2026-09-08 · 兴业证券 · 宏观策略

如何从高久期预判债市风险

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摘要

兴业证券固收团队结合2019年以来数据，研究基金久期对债市风险的预判意义。报告指出，2026年6月以来利率型中长纯债基金久期再度升至历史高位，滚动一年分位不低于90%的交易日占比过半，8月5日单日久期中枢一度升至5.10年，但10年国债收益率反而由当日约1.71%回落至8月31日的1.69%左右，与2025年7月高久期后债市由强转弱形成反差，说明久期高低本身不足以判断方向。统计显示，按滚动一年分位分为五组后，未来60个交易日10年国债收益率平均变化介于-1.6bp至-6.8bp，即便97%以上分位平均仍小幅下行；但80%分位以上两组最大上行幅度升至10bp以上，上行超10bp占比升至45.4%和48.9%，即高久期识别的是潜在回撤而非方向。在分位90%以上的样本中，MA10突破前期峰值后，收益率平均变化由下行约4.7bp转为上行约2.7bp，最大上行由9.9bp升至14.4bp，上行超10bp占比由38.7%升至55.9%。 2020、2022、2025年三轮调整的触发因素均非久期本身，但高久期分别放大了调整幅度（120个交易日最大上行70.5bp）、速度（6个交易日久期压降11.9%、收益率上行12.2bp）和波动（60个交易日最大上行16.5bp）。落脚当下，9月3日MA10为4.80年仍低于2025年7月4.97年的前高、债市未复制去年调整，但9月4日单日久期5.19年已超去年5.18年高位；报告建议分层观察——第一层看滚动一年分位是否持续90%以上，第二层看MA10是否重新突破前期峰值，若突破并持续上行，需对潜在调整风险给予更高权重。

主要观点

高久期不改变行情方向：按滚动一年分位分为0%-20%、20%-50%、50%-80%、80%-97%和97%以上五组，未来60个交易日10年国债收益率平均变化分别为-4.2bp、-5.1bp、-6.8bp、-1.6bp和-1.6bp，即便分位在97%以上，收益率平均仍小幅下行。

高久期明显放大尾部风险：久期分位低于80%的三组未来60个交易日最大上行幅度均值维持在6-8bp，80%以上的两组升至10bp以上；上行超过10bp的样本占比五组分别为29.9%、16.3%、27.8%、45.4%和48.9%，久期识别的是潜在回撤而不是未来方向。

2019年以来利率型债基久期峰值台阶式上移，不同时期的高久期绝对水平不可直接比较：MA10高点由2.2-2.5年一路抬升，2022年升至2.83年，2024年末突破4年，2025年7月进一步升至4.97年。

是否突破前期峰值是高久期状态下区分风险水平的第二维度：滚动一年分位90%以上样本中，MA10仍低于前期峰值时，未来60个交易日收益率平均下行约4.7bp、最大上行约9.9bp、上行超10bp占比38.7%；突破前期峰值后三项数值分别变为上行约2.7bp、14.4bp和55.9%。

2020年复盘：基本面与资金面转向触发调整，高久期不是行情转向的原因但放大了调整；久期滚动一年分位首次升至90%以上后的120个交易日内，10年国债收益率最大上行70.5bp，同期利率型债基久期最低降至1.58年、分位回落至接近0。

2022年复盘：理财赎回反馈下高久期加快风险释放，11月10-18日债基久期在6个交易日内降至1.79年、降幅11.9%（明显高于2020年7月初6.1%），同期10年国债收益率由2.70%升至2.83%、累计上行12.2bp、期间最大上行13.3bp。

2025年复盘：滚动10日久期中枢较2024年初累计提高约2.8年、连续突破前高并逼近5年后，债市波动明显放大——7月2-14日10年国债收益率由1.64%升至1.67%，'反内卷'预期升温后7月24日升至1.74%，久期中枢升至历史高点后未来20个交易日最大上行约5.0bp、60个交易日内扩大至16.5bp。

2026年当下的不同：6月以来高久期（分位不低于90%）交易日占比过半、8月5日单日久期中枢一度达5.10年，但10年国债收益率由当日约1.71%回落至8月31日的1.69%左右，8月中下旬一度降至1.68%；9月3日MA10为4.80年，仍低于2025年7月约4.97年的前高。

需要关注的边际信号：单日口径利率型债基久期已于9月4日升至5.19年，超过2025年7月5.18年的历史高位，而滚动10日中枢尚未突破前高，久期后续是继续上行还是高位转向回落，对判断机构利率风险暴露和长端潜在调整压力具有较强参考意义。

操作上建议分层观察久期：第一层看滚动一年分位是否持续处于90%以上，判断利率风险是否已经较高；第二层看MA10是否重新突破前期峰值，判断风险暴露是否再度扩张；若在峰值下方震荡回落不宜仅因久期偏高而过度悲观，若重新突破并持续上行则需给予潜在调整风险更高权重。

论述逻辑

事件切入：2026年6月以来基金久期升至历史高位引发担忧，但8月5日久期中枢达5.10年后收益率反而回落，与2025年7月高久期后债市由强转弱形成反差 → 说明仅凭久期高低判断走势并不充分，报告转向用2019年以来数据系统梳理久期与收益率的关系。

第一步统计（样本区间2020年1月1日至2026年9月2日）：久期分位与后续60日方向不存在稳定单调关系、高久期不改变行情方向，但80%分位以上组别的最大上行幅度和大幅调整占比显著抬升 → 得出'通过久期识别的是潜在回撤，而不是未来方向'。

第二步引入峰值维度：因久期峰值台阶式上移、绝对水平不可直接比较，改用'高分位+MA10是否突破前期峰值'定位久期状态 → 突破前高后平均变化由下行4.7bp转为上行2.7bp、最大上行由9.9bp升至14.4bp、上行超10bp占比由38.7%升至55.9% → 再以2020、2022、2025年三轮复盘验证：触发因素均非久期本身，但高久期放大调整的幅度和速度。