野村：安集科技（688019）因先进节点开发上调至买入

原标题：Nomura Anji Microelectronics Technology（688019）Upgrade to Buy on advanced~node development

摘要

野村将安集科技（688019 CH）评级从中性上调至买入，目标价从175元大幅上调至320元，基于50倍2026年预测市盈率（此前为27倍）。上调主要反映公司在10纳米以下先进节点的领导地位及全品类平台优势。野村预计中国CMP抛光液市场到2028年将扩大至105亿元，增长集中在10纳米以下逻辑、CoWoS先进封装和高层3D NAND/HBM领域。安集铜及铜阻挡层抛光液已在关键客户处从认证转向规模化量产，7纳米钴互连抛光液正从领先晶圆厂进入后续站点认证。公司计划将产能提升至6万吨/年，预计2025-2028年收入复合年增长率达21%，全球份额从2024年的约10%升至2026年的约15%，五年内可能达到25-30%。上调2026/27年净利润预测至10.72亿/13.03亿元（此前为8.35亿/9.62亿元）。风险包括超高纯硅溶胶依赖Fuso、来自鼎龙股份的竞争加剧以及晶圆厂垂直整合。

主要观点

• 野村将安集科技评级从中性上调至买入，目标价从175元上调至320元，基于50倍2026年预测市盈率（此前为27倍）。
• 上调理由包括：先进节点敞口、全品类覆盖以及持续的内研磨料支撑55-58%的毛利率。
• 当前股价对应39倍2026年预测市盈率。
• 中国CMP抛光液市场预计到2028年将增长至105亿元，增长集中在10纳米以下逻辑、CoWoS先进封装和高层3D NAND/HBM。
• 铜及铜阻挡层抛光液在关键客户处已从认证转向规模化量产。
• 7纳米钴互连抛光液正从领先晶圆厂进入后续站点认证，这是一个无Cabot/DuPont基准的全新品类。
• 先进封装单独为CMP抛光液需求增加约20%的增量。
• 安集还锚定了更广泛的内存产品组合。
• 更好的产品组合可能已将抛光液毛利率推至2025年的55-58%（同行52-55%），并应随着先进节点收入超过成熟节点而继续提升盈利能力。
• 安集拥有全面的CMP抛光液产品组合，与一线晶圆厂具有显著的交叉销售杠杆。
• 战略重点在于：（1）10纳米以下先进节点；（2）持续的原材料自给自足（近一半研发投入于内研磨料，占抛光液成本50%以上），以构建持久护城河。
• 预计产能提升至6万吨/年（上海金桥、宁波北仑及上海化工区新上游材料基地），将支持2025-2028年收入复合年增长率21%（2026年收入31亿元）。
• 全球份额从2024年的约10%升至2026年的约15%，五年内可能达到25-30%。

论述逻辑

野村认为安集科技受益于中国CMP抛光液市场在先进节点驱动下的扩张。公司凭借在10纳米以下逻辑、先进封装和3D NAND/HBM领域的布局，以及全品类平台和原材料自给自足带来的毛利率优势，有望实现高于行业的增长。产能扩张和客户认证进展（铜/铜阻挡层已量产，钴互连进入认证）支撑收入与利润预测上调，从而推动评级上调及目标市盈率扩张。

关键展望

• 报告明确提及2026年预测净利润10.72亿元，2027年13.03亿元。
• 预计2025-2028年收入复合年增长率21%。
• 全球份额目标：2026年约15%，五年内25-30%。
• 风险：超高纯硅溶胶依赖Fuso（未评级）、来自鼎龙股份（300054 CH，买入）的竞争加剧、晶圆厂垂直整合。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 安集科技（688019 CH）：评级上调至买入，目标价320元（此前175元），基于50倍2026年预测市盈率。当前股价245元（2026年4月17日），隐含上行空间30.6%。
• 提及的未覆盖公司：Fuso（4368 JP，未评级）、Cabot（CBT US，未评级）、DuPont（DD US，未评级）。
• 提及的覆盖公司：鼎龙股份（300054 CH，买入）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。