2026-07-26 · Nomura · 公司/行业基本面

野村：WIN Semiconductors（3105.TWO）：光学的更积极叙事

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摘要

管理层给出 3Q26E 营收环比 low-teens 增长、毛利率 low-30s% 的指引，光学业务将引领环比增长，其次为基础设施，蜂窝和 Wi-Fi 持平至小幅增长。光学代工在 2Q26 录得最大环比增幅，PD（光电探测器）已于季末为一大客户量产，管理层对光学代工进展态度更加乐观，预计 2026E 光学通信占比 high single-digit %，2027E 有望迈向 double-digit %。库存环比+48% 至 TWD7.6bn，主要为应对地缘政治不确定性和旺季备货的原材料及化学品储备。卫星通信收入贡献也在增长轨道上，当前基站与卫星贡献大致相当，若 SpaceX 承诺兑现，2026-27F 卫星业务快速增长有望持续优化产品组合。当前股价对应 29x 2027F EPS 或 3.1x 2027F BVPS，野村维持中性评级，目标价 TWD590（基于 50x 2027F EPS），目前正在审核盈利模型。

主要观点

光学业务 2Q26 环比增长最显著，PD 已在季末为一大客户量产，管理层预计 3Q26E 需求更大，客户给出非常乐观的需求预测。2026E 光学通信占比 high single-digit %，2027E 有望迈向 double-digit %。

激光产品线方面，VCSEL 和 EML（长距）已投产，中距 EML 将于 2H26 加入，CW laser 预计 2H27E 开始初步贡献，2027-28E 才有更实质性贡献。

卫星通信方面，WIN 以 GaAs 和 GaN 技术为星座及地面网关提供 PA 和 LNA，基站与卫星贡献目前大致相当；若 SpaceX（SPCX US，未评级）承诺兑现，2026-27F 卫星业务快速增长有望持续推动有利的产品组合。

折旧 TWD760mn/季度，管理层认为当前 TWD700mn+/季度折旧大致为底部水平，今年预计不会超过 TWD1bn/季度，可能在 TWD800mn/季度左右浮动。

2026 年资本支出预算维持 TWD2-3bn 不变，GaN 扩产针对基础设施（基站和卫星），GaAs 产能充足，未来扩产将聚焦 GaN 和 InP。

目标价 TWD590 基于 50x 2027F EPS，目标倍数处于历史区间高端；当前股价 TWD341.50，对应 29x 2027F EPS。上行风险包括中国智能手机销售好于预期、LEO/LiDAR/屏下 3D 感测等新业务进展更快；下行风险包括竞争对手（AWSC、Coherent）份额增长超预期、中国客户份额增长慢于预期、Qualcomm PA 份额流失加快。