巴克莱：数据中心冷却：液冷繁荣——聚焦传统冷却增长、市场份额、服务机会与利润率

原标题：cooling's boom - Focus on trad'l

摘要

巴克莱认为液冷将占据数据中心冷却市场增长的一半以上，但西方公司在液冷领域难以维持其在传统冷却中的高市场份额。报告强调投资者不应忽视传统冷却公司的增长前景，并指出NVT在液冷领域定位最佳，其次是VRT。传统冷却公司如CARR、JCI、TT仍可实现双位数增长，但增速可能放缓。报告还关注Q4财报季、行业会议、液冷与传统冷却需求对比、CDU杀手型冷水机创新以及西方公司在液冷中的市场份额等关键议题。欧洲方面，施耐德和罗格朗有少量液冷敞口，ABB和西门子可能通过并购进入该领域。

主要观点

• 液冷可能占据数据中心冷却市场增长的一半以上，但西方公司难以获得其在传统冷却中的高市场份额。
• NVT在液冷领域定位最佳，因其专注于液冷且无传统冷却敞口，客户吸引力强。
• VRT冷却组合较为混合，但仍有较好定位。
• ETN收购Boyd对其FY27有机销售增长略有贡献，但影响不显著。
• 传统冷却公司CARR、JCI、TT在数据中心仍可实现双位数增长，但液冷份额上升可能使其增速承压。
• JCI和TT近期股价承压（年初至今分别-7%和-1%，而标普500上涨2%），Q4财报可能提供订单数据支撑，带来短期反弹机会。
• 液冷与传统冷却的增长差距值得关注，液冷基数小且受益于TPU、Rubin等芯片需求。
• 液冷服务模式与传统冷却不同，传统冷却服务价值可达设备成本的8-10倍，液冷则设备更换周期更快，但服务经济性尚不明确。
• MOD的TurboChill DCS不锈钢冷水机（800kW-2MW）可减少CDU需求，但CES 2026显示CDU可能替代部分冷水机，技术路线仍存变数。
• 台湾厂商（如AVC、Auras）在液冷市场竞争力强，因其擅长快速产品开发和高量制造，已赢得美国超大规模客户订单。
• 欧洲公司中，施耐德通过收购Motivair获得液冷能力，但仅占其数据中心销售的7%（集团销售约2%）；罗格朗在RDHX市场份额高，但仅占集团销售约1%；ABB和西门子缺乏冷却敞口，可能通过并购追赶。

论述逻辑

报告从Nvidia在CES上的评论引发数据中心冷却架构讨论出发，指出投资者对该领域认知不足。巴克莱认为液冷将快速增长，但传统冷却仍有增长空间，且西方公司在液冷中面临亚洲厂商的激烈竞争。通过分析各公司冷却敞口、财报季催化剂、行业会议、第三方数据以及技术演进（如CDU与冷水机之争），报告得出结论：投资者不应完全抛弃传统冷却公司，但需关注液冷对市场份额和估值的影响。欧洲公司冷却敞口有限，并购可能成为获取增长的关键。

关键展望

• Q4财报季（2026年1-2月）：传统HVAC冷却公司需强调其在下一代数据中心架构中的定位，订单数据可能支撑股价。
• 2026年1月22日：巴克莱举办Dell'Oro投资者电话会议讨论数据中心市场。
• 2026年2月2日：AHR Expo（拉斯维加斯）将有多家HVAC公司参与。
• 2026年2月17-19日：巴克莱工业精选会议（迈阿密）将邀请ETN、CARR、JCI、NVT、TT、VRT等公司。
• 液冷与传统冷却增长差距的演变：液冷销售基数快速扩大，增长差距可能收窄或扩大。
• 传统冷却公司估值波动可能持续，尤其是JCI和TT，但近期已有一定调整。
• 欧洲公司（ABB、西门子）可能通过并购进入冷却领域。

推荐标的

• NVT：最佳定位，专注于液冷，无传统冷却敞口，客户吸引力强。
• VRT：冷却组合混合，但仍有较好定位。
• ETN：收购Boyd对FY27销售略有贡献，但影响不显著。
• CARR、JCI、TT：传统冷却公司，数据中心业务仍可实现双位数增长，但增速可能放缓；JCI和TT近期股价承压，Q4财报可能带来短期反弹。
• 施耐德（欧洲）：通过Motivair有液冷能力，但敞口较小。
• 罗格朗（欧洲）：RDHX市场份额高，但敞口有限。
• ABB、西门子（欧洲）：缺乏冷却敞口，可能通过并购进入。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。