史迹 梁晓钧 窦文静 行业研究 行业动态 以智能车为鉴，挖掘人形机器人投资机会：本体百家争鸣，零部件率先兑现

摘要

招银国际认为人形机器人正处于产业化前夜，因特斯拉 Optimus 量产计划一再推迟、行业缺乏催化剂，今年以来相关企业股价明显回调，板块估值已展现一定吸引力，下半年 Optimus 量产有望点燃新一轮市场情绪。 报告以新能源智能车发展史为镜：当前人形机器人能力处于 L1-L2 之间，约相当于智能车 2015-2016 年阶段，本体厂商仍需多轮淘汰赛，智驾头部车企凭造血能力与 AI 智能优势有望降维打击，宇树等最头部创业公司亦有望凭融资与垂直整合成本优势进入决赛圈。 算法端，“大小脑”正复刻智驾路径从分层协同走向端到端 VLA 与世界模型，真机数据是最稀缺资产（仿真训练模型在真实场景性能会衰减 40%），车企的“数据飞轮”有望再占先机。 市场空间方面，中国谐波减速器市场规模有望从 2025 年 13 亿元提升至 2030 年 134 亿元、扩大十倍；在 2030 年全球人形机器人出货 200 万台假设下，谐波减速器、行星滚柱丝杠、无框力矩电机、空心杯电机市场规模分别有望达 245 亿元、450 亿元、294 亿元、292 亿元，2025-2030E 复合增速分别为 47%、30%、36%、34%。

主要观点

• 人形机器人处于产业化前夜，年内板块因 Optimus 量产推迟明显回调，估值已现吸引力，下半年 Optimus 量产有望成为新一轮情绪催化剂

• 行业处于“1 到 N”早期、本体百家争鸣，当前能力介于 L1-L2，类比智能车约相当于 2015-2016 年，胜者未定、仍需多轮淘汰赛，造血能力和 AI 智能是本体厂商竞争力核心

• 智驾头部车企有望“降维打击”：相较创业公司，其在造血能力和 AI 智能两方面均有显著优势；本体环节核心企业为特斯拉（未评级）、小鹏汽车（买入/买入）及未上市的宇树科技、智元机器人

• 量产时间表密集落地：Optimus Gen 3 预计 2026 年三季度进入量产，小鹏 Iron 预计 2026 年底量产，广汽 GoMate 预计 2027 年量产，小米 2026 年发布 CyberOne V2，比亚迪小迪 2026 年 8 月首次亮相

• 创业公司中最看好宇树：自身业务已盈利、融资能力强，深度垂直整合（自研激光雷达和关节等）带来成本优势；下半年多家机器人公司上市，宇树拟募约 42 亿元、其中约 20 亿元投入模型算法研发（相当于其 2023-2025 三年研发费用总额的 7.6 倍）

• “大小脑”算法复刻智驾路径：从分层协同向端到端演进，VLA 和世界模型渐成主流；数据是算法进化主要瓶颈，且人形机器人所需数据规模和获取难度远高于智驾，同时具备算法、数据、落地场景的车企有望凭“数据飞轮”再次领先

• 真机数据是当前最稀缺资产：仿真环境训练的模型在真实场景性能会衰减 40%；遥操作、UMI、仿真合成单条有效数据成本分别约 8 元、0.5 元、0.01 元；截至 2026 年 4 月底全国已投用 64 个数据采集和训练中心、部署机器人超 2,500 台、总面积超 28 万平方米

• 零部件投资确定性高于本体：本体技术路径尚未收敛、胜负难分，上游零部件借中国产业链优势和工程师红利快速降本且仍有显著降本空间，三大关键零部件（减速器、丝杠、电机）有望带来几倍到十几倍市场增量，稳定量产交付和成本控制是核心竞争力

• 降本路径清晰：参照锂电池度电成本从 2015 年 448 美元降至 2023 年 139 美元（降幅近 70%），2025 年谐波减速器单台成本较 2023 年已降约 20%；Optimus 硬件成本约 32 万元（灵巧手占 32%、线性关节 23%、旋转关节 21%、感知系统 8%、域控 9%、其他 7%），关节模组中长期仍有 70-80% 降本空间，全尺寸整机成本有望降至 10 万元以内

• 谐波减速器增量最大、竞争格局较好：中国出货量有望从 2025 年 140 万台（约 13 亿元、2021-2025 年复合增速仅 17%）增至 2030 年约 2,070 万台、年复合增速约 72%（其中人形机器人用 1,700 万台，对应中国 2030 年约 110 万台人形机器人出货），市场规模有望从 13 亿元提升至 134 亿元、扩大十倍；来福谐波凭价格优势实现份额提升

