摩根士丹利：电信与网络设备：聚焦光学市场机遇

原标题：Telecom & Networking Equipment: Into the Spotlight: Optical Market Opportunities

摘要

摩根士丹利预计光学市场将从2025年的约300亿美元增长至2028年的650亿美元以上（约30% CAGR），主要受AI数据中心速度和投资提升驱动。随着传统网络达到物理极限，新技术（如铜转光纤、共封装光学CPO、光电路交换OCS）将带来约230亿美元的增量TAM，使行业总规模接近900亿美元。报告上调了Lumentum（LITE）、Coherent（COHR）、Ciena（CIEN）和Corning（GLW）的目标价，但指出当前估值已较高（30-40倍FY28盈利），其中GLW因铜转光纤长期机会被视为最佳标的，而LITE因盈利持续性风险最受谨慎。最大不确定性在于CPO采用速度、激光器定价及收发器市场格局变化。

主要观点

• 光学市场2025年约300亿美元，2028年基座情景下将超650亿美元（~30% CAGR）。
• 新技术（铜转光纤、CPO、OCS等）将创造约230亿美元增量TAM，使行业总规模达约900亿美元。
• 基座情景假设2028年规模网络中CPO渗透率约15%。
• 铜转光纤（scale-up）机会主要发生在2028年后，GLW受益最大。
• LITE估值隐含FY28运营利润率超35%（FY25约10%），风险最高。
• 四只光学股（GLW、LITE、CIEN、COHR）过去一年平均涨幅超300%。
• 光收发器市场2028年基座情景约500亿美元，是光学市场最大组成部分。
• EML激光器市场持续紧张，过去两年价格不降反升，LITE毛利率同比提升超800bps。
• CPO采用将减少收发器需求，但激光器收入仍增长。
• 报告上调LITE目标价至520美元（原420美元）、COHR至250美元（原200美元）、CIEN至280美元（原213美元）、GLW至127美元（原103美元）。
• 行业评级为“In-Line”。

论述逻辑

AI数据中心带宽需求持续增长，传统铜缆和激光器技术达到物理极限（如铜传输距离、通道/激光速度、I/O瓶颈）→ 推动五种新技术投资：1）scale-up中铜转光纤，2）片上CPO，3）板载CPO，4）OCS，5）带外管理无源光学 → 这些创新合计带来230亿美元增量TAM → 但部分技术（如板载CPO）会侵蚀现有光学利润池，整体行业TAM仍达约900亿美元 → 当前股价已反映完美预期，估值30-40倍FY28盈利，但GLW因铜转光纤尚未被定价而具长期吸引力。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出CPO采用速度、激光器定价、收发器市场格局是最大未知数。
• 未来5-10年内，多数增量光学市场将逐步实现，但CPO和OCS等架构变革需建立新供应链生态系统。
• 短期内，OFC和Nvidia GTC等光学会议可能推动相关股票表现。

推荐标的

• Lumentum Holdings Inc (LITE.O)：目标价520美元（原420美元），最谨慎，因盈利持续性风险。
• Coherent Corp (COHR.N)：目标价250美元（原200美元）。
• Ciena Corporation (CIEN.N)：目标价280美元（原213美元）。
• Corning Inc (GLW.N)：目标价127美元（原103美元），最佳长期机会，受益于铜转光纤过渡。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。