国金证券 海通发展(603162)百船四海皆通达，干散自此迎发展

摘要

报告首次覆盖A股干散货航运龙头海通发展（603162），给予「买入」评级，按2026年20倍PE给出目标价17.51元。 截至2026年8月，公司自营干散货船与重吊船合计67艘、运力446.87万DWT，自有超灵便型船运力规模位居全球第八、境内民营企业第一，2025年境外收入占比65.2%，并主张「百船计划」扩张主业。 报告判断干散货市场大周期或来临：需求端，美伊冲突致霍尔木兹海峡受阻、全球LNG产量同比下降4%，气改煤需求抬头；超级厄尔尼诺推升煤炭发电需求并造成巴拿马运河减载、排队与绕行；西芒杜项目投产，远期1.2亿吨产能等量替代澳大利亚矿将净增约116艘好望角型运力、拉动全球铁矿石吨海里需求约9.3%。 供给端全行业在手订单占运力比重仅14.22%，远低于2008年的75.59%。 当前年度BDI达2453.99点、同比增长46.0%，Clarksons预测2026、2027年供需差为1.4%、3.1%。 公司2025年超灵便型、巴拿马型日均TCE分别超市场14.25%、13.17%，TCE每上涨1000美元/天税后利润增厚1.21亿元。 预计2026-2028年归母净利润12.04/13.66/16.40亿元，对应PE为13.96/12.30/10.25倍；风险提示为宏观经济波动、航运安全与汇率波动。

主要观点

• 首次覆盖给予「买入」评级，目标价17.51元：基于2026年20倍PE，公司盈利弹性大，预计显著受益于干散货行业景气周期

• A股干散货稀缺标的，兼具规模、成本、航线与成长四大优势：截至2026年8月自营干散货船与重吊船合计67艘（自有66艘、光租1艘），运力446.87万DWT，平均船龄14.61岁，自有超灵便型运力全球第八、境内民企第一，运力扩充主要在船价相对低点时购入

• 内外贸兼营、全球摆位降低单一市场依赖：2025年境外收入占比65.2%、境内业务占比27.1%；截至2025年末国际航线已覆盖100余个国家和地区、350余个港口

• 精益运营带来持续超额收益：2025年超灵便型船日均TCE为13985美元、较市场平均水平高14.25%，巴拿马型15120美元、较市场高13.17%

• 需求端之一：中东局势反复致LNG供给收缩、气改煤需求抬头——2026年2月底美伊冲突爆发，霍尔木兹海峡受阻一度影响全球约20%的LNG供应；2026年3—6月卡塔尔和阿联酋LNG装载量同比减少约350亿立方米，全球LNG产量同比下降4%，2026Q2亚洲JKM均价约17.5美元/MMBtu

• 需求端之二：超级厄尔尼诺推升煤炭发电需求（高温增加用电、降水异常致水风电不足），并致巴拿马运河通行受限，船舶出现减载、排队与绕行，相当于提高单位货物的船舶需求

• 需求端之三：西芒杜项目投产拉长运距——几内亚至中国往返航程超90天、约为澳中航线的3倍；远期1.2亿吨产能等量替代澳大利亚矿将净增约116艘好望角型运力，全球铁矿石吨海里需求提升约9.3%；2026年1月首船西芒杜矿石已运抵中国

• 供给端有效运力增长受限：截至2026年8月全行业在手订单占现有运力比重14.22%，远低于2008年75.59%；新船价格持续走高、船台紧张拖长交付周期，叠加船舶老龄化严重

• 运价中枢上行、业绩弹性打开：2026年干散货市场高度景气，当前年度BDI达2453.99点、同比增长46.0%；Clarksons预测2026、2027年供需差为1.4%、3.1%；TCE每上涨1千美元/天，税后利润将增厚1.21亿元

• 盈利预测：预计2026-2028年营业收入73.61/81.52/93.97亿元，归母净利润12.04/13.66/16.40亿元，EPS为0.88/0.99/1.19元，当前股价对应13.96/12.30/10.25倍PE

• 估值低于可比均值：以2026年8月24日收盘计，公司2026E PE为13.89倍，低于可比公司均值16.48倍（招商轮船8.96倍、中远海特14.19倍、太平洋航运14.02倍、国航远洋28.75倍）

论述逻辑

• 公司具备规模、成本、航线、成长四大优势（超灵便型运力全球第八、船价低点购船、内外贸兼营全球摆位、TCE持续跑赢市场）→ 需求三重催化（美伊冲突致全球LNG产量同比下降4%引发气改煤；超级厄尔尼诺提振煤炭发电并致巴拿马运河减载、排队、绕航；西芒杜投产将几内亚—中国往返航程拉至澳中航线约3倍）→ 供给受限（在手订单占运力14.22%远低于2008年75.59%、船台紧张、船队老龄化）→ 运价中枢上行（BDI达2453.99点、同比+46.0%，2026/2027年供需差1.4%/3.1%）→ 高经营杠杆放大业绩弹性（TCE每上涨1000美元/天增厚税后利润1.21亿元）→ 预测2026-2028年归母净利润12.04/13.66/16.40亿元 → 按2026年20倍PE得出目标价17.51元，首次覆盖给予「买入」评级

关键展望

• Clarksons预测干散货航运市场2026、2027年供需差分别为1.4%、3.1%，运价中枢有望提升，公司作为全球第八大Handymax运力船东将获得向上高盈利弹性

• 西芒杜项目2026年仍处产量爬坡初期，CRU预计全年产量约2000万吨，远期1.2亿吨产能预计接近2030年逐步释放，是未来数年持续增加的长航距货盘，为运价中枢提供长期支撑

• 供给端当前订单处于历史低位，2026-2029年计划交付干散货船舶数量温和增长，新订单交付大多排在2027-2029年，在手订单无法满足老船更新换代需求、拆解或将集中爆发，整体供给处于低速增长状态

• 报告给出目标价17.51元（2026年20xPE）并首次覆盖给予「买入」评级

• 风险提示：宏观经济波动（全球经济下行、小宗散货需求下降叠加公司持续订造新船，或致运价承压）、航运安全（货物受损灭失及赔偿责任）、汇率波动（境外业务占比较高）

推荐标的

• 海通发展（603162）：首次覆盖给予「买入」评级，目标价17.51元（2026年20xPE）；预计2026-2028年归母净利润12.04/13.66/16.40亿元、EPS 0.88/0.99/1.19元，当前股价对应PE 13.96/12.30/10.25倍

• 报告未对可比公司给出评级，仅作估值参照：招商轮船（2026E PE 8.96倍，为国金证券研究所预测）、中远海特（14.19倍）、太平洋航运（14.02倍，单位为港元）、国航远洋（28.75倍），可比均值16.48倍