货币政策情景，并认为沃什的货币政策风格为鹰中略带鸽派。

论述逻辑

• 6月非农新增5.7万不及预期，但由于劳动参与率下降，失业率反而好于预期 → 同时，初次申请失业人数仍在低位，且5月岗位空缺维持反弹 → 加上原油冲击系统性回落 → 因此单月数据平淡不代表系统性风险 → 据此维持不加息但缩表的基准政策预期。

关键展望

• 维持不加息但缩表的货币政策基准情景。

• 随着原油冲击系统性回落，后续非农进一步疲软的概率不大。

• 风险提示：通胀回落不及预期。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的