高盛 大众汽车（VOWG p.DE）：第二轮重组谈判成为焦点：削减奥迪盈利预测；26年第二季度要点

摘要

高盛发布关于大众汽车的最新研报，重点关注其持续进行的重组谈判。 报告指出，尽管特别股东大会（EGM）被视为加速重组的潜在工具，但其执行存在挑战，且决策与实施之间存在时间风险。 高盛下调了大众汽车旗下“品牌集团进取”（Brand Group Progressive，含奥迪）的FY26/27营业利润预测，主要受残值下降带来的约4亿欧元额外成本及中国市场表现疲软影响。 基于最新的中国市场观点及对保时捷和Traton SE的估值更新，高盛将大众汽车12个月目标价从89欧元下调至88欧元，维持“中性”评级。

主要观点

• 特别股东大会（EGM）是重组谈判的潜在加速器，但并非实施的可靠途径。

• 重组计划面临决策与实际执行之间的时间风险。

• 下调“品牌集团进取”FY26/27营业利润预测，降幅分别为11%和8%。

• 预计FY26该部门将承担约4亿欧元的额外成本，主要源于残值下降。

• 奥迪中国CKD业务未见改善迹象，相关合资企业注册量同比下降。

• 下调大众汽车FY26/27每股收益（EPS）预测，降幅分别为16%和4%。

论述逻辑

• 重组谈判陷入僵局（首次投票失败） -> 市场关注EGM作为施压工具 -> 考虑到中国市场疲软及残值减值压力 -> 下调盈利预测 -> 调整目标价至88欧元并维持中性评级。

关键展望

• FY26“品牌集团进取”营业利润率预计处于公司指引（5%-7%）的下限。

• 投资者需看到持续的盈利改善证据，才可能触发评级重估。

推荐标的

• 大众汽车（VOWG_p.DE）：中性评级，目标价88欧元。

关键图表

图1. 高盛预测调整

图2. 高盛预测与Visible Alpha一致预期数据对比

图3. VOWG_p.DE 12个月目标价：88.00欧元 现价：673.82 上行空间：19.2%