野村 源杰科技（688498）：业绩符合预期；高端产品结构优化推动毛利率扩张

摘要

毛利率大幅扩张：1H26毛利率同比提升31.6个百分点至80.4%，2Q26达82.1%（环比+4.2pp），公司称主要因高毛利数据中心产品（EML电吸收调制激光器芯片与CW连续波激光器芯片）占比上升。 分业务看，数通收入同比增长640%至7.74亿元（占84%）、毛利率84.0%（+17.2pp）；电信收入同比增长49%至1.48亿元（占16%）、毛利率62.2%（+32.0pp）。 分地区看，中国区收入8.03亿元（同比+292%，占87%），海外收入1.22亿元（占13%）。 野村预计公司2H26F将继续受益于高端CW/EML芯片的长期需求，且在高端激光芯片供应短缺背景下有望扩大份额，但维持中性评级与1,655元目标价（基于65倍FY28F EPS 25.47元），当前股价（1,538.35元）对应60.4倍FY28F EPS。 板块内野村更偏好中际旭创（300308 CH/3308 HK，买入），主要下行风险为光收发器需求不及预期、NPO/CPO渗透放缓、大客户供应链多元化及地缘政治风险。

主要观点

• 1H26收入/净利润同比增长351.4%/1212.2%，2Q26同比增速达372.7%/1238.7%（环比+60.4%/+138.3%），野村认为主要由数通市场激光芯片需求强劲驱动。

• 毛利率大幅扩张：1H26毛利率同比提升31.6pp至80.4%，2Q26同比提升30.3pp至82.1%（环比+4.2pp），公司称主要受高毛利数据中心产品（EML与CW激光芯片）占比上升推动。

• 数通业务爆发：1H26数通收入同比增长640%至7.74亿元，占总收入的84%，分部毛利率84.0%（同比+17.2pp），野村认为可能受高端CW激光器的高贡献驱动。

• 电信业务稳步改善：1H26收入同比增长49%至1.48亿元（占总收入16%），毛利率同比提升32.0pp至62.2%，公司归因于产品结构更有利。

• 区域结构：1H26中国区收入8.03亿元（同比+292%，占总收入87%），海外收入1.22亿元（占13%），海外从去年同期接近零的水平快速放量。

• 评级与估值：维持中性评级与1,655元目标价，基于65倍FY28F EPS 25.47元；当前股价对应60.4倍FY28F EPS（8月28日收盘价1,538.35元）。

• 目标价方法论：1,655元基于65倍2028F EPS 25.47元，与WIND中国A股光激光行业中位数P/E一致，基准指数为沪深300。

• 板块内偏好：野村在中国光通信板块中更偏好中际旭创（300308 CH/3308 HK，买入），8月28日300308 CH收盘858.35元、3308 HK收盘1,040.00港元。

• 风险提示：下行风险包括光收发器市场需求不及预期、NPO/CPO渗透不及预期、大客户供应链多元化及地缘政治风险；上行风险包括全球光收发器制造商订单超预期和产能扩张快于预期。

论述逻辑

• 1H26业绩发布（收入/净利润同比+351.4%/+1212.2%，符合预告区间）→ 增长核心驱动为数通市场激光芯片需求 → 高毛利数据中心产品（EML/CW芯片）收入占比上升 → 1H26毛利率同比+31.6pp至80.4%、2Q26达82.1%，数通收入同比+640%并占收入84% → 野村判断2H26F高端CW/EML芯片长期需求延续、且供给短缺利好公司份额 → 但当前股价已对应60.4倍FY28F EPS、接近目标估值65倍 → 因此维持中性评级与1,655元目标价，并在板块内相对更偏好中际旭创（买入）。

关键展望

• 2H26F展望：野村预计源杰将继续受益于高端CW/EML芯片的长期性需求，且在高端激光芯片供应短缺背景下公司有望获得更多份额。

• 目标价为12个月时间窗口内的股价预测：维持1,655元，基于65倍2028F EPS 25.47元（与WIND中国A股光激光行业中位数P/E一致，基准指数为沪深300）。

• 验证风险点：下行包括光收发器需求、NPO/CPO渗透不及预期、大客户供应链多元化与地缘政治风险；上行包括全球光收发器制造商订单超预期与产能扩张快于预期。

推荐标的

• 源杰科技（688498 CH）：中性评级，目标价1,655元（基于65倍FY28F EPS 25.47元），8月28日收盘价1,538.35元、对应60.4倍FY28F EPS；理由为业绩符合预告、毛利率因高端产品结构大幅扩张，但估值已接近目标估值水平。

• 中际旭创（300308 CH / 3308 HK）：买入，为野村在中国光通信板块中的偏好标的；A股8月28日收盘858.35元（目标价1,375.00，基于21倍2027F EPS 65.47元），H股收盘1,040.00港元（目标价1,595.00港元，同样基于21倍2027F EPS 65.47元）。

关键图表

图1. 源杰科技——1H26及2Q26业绩回顾

图2. 源杰科技——1H26分部收入