瑞银：纬创：2026年前景乐观，受强劲AI机架需求驱动

原标题：Upbeat 2026 outlook driven by strong AI rack demand

摘要

瑞银维持纬创（3231.TW）买入评级，目标价NT$200，基于2027年预期EPS的11倍市盈率。报告指出，AI服务器已占纬创销售额70%以上，为其美国合作伙伴提供L10机架组装，并在机架计算板、HGX基板方面拥有强劲份额。瑞银将2026年AI服务器机架出货量预测从10.2k上调至15k，预计2026/27年营收增长分别为+66%/+19% YoY，高于市场预期的+53%/+40%。尽管毛利率因高ASP机架混合而略有下降，但营业利润率仍维持在2%的目标水平。纬创2025年第四季度业绩显示库存环比下降16%，库存天数从72天降至48天。瑞银上调2026/27年EPS预测至NT$15.60/NT$19.00，高于市场预期21%/7%。

主要观点

• AI服务器已占纬创销售额70%以上，提供L10机架组装给美国合作伙伴，并在机架计算板、HGX基板方面拥有强劲份额。
• 纬创受益于纬颖的ASIC、通用服务器以及与VR200 CSP项目的合作。
• 在组件方面，预计计算板将发展为LPU（与鸿海合作）以及为第二大AI GPU提供加速器模块。
• 增值组件、自动化投资和融资/处理成本使营业利润率保持在2%的目标水平。
• 库存因机架 ramp 而良好消化，环比下降16%，库存天数从72天降至48天。
• 瑞银预计AI服务器将占2026年销售额的85%，包括纬颖在内，高CSP和云资本支出推动更强劲的机架出货。
• 机架出货量预测：从2025年第四季度的2.5k ramp 到2026年第一季度的4k，全年15k（此前为10.2k）。
• 预计2026年第四季度有0.3k Rubin机架，产量将在2027年 ramp。
• 笔记本电脑（2026年预计占销售额12%）预计单位下降6%，但销售额增长2%，因内存成本上升。
• 纬创正在为一家大型美国网络OEM增长AI交换机，同比增长10倍，达到约NT$100亿，并已与一家一级CSP和领先芯片组平台供应商合作。
• 瑞银将2026/27年营收增长预测从+45%/+20% YoY上调至+66%/+19% YoY，达到NT$3.622万亿/NT$4.326万亿，高于市场预期的+53%/+40%。
• 由于高ASP机架混合，2026年毛利率/营业利润率预测从6.0%/3.8%下调至5.7%/3.5%。

论述逻辑

纬创2025年第四季度业绩显示AI服务器需求强劲，机架出货量增长，库存消化良好。瑞银基于AI服务器在2026年达到85%销售额的预期，上调机架出货量预测，从而推动营收增长。尽管毛利率因高ASP机架混合而略有下降，但营业利润率目标维持2%，且EPS因营收增长而上调。维持买入评级，目标价NT$200基于2027年EPS的11倍市盈率。

关键展望

• 2026年AI服务器机架出货量预计15k，2027年Rubin机架 ramp。
• 2026/27年营收增长+66%/+19% YoY。
• 2026/27年EPS NT$15.60/NT$19.00。
• 目标价NT$200，基于11倍2027年EPS。
• 风险：宏观风险导致市盈率下调。

推荐标的

• 纬创（3231.TW）：买入，目标价NT$200，基于11倍2027年EPS。理由：AI服务器需求强劲，机架出货量增长，营收和EPS上调。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。