中信金属 601061 首次覆盖：央企贸易龙头，铜铌隐形冠军

摘要

公司以金属及矿产品贸易为基本盘，2025年贸易板块营收1418亿元、同比增8.9%，毛利率常年稳定在0.5%-2.5%；核心利润来自参股艾芬豪矿业、MMG SAM、CBMM的联营投资收益，其中25年MMG SAM净利润85.2亿元、同比大增127%。 铜板块，报告判断原矿品位下行、绿地项目减少令供给远期约束增强，2026年铜精矿长单加工费首次归零、7月末现货粗炼费跌至-159.77美元/干吨，缺矿正向矿端与冶炼端“双缺”演绎；美伊冲突冲击硫磺供应叠加中国暂停硫酸出口，高盛测算刚果金26年铜产量或减少约12.5万吨，而26年国网铜交货有望拉动约70.7万吨需求、2030年全球数据中心用铜有望达140万吨，铜价上行空间有望继续打开。 公司参股的KK矿控制铜金属量约3400万吨、平均品位2.65%，28年后有望稳产50万吨以上粗铜；邦巴斯矿山保有铜金属资源量超1000万吨。 铌板块，CBMM供给全球80%铌矿资源，电池领域用铌到2035年或占需求9%，铌基材料打开第二成长曲线。 预测2026-2028年EPS为1.06、1.41、1.62元，参考2027年行业调整后平均11倍PE给予目标价。

主要观点

• 公司是中信集团旗下金属贸易与矿业投资平台，股权结构稳定集中，参股艾芬豪矿业、MMG SAM、巴西矿冶公司（CBMM），联营投资收益贡献核心利润

• 贸易板块构成营收基本盘：2025年营收1418亿元、同比增8.9%，2020-2025年毛利率稳定在0.5%-2.5%；铁矿石年贸易量超5000万吨，公司为CBMM中国独家分销商，2023年起有色贸易营收反超黑色

• 铜供给远期约束强：2023年铜勘探预算较2012年峰值下降23%，2020-2024年全球仅取得6项资源发现、总量880万吨，重大铜矿发现速度与规模均下降

• 冶炼端矛盾激化、“双缺”演绎：2026年铜精矿长单基准加工费首次归零，现货粗炼费7月末跌至-159.77美元/干吨深度负值；国内电解铜产量边际下行，6月环比降1.3%、7月续降0.6%

• 需求端电网+AI双轮驱动：SMM预测26年国网铜交货拉动铜需求约70.7万吨、累计同比增速59%；AI数据中心单位耗铜约37吨/MW高于传统IDC的27吨/MW，2030年全球数据中心用铜有望达140万吨

• KK矿为全球一流铜矿：控制矿产资源12.72亿吨矿石量、铜金属量约3400万吨、平均品位2.65%，品位居全球大型铜矿前列；三期扩产稳步推进，2026年产量受前期地震影响尚未完全恢复

• 邦巴斯铜矿成本优势突出：保有铜金属资源量超1000万吨并伴生钼银金；公司持MMG SAM 15%股权、获26.25%铜精矿分销权，25年MMG SAM净利润85.2亿元、同比增127%

• 铌供给高度集中：巴西储量占全球66%、2025年供给全球93%铌矿；CBMM 2023年产量占全球75.5%（封面另表述CBMM供给全球80%铌矿资源），铌铁耗用占2025年铌下游需求约72.4%

• 盈利预测：26-28年归母净利润52.0/69.0/79.2亿元，同比+93.3%/+32.6%/+14.8%，EPS 1.06/1.41/1.62元，对应PE 11.4/8.6/7.5倍，ROE升至20.5%/23.0%/22.7%

论述逻辑

• 起点·供给：铜矿品位下行+绿地项目锐减 → 远期矿端供给约束趋强

• 传导·冶炼：铜精矿紧缺压垮加工费（长单归零、现货-159.77美元/干吨）→ 冶炼厂减产减亏 → “缺矿”升级为矿端+冶炼端“双缺”

• 催化·硫酸：美伊冲突致硫磺供应受扰+中国暂停普通硫酸出口 → 刚果金（供全球54%湿法铜）、智利（26%）原料短缺 → 电解铜产量下行风险

• 需求·托底：电网用铜韧性+AI数据中心用铜增长 → 铜价上行空间持续打开

• 落点·公司：参股KK矿、邦巴斯两大全球一流铜矿，量价齐升 → 投资收益持续增长、利润有望继续攀升

• 铌侧逻辑：CBMM垄断铌供给+钢铁基本盘稳固+电池等新兴应用放量 → 公司作为CBMM股东兼中国独家分销商持续受益

• 估值落点：26年EPS受KK矿地震扰动未完全恢复 → 参考2027年行业调整后平均11X PE → 目标价15.51元 → 首次覆盖买入

关键展望

• KK矿扩产验证点：三期扩产稳步推进，预计28年后稳定年产50万吨以上粗铜

• 矿山销量假设：26-28年KK铜矿销量31/40/50万吨、邦巴斯铜矿39/40/40万吨、CBMM铌矿11.3/12.8/14.4万吨

• 价格假设：26-28年铜市场价10.9/14/15万元/吨（含税），铌铁市场价32.7/34/35万元/吨（含税）

• 投资收益路径：26-28年矿山投资板块总投资收益29.97/50.80/61.05亿元

• 政策窗口：中国暂停普通工业硫酸与冶炼副产硫酸出口，实施周期覆盖至2026年底，构成电解铜供给约束的观察窗口

• 长期需求锚点：2030年全球数据中心用铜总量有望达140万吨（AI负载156GW占总容量约70%）；到2035年电池领域用铌需求占比有望提升至9%

• 风险提示：全球宏观经济波动；铜矿供给端产能释放超预期；KK矿扩产进度不及预期；下游需求不及预期；铜价波动影响投资收益导致利润波动

推荐标的

• 中信金属（601061.SH）——买入（首次覆盖），目标价15.51元（2026年8月18日收盘价12.05元）。逻辑：铜“双缺”格局下KK矿、邦巴斯两大优质铜矿投资收益持续释放，CBMM受益铌新兴应用；预测26-28年EPS 1.06/1.41/1.62元，按2027年行业调整后平均11倍PE估值

• 报告核心参股资产（未单独评级）：艾芬豪矿业（持KK矿39.6%、Kipushi 62%、Platreef 64%股权）、MMG SAM（公司持股15%、获邦巴斯铜精矿26.25%分销权）、CBMM（全球第一大铌产品生产商，公司为其中国独家分销商）