瑞银：友邦保险2025年业绩及2026年中期双位数VNB增长展望令投资者满意
摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录
摘要
瑞银发布亚洲保险行业首读报告，基于2025年业绩后投资者反馈。友邦保险2025年业绩及2026年中期双位数VNB增长展望令投资者满意，欧美投资者兴趣上升，因其寻求多元化配置至防御性、高质量的亚洲资产，且受AI干扰较少。友邦交易于1.29倍P/EV（12个月远期），低于5年均值1.47倍，部分投资者认为重估至均值合理。香港/中国投资者在友邦相对跑赢后更趋战术性，获利了结并转向优质落后股。中国寿险公司2026年一季度VNB增长强劲，但利润受市场波动拖累。中国人保财险估值吸引（0.9倍P/B，5.3%股息率），但增长和非车险综合成本率是关键观察点。瑞银对覆盖的保险公司均给予买入评级。
主要观点
- 友邦保险2025年业绩及2026年中期双位数VNB增长展望令投资者满意。
- 欧美投资者对友邦兴趣上升，因寻求多元化配置至防御性、高质量亚洲资产，且受AI干扰较少。
- 投资者欣赏友邦：1）2026年预计经营ROEV为16%；2）2024-25年每股OPAT增长12%（vs 指引：2023-26年CAGR 9%-11%）；3）股东回报率4%（2.5%股息+1.5%回购）。剔除BEPS 2.0影响，2025年每股OPAT增长15%。
- 友邦交易于1.29倍P/EV（12个月远期），低于5年均值1.47倍（该时期包含疫情干扰），部分投资者认为重估至均值合理。
- 友邦年初至今跑赢恒指/恒生科技指数9.8个百分点/23个百分点，部分香港/中国投资者采取战术性立场，获利了结并转向高贝塔优质落后股。
- 友邦面临短期压力：泰国一季度同比下滑，香港二至三季度高基数。
- 中国寿险公司2026年一季度VNB增长强劲，受存款迁移推动保费强劲增长，但利润率因业务组合转向分红险和银保而承压。
- 瑞银预测2026年中国寿险公司VNB增长10-20%。部分投资者担忧银保快速增长可能引发监管审查，但保险公司在NDR中表示中期展望正面。
- 中国寿险H股一季度下跌9%，尽管VNB反馈正面，因股市走弱引发一季度利润担忧。
- 平安一季度NPAT趋势应优于同业，因其股票持仓中FVOCI比例较高（2025年57%，主要同业19%-37%）且基数低；瑞银预计一季度OPAT同比正增长。
- 太保NPAT可能相对有韧性，得益于较低投资杠杆和更注重股息/价值的股票策略。
- 中国人寿H股观点分歧：一季度NPAT面临高基数，且更易受股价风险影响；部分投资者在3月下跌22%（恒指跌6.9%）后视为逢低买入机会。
- 中国人保财险过去5个月下跌21%（恒指跌3%），估值吸引：0.9倍P/B（12个月远期），2026年股息率5.3%，ROE稳定在低双位数。
- 车险综合成本率：部分投资者预计今年改善，超过“大致稳定”指引；但2025年总保费增长3.3%，落后名义GDP增长4%，2026年前两个月行业车险保费下降0.9%。
- 非车险综合成本率指引从2025年的约99%修订为2026年的<100%，因2025年净损失和LAE准备金比率上升1.6个百分点，以及2026年佣金重组（如商业财产、责任险）。
论述逻辑
报告从投资者反馈切入，先分析友邦保险：业绩满意、欧美兴趣上升、估值低于均值，但短期存在压力。接着对比香港/中国投资者更战术性的行为，偏好中国寿险H股。然后分别讨论中国寿险公司：VNB增长强劲但利润受市场波动影响，个股分化（平安、太保相对稳健，中国人寿分歧）。最后转向中国人保财险：估值吸引但增长和非车险综合成本率是关注点。整体逻辑是：先覆盖友邦，再覆盖中国寿险，最后覆盖财险，层层递进。
关键展望
- 友邦保险：中期双位数VNB增长目标；短期压力包括泰国一季度同比下滑、香港二至三季度高基数。
- 中国寿险公司：2026年VNB增长10-20%；一季度利润受市场波动影响；银保增长可能面临监管审查。
- 中国人保财险：车险综合成本率改善与否；非车险综合成本率指引<100%；保费增长能否跟踪GDP。
- 风险：股市下行、利率长期下行周期、经营经验偏差差于预期。
推荐标的
- 友邦保险 (1299.HK)：买入，价格HK$86.15（2026年4月2日）。
- 中国人寿 (2628.HK)：买入，价格HK$25.00。
- 中国太保-H (2601.HK)：买入，价格HK$33.16。
- 中国人保财险 (2328.HK)：买入，价格HK$14.51。
- 中国平安 (2318.HK)：买入，价格HK$60.20。
关键图表
- 中国人寿保险（港元）股价与目标价历史
- 友邦集团（港元）股价与目标价历史
- 中国太保-H（港元）股价与目标价历史