• 行星滚柱丝杠胜负手在磨床设备：人形机器人丝杠精度需将误差控制在 8-18μm，高端磨床被“卡脖子”、进口订货周期长达 1-2 年，同时具备磨床和丝杠生产能力的双林股份、秦川机床获竞争优势；2023 年中国市场前五均为欧美厂商（Rollvis、GSA、伊维莱、力士乐、CMC）、市占率合计 80% 以上，国产替代空间大

• 电机环节初创公司或颠覆格局：轴向磁通电机功率密度可达径向电机的两倍以上（盘毂动力 PGH 达 25.73kW/kg、小象电动累计出货近 7 万台），步科股份 2025 年无框力矩电机销量 8.3 万台（同比+247.84%）、雷赛智能 2025 年交付超 12 万台；2030 年全球 200 万台出货假设下四大零部件市场规模 245/450/294/292 亿元、复合增速 47%/30%/36%/34%

论述逻辑

• Optimus 量产推迟致板块回调→估值显现吸引力→以智能车 2015-2016 年阶段为镜判断行业处于“1 到 N”早期→本体未决胜负、造血能力与 AI 智能是核心竞争力→智驾头部车企凭算法+数据+场景优势“降维打击”，宇树等头部创业公司凭融资与垂直整合成本优势有望进入决赛圈→算法端真机数据是最大瓶颈，政府数据采集中心与工厂场景“量产-数据飞轮”是解法→本体不确定性高，转投确定性更强的上游零部件→中国产业链红利驱动降本（对标锂电度电成本 2015-2023 年降近 70%、谐波减速器单台成本 2023-2025 已降约 20%）→三大零部件打开几倍到十几倍市场增量→竞争要素分环节落点：减速器看制造一致性与成本控制、丝杠看上游磨床设备产能、电机看设计创新（初创公司或挑战现有玩家）

关键展望

• 下半年 Optimus 机器人量产有望点燃新一轮市场情绪，是板块最重要催化剂

• 量产节点：Optimus Gen 3 预计 2026 年三季度进入量产；小鹏 Iron 预计 2026 年底量产；广汽 GoMate 预计 2027 年量产；小米 2026 年发布 CyberOne V2

• 今年下半年有望迎来多家机器人创业公司上市（宇树科技、乐聚智能、云深处科技），头部机器人公司融资能力进一步提升，募资主要用于模型算法研发

• 市场规模预测：中国谐波减速器市场从 2025 年 13 亿元升至 2030 年 134 亿元；2030 年全球人形机器人出货 200 万台假设下（单机搭载谐波减速器/反向行星滚柱丝杠/无框力矩电机/空心杯电机 16/14/28/34 个，单价降至 560/500/360/280 元），四大零部件市场规模 245/450/294/292 亿元，2025-2030E CAGR 47%/30%/36%/34%

• 降本展望：关节模组中长期仍有 70-80% 降本空间，全尺寸人形机器人整机成本有望降至 10 万元以内；行业仍在等待具身智能的“ChatGPT 时刻”，大模型智能化尚未达到“有用”水平

推荐标的

• 小鹏汽车（XPEV US/9868 HK）：买入/买入，智驾能力头部车企、模型+数据+场景一体化，有望借“数据飞轮”胜出，Iron 预计 2026 年底量产

• 来福谐波（3952 HK）：买入，谐波减速器核心企业，凭价格和成本优势实现市场份额提升

• 特斯拉（TSLA US）：未评级，Optimus 迭代迅速，Gen 3 预计 2026 年三季度进入量产阶段

• 绿的谐波（688017 CH）：未评级，谐波减速器核心企业，2025 年直接材料成本占比 42%，规模效应、技术降本和自动化制造下仍有较大降本空间

• 双林股份（300100 CH）：未评级，行星滚柱丝杠核心企业，同时具备磨床和丝杠生产能力（含开发弯头磨具解决螺母内螺纹加工难题），并探索微型行星滚柱丝杠用于灵巧手

• 鸣志电器（603728 CH）、步科股份（688160 CH）、雷赛智能（002979 CH）：均未评级，电机细分领域龙头；步科 2025 年无框力矩电机销量 8.3 万台（+247.84%）、雷赛 2025 年交付超 12 万台、鸣志构建“电机+驱动+传动+闭环”全栈平台并向百余家整机厂送样

• 宇树科技、智元机器人（均未上市）：最头部本体创业公司，宇树自身业务已实现盈利、深度垂直整合具成本优势，拟募约 42 亿元、约 20 亿元投入模型算法研发

• 报告另提及覆盖标的：比亚迪（002594 CH/1211 HK，买入/买入）、吉利汽车（175 HK，买入）、零跑汽车（9863 HK，买入）、蔚来（NIO US/9866 HK，买入/买入）、阿里巴巴（BABA US，买入，互联网团队覆盖）、秦川机床（000837 CH，未评级）、舍弗勒（SHA GR，未评级）、优必选（9880 HK，附录估值表）等