2026-09-21 · HSBC · 公司/行业基本面

汇丰三星生物制药（207940.KP）首次覆盖给予买入评级：在担忧中攀升

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摘要

汇丰首次覆盖三星生物制药（Samsung Biologics，207940 KP）并给予“买入”评级，目标价 2,100,000 韩元，潜在涨幅达 49.0%。 2026 年初至今该股下跌 17%，大幅跑输同期上涨 59% 的 KOSPI 指数，主要受制于市场对新订单动能放缓、薪酬上涨及美国关税等问题的担忧。汇丰认为市场反应过度，在分拆 Samsung Bioepis 后，三星生物制药已成为全球产能规模最大（2025 年达 845kL）且营业利润率最高（2025 年达 45.4%）的纯 CDMO 龙头。随着收购美国马里兰州生产基地消除关税不确定性，汇丰预计新签订单将于 2026 年下半年反弹，全年新订单预计达 30 亿美元，2027-2028 年可达 USD6-7bn；预计 2026 年销售增速达 22%，超出公司 15-20% 的官方指引。同时，美国《生物安全法案》推进、收购 PolyPeptide Group 以及新产能释放将成为推动业绩和估值修复的催化剂。

主要观点

首次覆盖给予“买入”评级，目标价 2,100,000 韩元，潜在上行空间为 49.0%。

股价年初至今下跌 17% 跑输大盘，市场关于订单、薪资和关税的三大担忧被过度放大。

分拆后成为纯粹的 CDMO 标的，以 845kL 产能位居全球第一，2025 年营业利润率达 45.4%，显著领先同行。

1H26 订单动能放缓是由于 1H25 洽谈减少，预计新订单将于 2H26 回暖，全年新订单预计达 30 亿美元，2027 年与 2028 年增至 USD6-7bn。

预计 2026 年销售增速达 22%，将超出公司 15-20% 的官方指引水平。

工资上涨对利润影响有限，在薪资增加 20% 的极端悲观情景下公允价值仍有 1,600,000 韩元，高于现价。

耗资 3.53 亿美元收购 GSK 旗下美国马里兰州 60kL 生产基地，已商业化生产并自 3Q26 确认收入，对冲美国关税风险。

美国《生物安全法案》推进加速全球药企供应链去中国化，公司作为拥有在美制造基地的韩国 CDMO 直接受益。

计划以约 2.7 万亿韩元收购多肽 CDMO 公司 PolyPeptide Group 100% 股权，估算中尚未计入该交易潜在增益。

宣布通过配股增资 3 万亿韩元用于 PolyPeptide 收购和韩国第二园区建设，新股计划于 2026 年 11 月 30 日上市。

论述逻辑

因果逻辑链：市场对关税、劳工罢工及 1H26 订单放缓过度悲观导致股价大幅跑输 → 收购美国马里兰州 60kL 生产基地规避关税壁垒并自 3Q26 产生销售贡献 → 韩国新工厂投产与全球药企避开 BCC/1260H 清单驱动 2H26 订单反弹至 30 亿美元并在 2027 年与 2028 年加速 → 规模经济、ExellenS 标准化流程与抗体聚焦组合确立 45% 以上的高营业利润率壁垒 → 2026-28e 营业利润预测较市场共识高出 3-6%，推动估值中枢向历史均值（28.2x EV/EBITDA）回归。